新兴市场经济体的货币政策和汇率政策

《新兴市场经济体的货币政策和汇率政策》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。

1、新兴市场经济体的货币政策和汇率政策;双目标、双工具;:新兴市场经济体的货币政策和汇率政策*JonathanD.Ostry,AtishR.Ghosh,MarcosChamon(国际货币基金组织)概述本文考察了新兴市场经济体运用政策利率和外汇对冲干预这两种政策工具来保持低通胀并防止汇率大幅偏离其中期均衡水平的情况。过去的观点认为，关注汇率可能会有损央行保持低通胀承诺的公信力。实际中，这种观点也经常被援引，一般建议采用非自由浮动汇率体制的国家不应将通胀目标制纳人其政策框架。其他人也曾指出，早期实行通胀目标制的国家都明确承诺允许汇率自由浮动。然而，对于国内资产负债表存在严重货币错配、汇率对

2、通胀传递效应较高，以及跨部门要素流动有限的国家来说，忽略汇率波动性本身则会造成较高成本。与全球金融市场有限的融合程度和较小的本币资产存量余额会让新兴市场国家使用对冲干预的空间更大。毫不掩饰地说，我们用来研究这些问题的框架是非广泛性的和特定的，有两个假定条件:一是实际汇率大幅偏离多边一致水平(multilateral-consistentlevels)的成本很高(如动态;荷兰病;资产负债表效应)，也就是说，央行在关注通胀的同时也应关注汇率;二是存在不完全的资本流动性/资产可替代性，因此央行能同时利用政策利率和外汇干预。那么，央行如何使用这两种政策工具来实现双目标?完全相机抉择的货币政

3、策和汇率政策固然可以在应对不可预期的冲击时获得最大的自由度，但完全相机抉择是有成本的:可能会就实现央行的目标发出不一致的信号，从而损害央行的公信力。因此，我们的分析强调了央行发出信号说明政策利率将首要用于通胀目标的好处。但是，当资本流人突然激增，导致本币暂时大幅升值并高于其中期均衡水平，且引发经*本文由中同人民银行货币政策司王蓓捷、王然、付竞卉、芦东、王志文译成中文，由张晓慧、姚余栋、辛晓岱审校。本文仅代表原著作者观点，不反映译者所在单位意见。25!扭捏评论l济配置失调时，那么即使在通胀目标制下，对外汇市场进行一定程度的干预也许是最好的做法。不过我们的分析显示，只有在外部冲击使汇率

4、偏离其中期均衡水平时才应采取这种干预，并且干预操作应该是双向的，既买外汇也卖储备。由于央行既要采用第二种工具影响汇率，又要调整政策利率实现通胀目标，双目标/双工具体制不应对公众发出互相冲突的信号。此外，由于资本流人很大程度上受可自我实现的汇率升值预期推动，因此央行干预能帮助减少套利交易和其他短期资本流动的激励因素。本文还简要讨论了货币政策的一些多边因素，特别是新兴市场经济体之间政策的相互影响，并对单边行动与合作方式作了比较。我们得出的初步结论是:从全球福利的视角看，包含外汇干预工具的通胀目标制可能是最佳做法，无论是单边的相机抉择制度还是完全放弃干预工具的狭义通胀目标制都无法与之相提

5、并论。一、引一般而言，成功的通胀目标制要求汇率高度灵活，用政策利率稳定通胀并允许汇率自由浮动。早期通胀目标制的采用者都十分赞成这一观点。他们的逻辑一言以蔽之，就是若通胀目标与其他货币政策目标共存，那么不同目标间的矛盾必然无法避免。是否允许汇率自由浮动被很多人当作一块试金石，用以测试一国是否致力于实行通胀目标制并以此实现较低且稳定通胀水平的公信力(Massonetal.,1997)。然而我们有理由质疑这一观点的逻辑。次贷危机告诉我们，作为政策制定者，如果要实现经济持续稳定的增长，在承诺稳定消费者价格的同时还需要另外有所作为，而可供使用的工具也不仅仅局限于政策利率。新兴市场经济体一直以

6、来就认识到，即使在通胀目标制度下，严重的资产负债表错配意味着绝不能任由汇率大幅偏离中期均衡水平，而本轮危机也再一次从正面强化了这一观点。其实，在通胀目标制下，对这种变化作出反应要比忽略汇率的做法能产生更好的经济效果(Stoneetal.,2∞9)。因此，有可能同时存在两个政策目标:通胀和汇率。虽然今天新兴市场国家要比几十年前更多地融入了全球金融市场，但他们容易突然遭遇资本流动停顿的经历也说明了这种一体化进程本身远非完善。由于以本币标价的资产存量小于发达国家，新兴市场国家在进行对冲干预时更为游刃有余。这就开启了政策制定者在;双目标、双工具;体制下进行操作的可能性。在这篇论文中，我们重

7、新检验了在通胀目标制下，一个典型的、不同于发达经济体结构的新兴市场经济体使用两种政策工具(政策利率和外汇市场干预)的案例。这里有两个核心假设:第一，实际汇率大幅偏离中期均衡的成本很高(比如:资产负债表效应，动态;荷兰病;)，因此，央行应同时关注通胀和汇率的偏离;第二，资本不完全灵活流动和资产可替代性的不完备，使央行实际拥有两种工具(政策利率和外汇市场干预)。虽然广义的货币政策工具箱中的某些部分没有在文中进行讨论，比如当资本流人时可以采取宏观审慎政策26;双目标、双工具