特别是作为中小投资者的流通股股东的利益,而不会损害作

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1、如果公司经营前景是确定的，分类表决将增进公司的效率，有效提高投资者，特别是作为中小投资者的流通股股东的利益，而不会损害作为大股东的非流通股股东的利益。通过分类表决保护投资者效率的经济分析中国人民大学经济学院周世一大股东掠夺与中小投资者保护投资者保护的问题来源于企业理论中的委托代理关系。由于规模资本和专业化管理是现代公司制度的基础，企业中股东与管理者的分离，使代理问题和道德风险广泛存在于管理者和股东之间、大股东和中小股东之间以及股东与债权人之间。拥有公司信息的公司内部人（管理者和控股股东）可以利用他们的信息优势，使用公司的资源为自己谋取私人利益，从而形成对外

2、部人（非控股股东和债权人）的掠夺（expropriation）和剥削（exploit）。在股权分散的公司中，由于单个股东的精力和能力有限，加上集体选择行动中不可避免的存在“搭便车”情况，不会有一个股东有足够的动力去挑选公司董事，选择管理者。致使应该由股东选择董事组成董事会，董事会聘请管理者的法律逻辑，变成了管理者选择董事，由股权分散的美国形成的CEO制度是这方面的典型代表。由此以来，管理者的机会主义行动就很难在公司治理结构上得到解决。而在存在控股股东的情况下，由于中小股东在信息不对称中处于弱势地位，“搭便车”行为和较小持股比例带来的几乎无控制权，形成管理者

3、和控股股东对中小股东和外部债权人的双重侵害。投资者保护就是外部投资者籍以防止自己应有权力被内部人侵害的一系列措施、机制。外部投资者包括所有对公司无控制权的投资者，包括分散的中小股东、非控股的大股东和对公司内部管理无控制权的外部债权人。尽管对投资者保护有了很多研究，但是传统的研究出发点是以所谓的Berle和Means标准的现代公司结构为基础的，即公司的股权高度分散，不存在一个控股股东，所有权与控制权高度分离。在这类公司中，投资者保护的主要问题就是股东（主要是大股东）和债权人与管理者的关系问题。但在现实中，即使被认为是股权最为分散的美国的大公司，股权结构也相当

4、集中（Eisberg1976、Demsetz1983、Lehn1985、Morck，Shleifer，Vishny1988）。Porta和AndreiShleifer（1999）对27个发达国家的大公司实证分析发现，存在控股大股东的公司仍是大多数。因为控股股东可以通过直接加入管理层和金字塔式股权结构，拥有比其现金流收益权（持股所代表的收益分配权）更大的控制权，从而与管理层一起，形成对中小投资者的双重掠夺。因为存在“理性冷漠”、“搭便车”、在公司决策表决中无决定权、中小投资者的权力经常受到忽视和限制（斐武威，2001），中小投资者在公司治理中处于弱势地位，特

5、别是随着公司资本基础的扩大，股份日益分散，中小投资者受到管理者和大股东掠夺的情况越来越严重。因此，投资者保护的主要问题是中小投资者的保护问题。实证研究表明，在公司所有权集中的情况下，大股东和管理层对中小投资者的掠夺广泛存在。这些全球范围内有关持股结构和投资者保护的很多不同的实际情况表明：首先，集中持股在全球范围内是普遍的，在英美之外的地方是占绝对多数的。第二，在很多公司中现实中的委托代理问题主要是存在于不同类型的持股者之间，而不是象传统的公司治理文献所关注的那样，存在于公司股东集体与管理团队之间。第三，在不同国家，无论对持股者的一般保护程度还是对少数持股者

6、的特别保护，差别都是很大的。因而，分析不同类型的持股者是如何形成的和某些持股者中如何取得了公司的控制权并剥削其他持股者可能是更为关键的（Shleifer和Vishny1997）。分类表决与有效表决中增加所需有效票数的规则10公司治理方面的一个中心问题是代理问题的程度和公司表现之间的联系，国有股流通与否并不影响委托代理关系带来的公司效率问题。而代理问题的程度与股东保护自己投资的能力是密切相关的。在所谓的不完备契约文献中特别强调了这一点（Hart，1995）。不完备契约理论主要关注于代理者不可能把将来所有可能出现的意外情况全部写入到委托契约中。很明显，在一个不

7、完备契约的世界上，明白如何通过公司章程或法律体系对投资者所持有的股份进行保护，和这样的投资者保护如何影响到公司的表现是很关键的。虽然有很多途径可以加强对投资者的保护，但在投资者保护的核心——委托代理问题和公司治理结构中，对公司重大决策实施形式不同的多数要求，不仅在现实中具有关键意义，而且在公司法的文献中具有重要的意义（Ckark1986，O’Neal，Easterbrook和Fischel1991）。对我国来说，由于股权分裂和非流通股绝对占优（2004年3月占64％）以及股权的集中程度很高（前十大股东平均持股65％，绝对多数为非流通），在实践中，大多数的情

8、况下（不完全统计2003年中，90％以上），在上市公司重大事项的表