ipo 效应之谜理论研究与文献回顾

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1、IPO效应之谜理论研究与文献回顾上海海事大学经济管理学院　汤伟【摘要】上市公司IPO后的经营业绩低于上市前，同时低于未上市的同类企业，并呈现持续下滑趋势的这一现象称为“IPO效应”，IPO效应已被证实普遍存在于全球各个资本市场。本文回顾了IPO效应研究的最新内容，发现研究主要集中在以下方面：一是IPO效应存在的成因假说，二是IPO效应存在的验证，三是IPO效应影响因素分析。从这三个方面对相关文献进行回顾和评论，旨在为如何使得IPO融资后得到更好、更快的发展以及募集资金能够有效利用提供经验证据，同时为后期的相

2、关研究提供方向和借鉴。【关键词】IPO效应经营业绩业绩下滑一、引言随着我国资本市场的不断发展，企业对资金的需要也越来越多，首次公开募股（InitialPublicOfferings，简称IPO）是企业融资的一种重要渠道，截至2014年7月CSMAR上市公司首次公开发行研究数据库（A股）中的公司就达到2627家。从理论上讲，通过股票上市能够为企业带来诸多的优越性，募集的资金将会帮助企业在短时间内迅速扩大企业规模，优化企业的资本结构，提高企业的资信等级、市场占有率和竞争地位。因而，IPO后的上市公司应该具有比I

3、PO前更好的经营业绩。但J.R.Ritter（1991）通过对与未上市的公司在规模及行业上相近的IPO公司比较，发现首次公开发行的公司业绩从首次公开发行的第一天到发行后的三年内，业绩大幅度下降，并且发现高发行量的公司面临业绩下滑的情况更严重，这是理论界首次对IPO后的业绩进行关注的文献。随后BharatA.Jain和OmeshKini（1994）研究发现，上市公司IPO后的经营业绩低于上市前，同时低于未上市的同类企业，并呈现持续下滑趋势，开拓性地提出上市公司IPO后存在业绩大幅度下滑现象，此后这一现象引起了

4、学术界广泛的兴趣和研究，并被称之为“IPO效应”。大多数关于IPO效应的研究主要集中在三个方面：一是为了探讨IPO效应存在的成因而提出的一些假说；二是对IPO效应存在的验证；三是IPO效应的影响因素分析。本文即从这三个方面对相关文献进行全面的回顾和评论，旨在为如何使得IPO融资后得到更好、更快的发展以及募集资金能够有效利用提供经验证据，同时为后期的相关研究提供方向和借鉴。二、IPO效应成因假说为了对IPO效应内在原因进行揭示，国内外学者试图从各个角度分析，但仍未得出一致的结论，综合可以看出，学术界关于IPO

5、效应的成因假说主要集中在以下方面：盈余管理假说。公司能否成功上市，很大程度上取决于公司的业绩情况，另外上市时的股票价格也部分因业绩而确定，因此业绩对于首次公开发行的公司是最关键的指标之一。由于信息不对称的存在，一些公司的管理层为了达到上市和融资的目的，通过向上的盈余管理进行粉饰财务报告，如变更会计估计，不恰当的计提坏账准备和资产减值损失、转嫁费用、关联方交易以及营运资金管理等来合法地“赢得”上市资格，误导利益相关者对IPO公司业绩的认识，影响以业绩为基础的契约签订。这种通过盈余管理手段“包装”的上市前经营业

6、绩看起来很吸引人，然而实际上公司并没有这样高的业绩水平而是被公司夸大，在未来IPO后逐渐显示出来，其业绩也随之下滑。主持人假说。主持人一般是指在公司IPO时起到关键作用的证券经营机构，如承销商就具有类似“主持人”的角色。承销商的声誉和为其所承销的证券作出的宣传工作对首次公开发行的股票的投资者有着重要的影响，因此声誉高的承销商，对公司的宣传好坏对投资者来说是一种有价值的信号。然而，由于承销商与投资者之间的信息不对称，证券承销商为了从新股发行中获得更多的佣金收入和更高的声誉，通常对其承销的股票进行包装，夸大有利

7、消息的宣传，创造值得投资的绩优股现象，从而使得投资者争相购买，从而使得新股顺利地发行。但随着公司上市后，其内在价值逐渐被发现，投资者的热情开始降低，夸大的绩优泡沫破灭，必然出现公司经营业绩出现大幅度下跌的现象。择机上市假说。择机上市假说又称机会窗口假说，该假说认为，由于投资者与经营者之间的信息不对称，投资者没有经营者那样清晰地了解公司目前和未来的经营状况，而经营者往往是站在现任股东的利益立场，忽视了投资者的相关利益。公司内部管理层深知IPO前“包装”的经营业绩难以掩盖较长时间，为了募集到更多的资金，追求自身

8、财富最大化，利用这种信息不对称的存在选择趁公司目前呈现相对业绩最优或者市场过热时让公司公开上市，即利用投资者的乐观情绪进行新股的发行。这样出售的股份就能获得较高的价格，从而达到最大的收益。而这种夸大的持续增长情况是不可能延续的，因而，上市后公司出现业绩相对IPO前和未上市的同类企业较差的现象，出现利润的大幅度下滑。AndreasTrautena等（2007）对德国上市公司研究后发现，上市公司上市后比上市前经营业绩