权证理论研究述评

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1、权证理论研宄述评摘要：20世纪70年代以来，学术界对权证这一衍生金融工具进行了深入研宄。重点梳理权证定价、权证风险的度量与避险、权证的价格发现功能、权证对标的股票的影响和国内权证市场5个方面的研宄文献，对其理论价值进行评述，并提出权证研宄的拓展思路。关键词：权证；定价；风险；价格波动；内地市场，中图分类号：F830.91文献标志码：A文章编号：1674-4543(2009)06-0017-081911年美国发行了最早的股本权证后，权证作为一种具有杠杆效应的衍生金融工具很快在美国、欧洲发展起来，随后诸多学者和业界人士对其进行研宄。对于权证的

2、研宄主要是围绕着权证工具开发、市场监管、投资者对权证的应用等方面进行，研宄文献也主要集中于权证的定价理论与模型、权证的风险度量及权证避险策略、权证的价格发现功能、权证对标的股票价格的影响4个方面。随着我国权证市场的设立，权证理论研宄述评摘要：20世纪70年代以来，学术界对权证这一衍生金融工具进行了深入研宄。重点梳理权证定价、权证风险的度量与避险、权证的价格发现功能、权证对标的股票的影响和国内权证市场5个方面的研宄文献，对其理论价值进行评述，并提出权证研宄的拓展思路。关键词：权证；定价；风险；价格波动；内地市场，中图分类号：F830.91文

3、献标志码：A文章编号：1674-4543(2009)06-0017-081911年美国发行了最早的股本权证后，权证作为一种具有杠杆效应的衍生金融工具很快在美国、欧洲发展起来，随后诸多学者和业界人士对其进行研宄。对于权证的研宄主要是围绕着权证工具开发、市场监管、投资者对权证的应用等方面进行，研宄文献也主要集中于权证的定价理论与模型、权证的风险度量及权证避险策略、权证的价格发现功能、权证对标的股票价格的影响4个方面。随着我国权证市场的设立，学者和业界人士对权证进行了大量研宄，这些研究主要围绕着我国内地权证市场的设立、作用和监管、权证对A股市场

4、的影响等方面进行。在此，重点梳理权证定价、避险、价格发现、对标的股票的影响和国内权证市场5方面的研究成果，并做出相应评述。一、权证定价方法与定价模型研宄期权定价的革命性创举是1973年Black-Scholes模型的问世，学者们对于权证定价的研宄也不可避免地以Black-Scholes模型为基础，随后研究了假设股票价格的随机过程服从“非正态分布”或“非单纯的正态分布”各种不同情形下的认股权证定价问题，并试图通过对认股权证定价一般原理的探索、数学模型的建立和相关的实证检验分析，找到较为接近事实的和有效的定价方法。（一）Black-Schol

5、es期权定价公式产生前认股权证定价理论的产生与发LouisBachielie1900年在其博士论文《投机理论》中，从证券市场由买者和卖者组成，买者看涨而卖者看跌于是形成证券买卖交易的现象中，第一个发现股票价格波动过程具有布朗运动的某些特性，并推导出股票期权的定价公式。1961年，C.M.Sprenkle在《认股权价格是预期和偏好的指示器》一文中，对定价公式进行了重大修正，C.M.Sprenkle计算式与Bachlelie模型的不同是假设股票价格满足动态的几何布朗运动而不是算术布朗运动，因此更接近现实。Bonessz（1963）首次将时间价

6、值观念引入权证定价公式。他在《股票期权价值理论的要素》一文中假定：（1）股票价格服从平稳的对数正态分布；（2）投资者风险中性，但承认风险溢价的重要性；（3）a是股票的期望收益率按a的折现率将期权的期末期望值折现为现值，即期权的价格。Bonessz定价公式与Black-Scholes期权公式在形式上基本相同，唯一的不同点是折现率的不同，Bonessz模型中的折现率a是股票的期望收益率，而Black-Scholes期权定价公式中的折线率为无风险收益这一时期对认股权证定价理论研究的特点是：对股票期权和认股权证的认识还比较初浅，不能区分其不同点；

7、把认股权证的定价等同于看涨期权的定价；模型构造有一定的主观色彩，因为推出的定价公式中存在多个参数，而这些参数在现实中难以估计，所以这些定价公式难以在实践中推广。（二）Black-Scholes期权定价公式与认股权证定价理论1973年，FaisherBlack和MyronScholes发表论文《期权定价和公司财务》，对认股权证进行了区分，并推导出至今广为流行的欧式看涨期权定价公式Black-Scholes期权定价公式。1973年，Andrew推导出在稀释效应下的认股权证定价公式，其后学者们对执行认股权证对公司的稀释影响、有稀释效应的Blac

8、k-Scholes公式的导出以及稀释模型的性质进行理论分析和实证检验，并对模型进行评价。(三)权证定价的随机波动率模型、跳扩散模型和GARCH模型Black-Scholes模型对标的资产价格运