企业并购风险的博弈分析

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1、企业并购风险的博弈分析摘要：企业并购活动一般牵涉到并购企业、目标企业、其他相关企业和政府等多个利益主体，是一种多方博弈活动。企业并购交易的博弈模型，包括完全信息动态的讨价还价博弈和不完全信息动态博弈模型。进一步运用博弈模型并结合信息不对称、有限理性等因素，深入分析和探讨现实中企业并购风险的成因，着重指出经济利益主体的策略性行为和行为的交互作用使并购交易充满变数和不确定性程度增大，并购风险进一步被放大。最后，提出企业并购风险的分析框架。　　关键词：并购；风险；不对称信息；博弈分析　　　　　　一、企业并购交易博弈模型的建

2、立和分析　　　　（一）完全信息动态博弈　　1．模型建立的基本假设　　（1）在模型中，只有两个博弈方：并购企业甲（简称甲方）和目标企业乙（简称乙方）。乙方的净价值（记为Ｖ）为共同知识，此也为理论上乙方可以接受的最低并购价格。与甲方合并整合后，乙方的净价值将由Ｖ增值到V+D，并购溢价D＞0，这也是共同知识。　　（2）交易双方都是理性的，以追求企业利益最大化为目标。对于交易双方来说，“所有参与人都是理性的，不会犯非理性的错误”是共同知识。　　（3）甲乙双方就并购价格进行磋商。双方轮流出价，由甲方先出价。甲方出价，乙方可以接

3、受或拒绝。如果乙方接受，博弈结束，按甲方的出价交易；如果乙方拒绝，乙方出价（还价），甲方可以接受或拒绝。如果甲方接受，博弈结束，按乙方的出价交易；如果甲方拒绝，甲方再出价。如此一直下去，直到一方的出价被另一方接受为止。　　（4）谈判每多进行一轮，交易双方的利益就要打一次折扣，甲方的贴现因子为δ1，乙方的贴现因子为δ2。　　2．模型分析求解　　由于并购溢价D是共同知识，且理性的博弈方通常会努力获取潜在的交易利益，绝不会做赔本交易，因此，在本模型中，交易双方的讨价还价可抽象为博弈双方就并购溢价D的分割进行博弈。为行文方便

4、，用ｘ表示甲方获得的并购溢价的份额，用1－ｘ表示乙方获得的并购溢价的份额。　　因为对于无限期的讨价还价模型，有如下定理：定理(Rubinstein,1982)：在无限期轮流出价博弈中，唯一的子博弈精炼纳什均衡结果是：x=(1-δ2)/(1-δ1δ2)。所以，甲乙双方讨价还价的均衡结果是达成的交易价格为：P=V+(1-x)D，这里x=(1-δ2)/(1-δ1δ2)。此时，甲方的得益为xD，乙方的得益为(1-x)D。　　3．结论与启示　　分析表明，均衡的交易价格与并购前乙方的净价值Ｖ、并购溢价D以及甲乙双方的贴现因子有关

5、。博弈中双方得益多少依赖于3个因素：（1）双方的贴现因子（耐心程度）大小；（2）哪一方先行动；（3）并购溢价D的大小。　　一般来说，在其他条件不变的情况下，并购溢价越大，双方的交易得益越多，同时，博弈方一般具有“耐心优势”和“先动优势”。“耐心优势”是指给定其他情况，越有耐心的人得到的份额越大。“先动优势”是指：当δ1=δ2=δ<1时，先行动者甲方获得的份额x=1/(1+δ)＞1/2总是多于乙方获得的份额。　　由于在完全信息动态博弈的分析中，我们假设交易双方都是理性的，双方都清楚Ｖ和D的情况，即Ｖ和D是共同知识

6、，不存在信息的不对称。甲方的得益ｘD一般总是大于零的，似乎并购企业只是赚多赚少问题，并购活动似乎根本就无风险。　　　　（二）不完全信息动态博弈　　1．模型建立的基本假设　　（1）在模型中，只有两个博弈方：并购企业甲（简称甲方）和目标企业乙（简称乙方）。　　（2）交易双方都是理性的，以追求企业价值最大化为目标。对于交易双方来说，“所有参与人都是理性的，不会犯非理性的错误”是共同知识。　　（3）甲乙双方就并购价格进行磋商。双方轮流出价，由甲方先出价。甲方出价，乙方可以接受或拒绝。如果乙方接受，博弈结束，按甲方的出价交易；

7、如果乙方拒绝，乙方出价（还价），甲方可以接受或拒绝。如果甲方接受，博弈结束，按乙方的出价交易；如果甲方拒绝，甲方再出价。如此一直下去，直到一方的出价被另一方接受为止。　　（4）谈判每多进行一轮，交易双方的利益就要打一次折扣，甲方的贴现因子为δ1，乙方的贴现因子为δ2。　　（5）乙方的净价值（记为Ｖ）为共同知识，而对于并购溢价D双方都无法做出正确的估价。　　2．模型分析　　通过以上假设，我们实际上是在第一个模型的基础上引入了一个不确定因素D。我们对此模型进行分析的关键也就是要努力解决由于D的不确定性导致的分析困难。　　

8、在此模型中，尽管对于D的确切情况难以了解，但可假设它满足一个概率分布。为简单起见，设出现D1的概率是ｔ，出现D2的概率为1－ｔ，并且这种概率分布是双方的共同知识，这就形成了一个不完全信息动态博弈问题。应用海萨尼转换方法，选择一个虚拟的博弈方“自然”，用Ｎ表示，这样就形成了一个有3个博弈方的完全但不完美的信息动态博弈，如图1所示：　　　　在图1中