pe对赌第一案评析

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1、PE对赌第一案评析　　2007年10月，苏州工业园区海富投资有限公司（以下简称“海富投资”）决定投资“甘肃众星锌业有限公司”（后更名为“甘肃世恒有色资源再利用有限公司”，以下简称“甘肃世恒”），并与甘肃世恒、香港迪亚有限公司（甘肃世恒为其全资子公司，以下简称“香港迪亚”）及陆波（甘肃世恒法定代表人兼总经理，同时也是香港迪亚的总经理）签订了《甘肃众星锌业有限公司增资协议书》（以下简称“增资协议”）。该协议主要条款包括“海富投资现金出资2000万元投资甘肃世恒，占甘肃世恒增资后注册资本的3.85%”；同时，其中的“对赌协议”即“业绩目标”约定：甘肃世恒2008年净利润不低于3000万元人

2、民币。否则，海富投资有权要求甘肃世恒予以补偿，如果甘肃世恒未履行补偿，海富投资有权要求香港迪亚履行补偿义务。如果截止到2010年10月20日，由于甘肃世恒自身原因无法上市，则海富投资有权要求香港迪亚回购海富投资持有之甘肃世恒全部股权。　　海富投资于2007年11月2日依约向甘肃世恒缴存了出资款2000万元人民币，其中114万余元认缴新增注册资本，1885万余元计入资本公积金。　　但甘肃世恒2008年度净利润仅为26858.13元。而在增资协议中，2008年，甘肃世恒的净利润如果低于3000万元人民币，甘肃世恒则应对海富投资予以补偿，海富投资依据协议要求甘肃世恒补偿1998万元，甘肃世

3、恒予以拒绝。　　随后，海富投资将甘肃世恒告上法庭，请求法院判令甘肃世恒进行补偿。　　审判产生争议　　一审，甘肃省兰州市中级人民法院认为“海富公司有权要求世恒公司补偿的约定不符合《中外合资经营企业法》第八条关于企业净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定”，判定增资协议中的对赌条款无效，驳回海富投资的全部诉讼请求，全部诉讼费用由海富投资承担。　　海富投资上诉到了甘肃省高级人民法院，二审，甘肃省高院认为，双方签订的增资协议系双方的真实意思，但增资协议提到的“甘肃世恒2008年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求甘肃世恒补偿的约定”，不符合《中外合资经营企业法》第八条关于企

4、业净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定；同时，该条规定与《公司章程》的有关条款不一致，也损害了公司利益及公司债权人的利益，不符合《中华人民共和国公司法》第二十条第一款的规定。甘肃省高院参照《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项，判定海富投资的2000万元中，已计入甘肃世恒注册资本的115万元外，其余1885万元资金性质应属名为投资、实为借贷。并要求甘肃世恒返还这部分资金和利息。　　海富投资、甘肃世恒不服二审判决，向最高人民法院申请再审。　　日前，最高人民法院再审判决“海富投资与甘肃世恒之间的赔偿约定，使得海富投资的投资可以获取相对固定的收益，该收

5、益脱离了甘肃世恒的经营业绩，损害了世恒公司利益和公司债权人利益，这部分条款是无效的。但海富投资与香港迪亚的赔偿约定，并不损害甘肃世恒及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的”。　　本案号称PE对赌第一案，对PE投资有着重大影响，相信每一个PE参与者或律师在制定相关条款时都会从该案得到警示。对赌协议或对赌条款是PE领域和并购领域经常使用的保护投资方（并购方）的手段，它可以降低投融资双方（并购双方）因信息不对称给投资方（并购方）造成的风险，降低尽职调查的难度，缩短投资周期（并购周期），同时，对赌协议也是对企业管理层非常有效的激励手段。对赌在实践中通

6、常是比较有效的，发挥了良好的作用，但对赌协议的法律效力如何，相关法律法规并无明确规定，实践中探讨并不多，大多数对赌协议基本上都得到了遵守。　　违反公司法　　本案其实并不复杂，法律虽对对赌协议效力无明文规定，但其实三级法院的判决并没有超出现有法律法规的框架，其依据的均是公司法（中外合资经营企业法）的规定和公司法的法理。　　以笔者对公司法的研究和理解，股东在增资时虽和公司签订了增资协议，但股东和公司的法律关系并不是简单的平等民事主体关系，股东在签订增资协议和公司章程后，需要履行出资义务，依据公司法的规定和公司法的法理，出资义务往往不能附加条件，不能以非法或貌似合法的手段抽逃出资。公司是现

7、代社会中最重要的经济主体，不仅承担着为股东获取利润的责任，而且承担着为社会提供产品和服务、为债权人的债权得以实现的责任，所以，各国公司法除大量授权性规定外，均有相当数量的强制性规定，可以说，公司法是公司自治和强制性规范相结合的法律部门。在涉及公司自治的范畴，股东和公司签署的协议一般是会被法律支持的，但涉及到强制性规范的范畴，股东和公司签署的协议需要接受司法审查。　　具体到本案，海富投资入资甘肃世恒，股东和公司的对赌协议显然违反了公司法（中外合资经营企业法）