金融期货策略报告（股指）：待时而动，静候利好汇聚

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1、中信期货研究

2、金融期货策略报告（股指）目录专题摘要1引言：进退维谷4一、四季度业绩下行压制期指反弹力度5二、中期关注政策引导8三、资金面并无过多利好13四、策略及风险15免责声明17图目录图1：PE低于15倍或PB低于1.7倍之后N日平均涨跌幅4图2：个股公募持有比例4图3：地方债置换及新增规模5图4：上市企业净利润结构5图5：广东省PMI及其细分数据6图6：贸易差额累计值6图7：新增人民币存款分项（2018/08之前数据）7图8：金融机构贷款流向7图9：小微企业贷款分布7图10：商业银行票据融资占贷款比例上升7图11：行业ROE与PE季度变化（剔除金融、地产、交运）8图12：涪陵榨菜主

3、营收入分项占比9图13：涪陵榨菜主营分项毛利率9图14：康师傅主营收入分项占比9图15：白酒企业营收占比9图16：P2P问题平台数量10图17：一线城市房租10图18：货币型基金规模10图19：CPI食品分项10图20：企业所得税、个人所得税占财政收入的比例11图21：企业所得税与个人所得税增速11图22：申万一级行业表现（2007/06-2008/03）11图23：申万一级行业表现（2010/03-2011/09）12图24：股票回购家数13图25：融资余额变化13图26：社保基金行业配置14图27：华夏养老目标基金募集情况14图28：台湾证券市场投资者结构14图29：韩国证券市场投资

4、者结构14图30：10年与2年利差与标普500指数15图31：信用利差与标普500指数153/17中信期货研究

5、金融期货策略报告（股指）图32：现金比率16图33：长期债务占比16图34：非金融板块筹资现金流/营业总收入16图35：应收账款周转率163/17中信期货研究

6、金融期货策略报告（股指）引言：进退维谷截止2018年9月21日，Wind全A指数的动态PE与动态PB分别为14.8、1.66倍。2000年之后，一旦Wind全A指数PE低于15倍或是PB低于1.7倍，240日之后全A指数大概率录得不俗的收益，其中PB低于1.7倍之后的一年平均涨幅甚至可以达到60%。中长线维度，权益市场机

7、会无疑大于风险。然而若仅仅考察四季度，市场仍存隐忧，两灰犀牛限制增量资金入市驰援。其一，投资者担忧企业业绩下行，一旦个股利润下滑，PE被动上修之后股价反而存有进一步下挫的空间，由此估值底决定市场底逻辑未必成立；其二，市场担忧白马消费最后一跌。从二季度公募持股情况来看，分别有22.45%、21.17%、20.46%、16.48%、16.1%的公募产品持股贵州茅台、格力电器、中国平安、伊利股份、美的集团，机构持股集中化可能诱发最后一轮的极端抛售行情。于是乎，在“新故事”尚未搭建完毕前，资金陷入进退两难的格局，在我们看来政策如何引导是打破僵局的关键。图1：PE低于15倍或PB低于1.7倍之后N

8、日平均涨跌幅图2：个股公募持有比例16/17中信期货研究

9、金融期货策略报告（股指）70%60%50%40%30%20%10%Wind全A指数PE低于15倍Wind全A指数PB低于1.6倍45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%贵州茅台格力电器中国平安伊利股份美的集团16/17中信期货研究

10、金融期货策略报告（股指）60%34%19%14%2%3%5%8%2011/032011/082012/012012/062012/112013/042013/092014/022014/072014/122015/052015/102016/032016/082017/012017

11、/062017/112018/040%20日之后涨跌幅60日之后涨跌幅120日之后涨跌幅240日之后涨跌幅数据来源：Wind中信期货研究部数据来源：Wind中信期货研究部16/17中信期货研究

12、金融期货策略报告（股指）一、四季度业绩下行压制期指反弹力度宏观层面，鉴于一轮完整的库存周期平均时长3.5年，若以2016年二季度作为本轮库存周期的起始点，那么一个较为粗略的估算是2019年年底新一轮的补库存周期才能开启，在此之前，企业业绩大概率进入下行通道。其中，投资增速低于预期、外需下行、基础货币难以下沉实体可能成为诱发预期恶化的关键。1.1地方债发行高峰已过，投资增速难以反弹基建维度，尽管三季

13、度起地方债发行提速、发改委也在多个场合公开强调加快基建项目释放，但我们认为促基建的力度大概率为市场所高估：1）地方债方面，1月至8月地方债新增规模（指剔除置换规模）已超1.2万亿，这一数据接近年初财政部提到的1.35万亿新增限额目标，四季度地方债发行基本进入停滞期；2）其次在9月18日发改委的新闻发布会上，会议提及“确保把有限的资金投向那些能够增加有效供给、补齐发展短板的领域”，缺少资金来源是潜在的掣肘项；3）此外，环保限产政策可能