亏损股价影响因素研究：回顾与展望

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1、亏损股价影响因素研宄：回顾与展望作者：鄢波;杜军;杜勇；干胜摘要：投资者对亏损上市公司扭亏的预期，使得亏损上市公司的股价与其盈余信息呈现出“弱相关性”，这说明亏损上市公司股价受到很多“表外因素”的影响。对此，从公司重组、清算期权价值、预期卖壳的可能性及其他非会计信息等方面对国内有关亏损上市公司股价影响因素的研宄进行了分析，从预期的角度提出应将投资者的各种预期收益作为亏损公司股价的主要影响因素，并在此基础上提出了需要进一步研宄的问题和方向。关键词：重组；清算价值；卖壳；预期在价值投资理念主导的今天，人们的投资行为不断理性化，亏损股由于其具有的重组、卖壳等题材带来的潜在收益

2、，给予投资者较大的投资想象空间，使得其成为投资者热捧的对象。投资者之所以愿意承担亏损股较其他股票更高的风险，是因为亏损股存在巨大的潜在价值，由于各种题材面因素的存在，一旦时机成熟，亏损上市公司很有可能会发生从乌鸦到凤凰的“蜕变”，从而给投资者带来巨额收益。因此，理论界对有关亏损股问题的探讨比较多。国内学者对亏损上市公司股价相关问题的探讨大多数集中在对其亏损原因的分析及对其进行盈余管理的动机和方法的研究上，涉及亏损上市公司股票定价问题的研究主要是考虑了公司重组、清算期权价值、预期卖壳的可能性及其他非会计信息等因素的影响。笔者主要是对国内学者对亏损上市公司股价影响因素的研究

3、进行梳理，并据此提出从预期的角度分析亏损股价的影响因素。一、重组事件对亏损上市公司股价的影响当公司发生亏损时，通常会采取重组、转行的办法来调整公司业务，扩大公司销售量，从而有可能使得公司扭亏为盈。牟旭东（1998）对1994至1997年度自上市后在公开会计报表中公布亏损的62家上市公司进行研究，发现在已发生经营亏损的62家上市公司中，有32家公司已经实施了重组，针对实施重组的亏损公司所作的各项统计表明：（1）亏损公司随时间的推移数量不断增加，同时实施重组的公司数也在不断上升；（2）公司亏损持续时间越长，实施重组的比率也越高，发生经营亏损越早，则重组的比率也越高。如果投资

4、者预期到重组会给公司以后年度带来更多的盈余这一财富效应时，他们就会抬高亏损上市公司的股价。檀向球、周维颖、夏宽云（XX）在综合借鉴西方比较成熟的市场股票定价方法的基础上，指出对于亏损及亏损概念股、绩差股这两类股票来说，18个基本面指标中对股价影响最大的是A股流通股的大小和流动比率，作为上市公司基本面中最重要的盈利指标“每股收益”却对股价没有影响。实际上，对这两类股票，投资者主要是看它是否能够在未来进行资产重组而达到扭亏为盈，从而达到配股资格。因此，对这两类股票来说，股价的波动主要由各种题材因素(资产重组、庄家操纵等)来决定。薛爽(XX)以1998年到2000年的A股上市

5、公司为样本，研宄了影响亏损上市公司股票价格的因素。检验结果表明：扭亏压力使得重组成为公司扭亏的捷径。重组对亏损公司的股价有显著影响。他认为，如果亏损公司在发生亏损的下一个会计年度进行重组，其股票价格就会普遍高出未重组公司。这种现象的可能解释是公司的这种重组行为改变了投资者的预期：“亏损”不仅是一个表示公司盈利能力的数字，它很可能是接下来进行“重组”的信号。这可能就是为什么有些公司在亏损年报公告后，股票不跌反涨或在下跌后迅速反弹的主要原因。清算期权价值对亏损上市公司股价的影响由于投资者认为亏损是公司经营过程中的暂时现象，并且为了免遭继续亏损，股东能够对公司实施清算，以实现

6、既得的变现收入，即公司赋予了投资者一项清算期权，这种期权价值势必会对公司股价造成影响。孙国茂(XX)认为股票定价是以公司价值评估为基础的，并且从理论上讲，股票定价问题就是在公司价值确定之后对其进行分割的过程。他在总结了各种公司价值评估模型的基础上认为，公司价值取决于两个方面的内容：一是公司现有业务未来现金流量的现值总和；二是各种未来机会的现值总和。未来机会实质上就是公司持有的实物期权，而期权估计法是评估实物期权价值的重要方法。薛爽(XX)以1998年到2000年的A股上市公司为样本，研宄了影响亏损上市公司股票价格的因素。检验结果表明:(1)由简单的盈余资本化模型，会计盈

7、余与亏损公司股价正相关。但进一步控制了公司规模和流通股比例，并考虑权益账面价值对股价的影响后，相关关系不再显著。(2)权益账面价值与亏损公司股价存在显著的正相关关系，并支持权益账面价值代表公司清算价值的假说。这一点与Collins,Pineus和Xie(1999)、Zhang(2000)等得出的结论相同。三、预期卖壳的可能性对亏损上市公司股价的影响上市公司作为一种壳资源，其自身是有价值的，主要包括股权资本的价值和由其人市权力形成的市场产权价值(陈永忠，XX)。朱筠笙(XX)经过对中国上市公司所存在的特殊卖壳收益进行细致的分析后，认为“企业