3.27国债期货逼仓事件的反思

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1、3.27国债期货逼仓事件的反思　　中国期货市场的发展，经历了太多的坎坷。“327”是国债期货合约的代号，对应1992年发行的1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。1995年2月23日，上海万国证券公司违规交易327合约，于最后8分钟内一口气砸出1056万口卖单，面值达2112亿元国债，亏损16亿元人民币，导致市场大副下挫，陷入一片恐慌。这在当时是极其严重的恶性事件，中国第一支金融期货因此夭折。当时，英国《金融时报》称这是“中国大陆证券史上最黑暗的一天”。“327”事件虽然已经过去14年，并且以无限期叫停国债期货，当事人受到应有的惩罚而告终，但其留下的教训是惨痛的

2、，很多地方仍需要我们深刻地去思考和反省。在股指期货即将上市的2006年，反思3.27事件的来龙去脉,对中国金融市场的监管,未来金融期货的上市和运行,都具有极其重要的意义。　　　　一、事件发生的背景和经过　　　　1992年12月28日，上海证券交易所首先向证券商自营推出了国债期货交易。次年10月25日，上证所国债期货交易向社会公众开放，与此同时，北京商品交易所在期货交易所中率先推出国债期货交易。1994年至1995年春节前，国债期货飞速发展，市场总成交量达2.8万亿元，交易量十分可观。327国债应该在1995年6月到期，它的9.5％的票面利息加保值补贴率，每百元债券到期应兑付132元。与当时的银

3、行存款利息和通货膨胀率相比，“327”的回报实在太低了。于是有市场传闻，财政部可能要提高“327”的利率，到时会以148元的面值兑付。但上海三大证券公司之一的万国证券的总裁管金生不这样看，他认为高层正狠抓宏观调控，财政部不会再从国库里割肉往外掏出16亿元来补贴327国债。于是管金生孤注一掷，率领万国证券在“327“上面做空。而当时的多方，则是有财政部背景的中国经济开发信托投资公司，简称“中经开”。　　当时的具体情况是：1995年2月23日，当日下午，上证所327合约空方主力在148.50价位封盘失败、行情飙升后蓄意违规，采取大量透支交易的方式打压价格。但是在短短几十分钟，327价位仍然直逼15

4、1.90元。于是，14点22分之后，万国证券开始大量透支交易，以1056万手的巨量空单，将价格打压至147.50元收盘，使327合约暴跌38元。当日开仓的多头全线爆仓，造成了相当于付出20余亿元保证金的2000亿元交收的现券量。正当管金生们正在拍手称庆时，为了保证国债期货的生存能力，上证所决定取消14点22分以后“327”合约的成交，合约收盘价调整为151.30元。同年，中央组成了以财政部，人民银行，证监会，安全部等六大部委构成的调查组，对事件进行了调查。最后，证券教父--管金生锒铛入狱，为327事件画上了一个暂时的句号。　　　　二、事件爆发的深层次原因　　　　追逐利润是商人的本性，而分析“3

5、.27“事件爆发的原因，就不能仅仅从违规操作方面去考虑。会员投机心　　理的爆发，狂炒的机遇，制度的缺失这些深层次因素，使得3.27事件的发生,有其必然性。　　1、会员公司投机心理的爆发　　此前一段时间，国债期货市场交易火暴，给许多人造成虚假繁荣的假象，而各方面都在暗中悄悄地积蓄力量。首先，此前的数月中，上证所“314”国债合约上已出现数家机构联手操纵市场，日价格波幅达3元的异常行情，这不能不说是一个异常的警告。其次，财政部公布1995年的新债发行量，并且传闻财政部会对“327”国债贴息16亿，这被市场人士普遍视为利多消息，众多炒家都想孤注一掷。再次，多空双方都具有很深的背景，多方是有财政部背景

6、的中经开，而空方则是万国证券，在这其中，管金生的个人意志和风格起了很大的作用。可以说，327国债期货品种的夭折，管金生负有不可推卸的责任。　　2、狂炒的机遇　　在这次“中国巴林事件”中，有很多教训需要吸取，我们需要反省的是，狂炒者狂炒的机遇是从何而来呢？经过分析，我们不难发现以下几个问题：　　第一，市场信息的不透明，万国证券明显在市场信息的取得上处于劣势。中经开有财政部的背景，肯定能很快得到内幕消息，因此，市场处于信息不对称的状态，是无效率的。而后知后觉的万国证券处于全面被套牢状态，且由于持仓过大，一旦平仓会引发价格更加飞涨，其亏损将达几十亿元，足以使整个公司烟消云灭。为扭转局面，其主要负责人

7、授意恶意透支，超限量砸盘。　　第二，保证金过低。327事件时，上交所规定客户保证金比率是2.5％，远远低于国际水平。而且国债期货开户保证金只要1万元，每手保证金只要500元，浮动赢利还可以再开新仓。这些，都为炒家提供了狂炒的难得的机遇。　　第三，没有涨跌停板制和持仓限量制度。这两个制度对于一个成熟的期货交易市场十分重要。事后，业界纷纷质疑为什么万国公司持仓量比其他公司多很多，达200万口，为整个市