中国利率市场化国际经验借鉴要点

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1、中国的货币政策和利率市场化：来自国际经验的借鉴中国一直致力于构建一个更加以市场为导向的金融体系，这同时影响着货币政策环境。本文研究了金融行业改革进程中货币需求功能(MDF)的稳定性,例如，带来了显著的金融创新（所谓的影子银行）和更加自由化的利率。国际经验分析表明，金融系统的快速发展往往导致MDF的结构性变化。例如，金融创新和自由化改变货币余额对收入和利率的敏感性。研究发现，对于中国来说，2002年-2008年间存在的货币需求、产出和利率之间的稳定长期关系在2008年后消失。这与快速金融创新时期一致，尤

2、其是与资产负债表和非银行金融中介的增长一致。结果表明，伴随金融创新和改革，M2作为货币目标中介的作用在下降。这一结果凸显向更加依赖利率等价格型工具目标转变的重要性.一、中国的金融自由化及国际经验借鉴国际经验可为中国提供一些有用的借鉴。研究样本包括经历了大胆金融市场改革（包括中国）的国家，研究专注于各国金融行业自由化如何影响货币政策环境，以及中央银行如何回应不断变化的环境。（一）中国的经历12从80年代初开始，中国逐步实施金融行业改革。20世纪90年代初以来，国有银行通过实施商业化和重组改制，走上更加市

3、场化的道路;1996年以来，股份制银行体系不断健全；21世纪初，外商独资银行和中外合资金融机构开放有序推进。利率更加灵活，但存款利率上限仍是最突出的限制。近期改革措施包括2012年中推行的扩大存贷款利率浮动区间和2013年7月推出的取消贷款利率下限。除了银行业之外，金融体系也显著现代化。例如，上海和深圳证券交易所分别于1990年和1991年设立，20世纪80年代末，银行间货币和债券市场得到发展。金融市场结构正在急剧变化。除了传统银行贷款，股票、债券、银行承兑汇票、信托贷款和私募股权投资也成为融资的主要

4、形式。虽然非传统金融的发展标志着金融媒介向更加以市场为基础转变，但业务活动向缺少监管的领域转移，也给金融稳定带来了风险。随着金融改革的深化，市场迎来金融创新的浪潮。值得注意的是，现代理财产品已在中国得到广泛开发和交易，如财富管理计划、互助基金和期权。电子股票交易系统使得股市普及一般家庭。对于许多金融机构来说，虽然银行间市场仍是短期资金的一个重要来源，但回购协议产品也能在股市成交，为居民资金向银行间市场流动提供了一个重要渠道。这些新的金融产品提供了多样化的投资机会，可能会影响银行存款规模。同时，金融深化

5、使得银行服务和自动取款机（ATM）几乎普及每一个城市和城镇。支付系统也实现快速现代化：信用卡和借记卡进一步推广，伴随着电子商务的蓬勃发展，在线支付系统得到广泛应用。这种发展可能会改变个人持有货币的历史偏好。12展望未来，中国政府将进一步放松金融管制列入优先改革日程。存款利率上限仍受到约束，这实际上是在向个人储户征税，补贴企业。完全的利率市场化有助于降低储蓄率，刺激消费，使中国经济增长更具包容性。另一方面，为鼓励银行间的竞争，金融业的进一步开放是必要的。研究发现，中国的国有银行比其他类型银行效率更低，表

6、现更差。这些改革将促进资金更加有效分配。全面的金融自由化和金融创新正在发生，中国金融格局的相关深刻变化可能改变MDF的结构，这反过来要求重新评估MDF的稳定性和当前货币政策框架的有效性。2008年以来，M2流通速度显著下降，表明MDF可能发生结构性变化，同年起，非银行金融活动快速增长，解释了流通速度的下降。（二）可供借鉴的国际经验以日本、韩国和美国为例，它们经历了自由化进程，定型了货币政策行动。在韩国和日本，金融产品的快速扩张引发了国内金融市场自由化，降低了量化目标的有效性。1.日本121980年以前

7、，日本金融体系是高度管制的，利率低于市场出清水平，国内银行之间缺乏竞争。70年代中期，在石油价格冲击、企业借款下降、国家财政恶化等宏观经济变化驱动下，日本放开了国内金融市场。放松管制主要集中在扩大市场准入、放开存款利率、增加金融工具可获得性，消除银行机构和证券交易商之间的业务壁垒。随着利率市场化，货币流通速度和乘数悄然改变。货币流通速度从20世纪70年代末开始趋于下降，反映了金融深化和国民储蓄的增加，国民储蓄的增加反映了存款和金融资产更具吸引力。这些结构性变化改变了货币政策行动。市场决定的利率同时作为

8、政策立场的目标和指标被引入。放松利率管制扩大了存款规模，从而增加了银行信贷。加上市场决定的创新金融产品快速发展，形成了一个意想不到的货币刺激，这导致日本央行直接控制货币增长方式瓦解，转向更间接的控制手段。20世纪80年代上半期，日本央行停止使用窗口指导和准备金要求运用作为政策工具。日本央行用更多的公开市场操作代替了行政管制，如1981年的短期政府票据、1986年的存款（CDS）证书，1987年的Gensaki（短期货币市场中用作二级市场回购和中长期企业及