汇率波动影响金融稳定的传导机制研究

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1、汇率波动影响金融稳定的传导机制研究[]厘清汇率波动影响金融稳定的传导机制有助于理解宏观经济不稳定的。构建汇率波动通过贸易、资本流动和资产价格渠道影响金融稳定的研究假说，并用37个国家的面板数据，基于PVAR模型进行经验分析后发现，汇率波动通过上述三个渠道影响金融稳定的作用大于两者之间的直接关系，且通过资本流动和资产价格影响金融稳定更加强烈，而贸易渠道相对较弱。因此，应注重资本账户开放的节奏，避免汇率波动通过资本渠道冲击国内金融稳定。　　[关键词]汇率波动；金融稳定；PVAR模型；传导渠道　　一、引言　　自20世纪70年代以来，全球有93个国家先后爆发了117起系统性金融危机，45

2、个国家出现了51起局部性银行危机[1]。Bordo等强调：“现在随机挑出一个国家爆发金融危机的概率比在1973年增加了一倍。”[2]51金融危机频发，金融不稳定成为常态，危机对实体经济的破坏巨大，促使理论界和实务界日益关注金融稳定问题。　　考察1992年欧洲汇率体系危机、1994年墨西哥金融危机、1997年东南亚金融危机和1998年俄罗斯卢布危机能够发现：金融危机与汇率波动紧密联系。汇率频繁波动不仅成为各国宏观经济不稳定的重要原因，也成为国内政策调整的根源[3]724。大量事实表明，汇率大幅度波动一旦波及金融体系，就会导致破坏力巨大的金融危机[4]45，究其原因，主要在于汇率波动

3、对金融风险反应具有时效性和敏感性[5]1268。　　本文要解决的核心问题是：汇率波动通过何种渠道影响金融稳定？我们首先分析理论机理，突出贸易收支、资本流动和资产价格渠道，运用世界37个国家的数据，采用面板数据向量自回归（PVAR）方法进行经验检验。既有研究注重从单一渠道进行理论研究，而本文侧重在统一框架中运用PVAR模型进行经验分析。本文的创新之处在于，运用的计量方法是PVAR模型，它将各变量直接视为内生变量，能够克服变量之间的内生性问题。本文首次在统一框架中运用PVAR研究汇率波动影响金融稳定机制问题，得出了更加丰富的结论。　　2012年11月金雪军钟意：汇率波动影响金融稳定的

4、传导机制研究2012年11月浙江大学学报（人文社会科学版）二、文献回顾及理论假说　　一个稳定的金融体系可以有效地分配资源和承受各种外在冲击，阻止各种冲击对实体经济和金融机构产生不良影响[6]，而金融不稳定容易导致金融危机[7]8889。合理的汇率波动水平及灵活、弹性的汇率制度对于一国的金融稳定尤其重要。汇率波动一旦超过一定的频率和幅度将会转变成灾难，且往往导致币值不稳定，进而引起金融体系的不稳定[8]22，因此，货币稳定是金融稳定的前提和基础[9]。　　一般来说，国外资本流入东道国主要依赖三种途径：一是通过贸易渠道使东道国经常账户盈余，国外资金通过贸易收支方式进入；二是通过直接投

5、资流入东道国实体经济中；三是通过银行信贷流入东道国资本市场。由于国外资金流入本国并不是使用本国货币，而是使用国际上自由兑换的货币，大多为美元，这就涉及汇率问题。汇率波动也会通过这三条渠道传导到东道国金融体系中，冲击东道国的金融稳定。　　根据传统国际经济学理论，在满足马歇尔—勒纳条件下，汇率贬值将改善贸易收支，而汇率升值则不利于贸易收支。但汇率贬值并不会立即改善贸易收支状况，因为有J曲线存在。实证研究大多较好地证明了这一点，即实际汇率波动会影响贸易收支[1013]，而贸易收支变化与金融稳定也存在关联。一般规模和持久性的经常账户失衡在过去不断累积，可能会威胁到金融稳定[14]469。

6、一种普遍现象是在金融危机之前，该国通常会出现持续的经常项目逆差[15]。出口疲软以及由此产生的经常账户赤字往往在危机之前出现[16]473，且经常账户赤字往往在金融危机之前盛行[17]16，因此，许多银行危机产生往往出现在大规模的经常账户赤字的国家[18]。但持续的经常账户逆差并不必然导致货币危机产生，它往往需要一定的“催化剂”。如果一国汇率波动范围过于狭窄，在遭遇长期贸易逆差条件下，该国汇率将被迫维持在较高水平，导致汇率高估，而汇率高估容易成为国际游资攻击对象[19]8，一旦该国外汇储备不足，就会演变成货币危机，危机进一步深化，波及到该国金融体系，导致金融不稳定，金融危机就可能

7、产生。Obstfeld和Rogoff通过对美国和其他经济体的宏观经济指标如经常项目余额、外汇储备等进行考察，认为全球贸易失衡和金融危机是紧密相[]厘清汇率波动影响金融稳定的传导机制有助于理解宏观经济不稳定的。构建汇率波动通过贸易、资本流动和资产价格渠道影响金融稳定的研究假说，并用37个国家的面板数据，基于PVAR模型进行经验分析后发现，汇率波动通过上述三个渠道影响金融稳定的作用大于两者之间的直接关系，且通过资本流动和资产价格影响金融稳定更加强烈，而贸易渠道相对较弱。因此，应注重资