选股因子系列（四十二）：因子失效预警，因子拥挤.docx

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1、金融工程研究金融工程专题报告2目录1.因子拥挤度62.因子拥挤度指标构建与回测62.1估值价差72.1.1估值价差与未来因子收益72.1.2估值价差与未来因子收益波动82.2配对相关性92.2.1配对相关性与未来因子收益92.2.2配对相关性与未来因子收益波动102.3长期累计收益112.3.1长期累计收益与未来因子收益122.3.2长期累计收益与未来因子收益波动132.4多空波动率比率132.4.1多空波动率比率与未来因子收益142.4.2多空波动率比率与未来因子收益波动153.复合拥挤度163.1复合拥挤度择时效果163.2拥挤度与因子净值18

2、3.2.1小市值因子183.2.2高盈利因子193.2.3低估值因子193.2.4高盈利增长193.2.5反转因子203.2.6低波动因子203.2.7低换手因子213.3常见因子拥挤度历史走势213.4因子拥挤度与大幅回撤224.总结225.风险提示22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金融工程研究金融工程专题报告6图目录图1估值价差历史走势7图2估值价差与未来因子收益相关性7图3估值价差与未来因子收益相关性（分段）7图4估值价差与未来因子收益波动相关性8图5估值价差与未来因子收益波动相关性（分段）8图6配对相关性历史走势9图7配对相关性与未

3、来因子收益相关性10图8配对相关性与未来因子收益相关性（分段）10图9配对相关性与未来因子收益波动相关性11图10配对相关性与未来因子收益波动相关性（分段）11图11长期累计收益历史走势12图12长期累计收益与未来因子收益相关性12图13长期累计收益与未来因子收益相关性（分段）12图14长期累计收益与未来因子收益波动相关性13图15长期累计收益与未来因子收益波动相关性（分段）13图16多空波动率比率历史走势14图17多空波动率比率与未来因子收益相关性14图18多空波动率比率与未来因子收益相关性（分段）14图19多空波动率比率与未来因子收益波动相关性

4、15图20多空波动率比率与未来因子收益波动相关性（分段）15图21复合拥挤度与未来因子收益相关性16图22复合拥挤度与未来因子收益相关性（分段）16图23复合拥挤度与未来因子收益波动相关性17图24复合拥挤度与未来因子收益波动相关性（分段）17图25小市值因子净值与复合拥挤度18图26高盈利因子净值与复合拥挤度19图27低估值因子净值与复合拥挤度19图28高盈利增长因子净值与复合拥挤度20图29反转因子净值与复合拥挤度20图30低波动因子净值与复合拥挤度20请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金融工程研究金融工程专题报告6图31低换手因子净值与复

5、合拥挤度21图32常用因子复合拥挤度历史走势21图33常用技术类因子复合拥挤度历史走势21图34不同拥挤度下大市值因子发生大幅回撤的概率22图35不同拥挤度下高盈利因子发生大幅回撤的概率22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金融工程研究金融工程专题报告6表目录表1估值价差与因子未来收益相关性8表2估值价差与因子未来收益波动相关性9表3配对相关性与因子未来收益相关性10表4配对相关性与因子未来收益波动相关性11表5长期累计收益与因子未来收益相关性12表6长期累计收益与因子未来收益波动相关性13表7多空波动率比率与因子未来收益相关性15表8多空波动

6、率比率与因子未来收益波动相关性16表9复合拥挤度与因子未来收益相关性17表10复合拥挤度与因子未来收益波动相关性18表11复合因子拥挤度与分项情况（截至2018年10月31日）22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金融工程研究金融工程专题报告6近年来，随着因子投资的兴起，因子拥挤（FactorCrowdind）也逐渐受到投资者的关注。所谓因子拥挤，是指由于跟踪或者投资某一因子的资金过多而使得该因子的收益性或者收益稳定性下降的现象。由于这一现象的存在，度量因子拥挤度就显得至关重要。因子拥挤度指标可作为因子失效的预警指标。本篇报告借鉴了海外文献中的

7、相关思路，对于部分因子拥挤度指标在A股市场的效果进行了全面回测。本文分为五部分，第一部分归纳总结了海外相关研究在因子拥挤度方面的整体研究成果，第二部分基于交易数据构建了4类拥挤度指标，并对于相关指标在A股的整体效果进行了回测分析，第三部分回测分析了复合后的拥挤度指标对于各类因子未来收益以及风险的预测效果，第四部分对于全文进行了总结，第五部分提示了风险。1.因子拥挤度随着近年来因子投资的兴起，因子失效也逐渐成为因子投资者重点研究的方向。在相关研究文献中，因子拥挤现象（FactorCrowding）常和因子的失效联系在一起。相关研究认为，有效的因子会受

8、到资金的追捧，虽然资金的追捧会增强因子的收益，但是过多资金的追捧会导致因子的波动加大，并出现收益的减弱以及大幅回撤。因此，