我国国债期货的演变：制度变迁理论的分析框架

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1、“中国平安保险金融学术论文奖”参评论文债期货的演变:制度变迁理论的分析视角华系种范大学商学晚我国国债期货的演变：制度变迁理论的分析视角［摘要h我国金融体制的改革本身就是一个制度变迁的过程，其中包含了各种收益、成本的考以及制度变迁条件的成熟。而国债期货作为屮国金融市场不断完善所必需的一项金融衍生产品，也是这种制度变迁中的一个缩影和代表。在其第一次制度变迁中虽然由于制度变迁条件与制度构逑的不完善而失败，但随着包括现货市场、法律、利率市场化等制度变迁的条件不断成熟，引入国债期货交易制度的时机也在來临。［关键词］

2、:国债期货、制度变迁、金融衍生产品中图分类号：F832.5文献标识码：八TheDevelopmentofNationalBondsFutures:FromaperspectiveofInstitutionalTransactionTheoryJiGuozhong(BusinessSchoolofEastChinaNormalUniversity,Shanghai，200062)Abstract:ThereformofChina'sfinancialsystemisaprocessofinstitution

3、altransaction,includingmeasuringthebenefitsandcostsandmaturingofthetransactioncondition.ThenationaIbondsfuturethatisanecessaryfinancialderivativeinChina'sfinancialmarketisaminiatureofthetransaction.Duetotheimperfectconditionandinstitutionalbuilding,thefir

4、sttransactionfailed,howeverwiththecondition’smaturing,itcomesthehightimethatChinashouldre•openthenationalbondsfuturemarket.KeyWords:BondsFutures，InstitutionalTransaction，FinancialDerivatives一、国债期货及其产生的背景国债期货是利率期货的一种，是在国债现券巾场发展到一定程度，市场需要规避利率风险的产物，本质无非是以国债作

5、为载体、利率作为交易对象的一种金融期货产品。从历史上看，20世纪70年代，西方各国力了治理国内经济和在汇率自由浮动后稳定汇率而纷纷推行金融自由化政策，推进利率市场化，导致利率波动日益频繁而剧烈。造成金融市场屮的借贷双方特别是持有国债的投资者和其它金融商品的持有者而临着越来越严重的利率风险。为保证运营资本不受利率影响，保值和规避风险的需求H趋强烈，在这一背景下，国债期货等利率期货应运而生。1976年1月，美国芝加哥商业交易所首先推岀了第一张国债期货合约91天期的美国国库券期货。之后，各类国债期货品种在全世界

6、纷纷推出，目前，国债期货己经成为全球交易量最大的期货交易品种之一。我国1992年在上海证券交易所首次推出了国债期货，并且于1993年10月25日进行了正式的试点。虽然国债期货的发展提高了国债的流动性、活跃了整个金融市场、有力地推动了国债的发行，但是到了1995年由于“327事件”、“319事件”等一系列违规情况的发生，最终导致了国债期货试点暂停直至现在。笔者认为，国债期货在中国的这种演变可以被纳入到制度变迁的理论框架中。二、制度变迁及其分析框架社会屮的制度从短时期来看是处于相对稳定的“制度均衡状态”，即“

7、现存制度安排的任何变化都不能给经济中的任何个人或团体带来额外的收入”（戴维斯，诺斯，1971）,或者可以认为社会处于利益格局的稳定状态。但这种均衡往往会因为经济中利益主体对“潜在利润”（存在于现有制度安排之外的利润）的追逐行为而打破，在各利益主体的附弈与较量屮，形成新的利益格局，达到新的均衡。这样一个过程在新制度经济学屮被称为制度变迁。制度变迁可以有广义上的（比如国家制度），但也可以很狭义的（比如行业制度，甚至一种金融产品的引进）。制度变迁理论在具体内涵上有分力多种，不同学者提出了各自的理论。在诺斯、速水

8、和拉坦（1963，1978，1990）等人提出的制度变迁理论基础上，针对中国的现实情况，林毅夫（1990）等人提出的制度变迁二元并存论。该理论从“需求一供给”的角度把制度变迁方式划分为诱致性制度变迁和强制性制度变迁两种，认为这两种制度模式正好解释了中国“自上而下”和“自下而上”的改革历程。之后，杨瑞龙（1998）等人提出的制度变迁“三阶段论”，黄少安（1999）提出了制度变迁主体角色转换论。笔者认为，在特定的国内产业政策这样的