螺纹钢：移仓换月孕育对冲机会

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1、螺纹钢：移仓换月孕育对冲机会跨期套利是指在相同品种不同交割月份建立数量相等方向相反的交易头寸，并以平仓或交割的方式结束交易。若以现货交割结束交易，则应称为“期现套利”（Arbitrage），属于无风险套利。而在到期日前平仓结束交易则被称之为“价差套利”（Spread），属于风险对冲交易，本文研究主要针对后者。　　移仓换月孕育套利机会　　2009年3月27日上市初期，钢材期货主力合约的换月移仓都是一月接着一月，即主力合约从909合约到910合约再到911合约逐月进行换月。从1002合约开始，主力合约直接跳至1005合约，然后1005合约又直接跳

2、至1010合约，开始了跨月移仓。自此之后，螺纹钢的主力合约主要出现在当年的1月、5月和10月合约。　　我们汇总了钢材期货上市以来的历次套利机会，并总结出历次套利过程中价格的变动方向以及价差的最低点和最高点。发现螺纹钢的价差变动明显的时期发生在主力合约移仓换月的过程中，在RB1002合约之后出现过的7次移仓换月过程中，其中有6次出现明显的价差变动，其中1次套利机会价差变动不明显。在6次明显的价差变动过程中，有3次套利机会的价差变动呈现逐步扩大态势，另外3次呈现窄幅波动至缩小态势。　　表1-1:RB上市以来跨期套利价差走势汇总套利合约价差走势（远

3、月-近月）最低价差最高价差RB1002与RB1005逐步扩大-46532RB1005与RB1010逐步扩大65468RB1010与RB1101逐步扩大-19217RB1101与RB1105窄幅波动11221RB1105与RB1110窄幅波动到缩小-34169RB1110与RB1201窄幅波动到缩小-32397RB1201与RB1205逐步缩小-262154RB1205与RB1210？？？　　资料来源:平安期货研究所　　进一步，我们汇总整理了钢材期货上市以来的历次主力合约移仓时间，发现螺纹钢上市初期逐月移仓的过程中，下一合约成为主力合约的时间为

4、距上一主力合约到期前9-11周；自RB1002开始的跨越移仓换月开始，下一合约成为主力合约的时间为距上一主力合约到期前10-13周。整理汇总这个时间的目的，是为了以后把握移仓换月中可能出现的套利机会，以便于在潜在的套利机会出现之前能够很好地向投资者进行推介。　　表1-2:RB上市以来主力合约时间整理汇总主力合约最后交易日成为主力合约日期距上一合约最后交易日前X日完成移仓时间9092009-9-15　　9102009-10-152009-7-1067（9.6周）9112009-11-162009-8-472（10.3周）9122009-12-1

5、52009-8-3177（11周）10012010-1-152009-10-967（9.6周）10022010-2-92009-11-571（10.1周）10052010-5-172009-11-2774（10.6周）10102010-10-152010-3-870（10周）11012011-1-172010-7-1691（13周）11052011-5-162010-10-1396（13.7周）11102011-10-172011-2-1095（13.6周）12012012-1-132011-8-474（10.6周）1205以后跟踪　　121

6、0以后跟踪　　　　资料来源:平安期货研究所　　正向市场与反向市场交替出现　　在分析价差变动的原因之前，首先让我们认识下各个时期主力合约所处的市场状态。所谓市场状态，是指在上市交易的12个合约中，远月合约与近月价格的价格排列是处于多头市场还是处于空头市场。观察市场状态的指标之一是基差，即期货价格和现货价格的差值。当期货价格高于现货价格时，我们称之为正向市场，反之，称之为反向市场。进而，当期货市场远月合约价格依次高于近月合约价格时，称之为正向市场，反之称之为反向市场。　　钢材期货上市以来至2011年，市场状态处于正向市场，即期货主力合约价格高于现

7、货市场价格，2011年1-9月份，正向市场和反向市场交替出现，2011年9月份至年底，市场处于反向市场状态，即期货价格大幅低于现货市场价格。我们认为导致这种现象的原因主要有两个，一是现货贸易商对钢材期货的参与程度有所下降导致期货价格对现货市场的影响力度减弱，二是当时市场所处的大背景，即大牛市格局和大熊市格局。　　从期货市场参与程度角度出发，钢材期货上市之初，就吸引了大量参与者，2009年下半年主力合约持仓量维持100万手附近，2010年维持130万手附近，2011年下降至60-80万手。持仓量下滑的原因有三：一是亏损效应使得部分市场参与者或者

8、离开期货市场，或者降低资金参与程度；二是螺纹钢期货无法满足所有钢材品种套保需求（板材产品难以与螺纹钢进行套保），部分贸易商尝试使用螺纹钢对板材进行套保后，发现效果不