深度调研分析地方投融资平台转型原因及城投债形势展望解读

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1、一、中国政府融资平台发展面临的风险（一）过度举债风险我国财政体制不健全，地方政府的财权和事权不匹配，导致地方政府在基础设施上有巨大资金缺口，地方政府不得不通过各种方式融资来弥补资金缺口。由于我国是单一制国家，不存在地方政府破产制度。中央政府和地方政府的权责清，地方政府过度依赖中央政府，对中央政府有强烈的债务究底预期，而中央政府对地方政府的监督问责机制不健全，形成地方政府“预算软约束”。而在我国现行的经济-政绩的官员晋升机制下，地方政府官员作为单个的决策主体，自身利益最大化是其最优决策，在经济指标最大化刺激下，地方官员存在投资冲动。在预算的软约束下，地方官员投资失败的

2、损失很小，但是如果投资成功，获得晋升机会却大大提高。因此地方政府和官员为了追求政绩和利益，对城市基础设施建设有超强的政治需求。而且由于投融资平台的债务没有纳入地方政府财政预算管理，通过平台形成的债务具有隐性，无法影响到地方政府官员的形象。因此地方政府和官员为了自身利益往往通过投融资平台来过度举债进行城市基础设施。地方政府投融资平台是由地方政府以政府资产注资成立，地方政府人员有时会是投融资平台的管理人员，地方政府和投融资平台的之间的权责不清。由于地方政府投融资平台就是由地方政府注资成立的，筹集的资金进行城市基础设施建设也都是来自于地方政府的授意。因此，投融资平台会预期

3、地方政府对基础设施建设融资形成的债务有究底的预期，会不顾自身的偿债能力满足地方政府的融资需求。甚至有时，投融资平台也为凸显自己的融资作用而盲目追求融资数额。而地方政府对投融资平台监管和约束小位，投融资平台可能会过度举债融资。（二）道德风险地方政府投融资平台的道德风险是委托-代理问题的一种表现形式。委托代理问题指交易双方在签订交易协定时，其中一方利用自己的信息优势，有目的地损坏另一方的利益而增加自己的利益的行为。在地方政府投融资平台运行机制中，许多投融资平台财务信息、运营信息都缺乏透明度，地方政府的财政运行和债务情况更是无法明确得知，银行在投融资平台-银行的委托关系中

4、明显出于信息弱势。这种信息的不对称极易造成财政风险。地方政府以土地资产注入投融资平台，投融资平台以土地抵押的方式从银行贷款。而实际该土地可能仅仅是划拨并未落实批文手续，但银行并不了解这一信息。投融资平台可借助这一信息的不对称从银行取得贷款。基于投融资平台的预算软约束，银行也往往认为地方政府会为投融资平台的债务提供财政究底，因此也会降低对投融资平台的风险评价，向投融资平台提供较大额度的贷款。另外，投融资平台还可以借助和地方政府的亲密关系，以政府信息保密为由，不向银行或投资者提供财务运行状况，银行等金融机构也无法了解投融资平台的资金流向和使用情况，以及投融资平台整体运营

5、状况，银行也无法有效控制投融资平台的信贷风险。预算软约束和信息不对称能够实现投融资平台大量举债。专业经济研究智库权威行业研究报告-8-地方政府和投融资平台基于追求自身利益最大的目的，都存在过度举债的冲动，而信息的不对称和政府与投融资平台间的亲密关系，使投融资平台从金融机构和资本市场能够较为容易的融得资金，这些债务已经构成地方政府的或有负债和隐性负债，增加了地方政府的债务风险。而投融资平台本身缺乏“造血”机能，偿债和盈利能力较弱。投资流向多高投入、周期长、收益低的基础设施，项目建设风险大，一旦投融资平台在运营过程中出现问题，难以履行偿债义务，巨额债务的偿还就落到了地方

6、政府的身上。负有担保责任的地方政府要么承担政府信用问题，要么替投融资平台买单。如果债务规模庞大，地方政府也难以承担，必然通过财政体制一级级上传至中央政府，引发整个系统的财政风险。（三）金融风险前文分析地方政府投融资平台的效率优势基于非货币经济条件下，土地价格的提高来源于城市基础设施提供的公共服务资本化到土地价值中。但是在货币经济条件，土地价格就会受到货币政策的影响。如果出于相对宽松的货币环境，货币量的超额供给或利率等因素，都会加剧土地市场的投机需求，土地价格就会被大幅抬升。而土地的供给弹性又较小，内的供给往往不能随着需求的增加而增加。由经济学知识，供给弹性越小的商品

7、，其价格上涨速度越快。在土地需求旺盛的情况下，土地价格就会出现泡沫化。在快速城市化阶段，土地往往是供不应求的。在我国土地资源是控制在中央和地方政府的手中。随着“分权制”的推行，地方政府往往成为土地的实际控制者。出于政府自身逐利的动机，地方政府可以通过控制土地的供应量来制造土地供不应求的状态。土地市场的供不应求状态会增加土地的炒作，使地价出现虚涨。如果再处于货币政策宽松甚至货币超发的货币环境下，市场对土地价格的增长预期大大提高，推动土地资产进一步泡沬化。投融资平台的“土地+项目”方式下，偿还资金的来源主要是基础设施建设完成后取得的土地出让金的成本和收益返还。而且土