对企业并购财务协同效应的新认识

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1、对企业并购财务协同效应的新认识摘要：传统并购理论对于财务协同效应的论述主要局限在制度和政策性因素方面，在现代财务管理理论的指导下具有片面性。文章认为对并购的财务协同效应的理解应该更全面，从而提高对财务资源和经济资源的有效利用，实现最终企业的价值增值。　　关键词：财务协同效应；并购；企业价值　　　　协同效应是指企业通过并购，实现并购后的总体效应高于并购前各个企业独立效应之和，从而提高企业的总价值。对财务协同效应的追求是现代企业并购的主要动因之一，是在财务方面给企业带来的种种效益。传统企业并购理论认为，这种效益的取得不是由于

2、效率的提高，而是由于税法、会计处理原则及证券交易等内在规定的作用而产生的一种纯现金流量上的收益，其具体体现为资金成本的降低和合理的避税效应。但是，随着对现代财务管理在企业发展过程中作用的提升以及企业并购理论、实践的发展，在对财务协同效应的认识上，可以有所扩展。并购给企业财务方面带来的种种效益，不仅是以上制度政策性因素产生的资金上的效益，还包括由于资金集中使用和资金结算等金融活动的内部化带来的财务运作能力的提高，是企业通过低成本的扩张，提高对财务资源和经济资源的有效利用，实现企业最终的价值增值。　　　　一、传统财务协同效应

3、概述　　　　根据传统企业并购理论，财务协同效应主要来源于以下几个方面：　　（一）税法带来的财务协同效应　　并购企业的自由现金流在投放到被并购企业中时可以根据税法的某些规定合理避税。税法一般包括亏损递延条款，即企业当年的亏损可向后递延以抵消以后年度盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。例如，我国《企业所得税暂行条例》规定，一般企业发生年度亏损，可以用下一纳税年度的所得税弥补，下一纳税年度所得税不足弥

4、补的，可以逐年延续弥补，但延续弥补期最长不得超过5年。又如，在换股收购中，股份公司既未收到现金又未收到资本收益，因而这一过程是免税的。企业通过资产流动和转移使资产所有者实现追加投资。　　（二）会计处理原则带来的财务协同效应　　受到会计制度和处理方式的影响，尤其在我国评估机构还处于发展初期的情况下，并购过程中被并购企业资产价值不能得到合理评估，而且现实中往往是低估的，市价高于购买价格，在并购后并购企业若能将其资产按市价出售即可获得资产增值收益。另外，资产价值会随着企业的经营转化为成本费用，资产账面价值较低情况下转化的成本费

5、用也较少，则相对应的利润较高。这样并购后的企业往往给人以利润迅速增长之势。可见，企业并购在我国的会计处理情况下，往往使企业在并购后净资产收益率上升。对上市公司来说可以引起股价上扬，进而可以通过获得更高的股本溢价、筹集更多的资金带来更多的资本收益。　　（三）证券市场不健全带来的财务协同效应　　由于我国公司上市的审批制使上市指标成为稀缺资源，与此相对应目前我国许多上市公司处于经营困境，其本身存在就浪费了宝贵的壳资源和经济资源。虽然目前公司实行核准制，但上市指标有限而且上市需经过漫长的审批登记公开发行手续，不能达到短期内上市的

6、目的，费用较高。因此对于那些缺乏资金但重组能力强的优势企业完全可以考虑根据自身发展战略选择业务规模小、业绩不佳、股本规模小、股价低的上市公司进行收购，这不仅可以实现低成本扩张而且可以得到宝贵的壳资源实现借壳上市、借船出海的目的，从而置身于资本市场，为盘活企业的巨额资产，保持企业的持续发展赢得重大的机遇。并可避免直接申请上市的巨额费用，从而获得较大的财务协同效应。另外，由于我国证券市场股权结构存在流通股和非流通股分割，造成诸如国有资产流失的问题，也是并购过程中最终的控股股东获得财务协同效应的表现，但是股权分置改革已经顺利进

7、行，这一表现应有所改变。　　　　二、对企业并购财务协同效应的新认识　　　　（一）传统财务协同效应的片面性　　以上所述财务协同效应的取得，往往不是由于效率的提高而引起的，而是由于税法、会计处理惯例以及证券交易等内在规定的作用而产生的一种纯金钱上的效益。这使得并购带有钻政策空子和一定的投机成分。在我国，证券市场不可避免地存在着一些问题，有时候资本运作和资产重组奉行的是一种等待收购、把不良资产推给别人的颓废观念。例如，某些亏损严重、负债累累的公司就利用并购的预期收益效应，抛出炒作的题材，希望引起股价的上升。这是一种不健康的市场

8、心态，对投资者也有投机的因素。并购虽然是一条出路，但这一过程存在很多不确定因素，因此不应对其进行不正当的狂热炒作。如果没有企业实力的真正提高，并购即使产生了某些财务协同效应，也只能是昙花一现。随着制度设计和资本市场的不断完善，以传统财务协同为目的的纯粹资产置换式的并购将会逐渐淡出，取而代之的必然是现代财务管理的资本、