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1、论我国资本市场中小投资者保护 摘要:伴随着中国经济的腾飞,我国资本市场在不到二十年的时间里得到了高速发展,从无到有,从小到大,从区域到全国,在各方各面取得了很多成就,积累了丰富的经验。但作为一个新兴的资本市场,市场机制的不完善和上市公司治理经验的缺乏产生了很多问题。在公司治理方面,大股东依仗内部控制权侵占上市公司资产,对中小投资者利益的造成了巨大侵害。如何保护中小投资者利益,缓解股权结构中股东之间的代理关系,成为公司治理的热点问题,保护中小投资者,不仅有利于保护上市公司的价值和利益,而且有益于稳定和提高广大中小投资者的投资热情和信心。 关键词:资本市场;公司治理;中小投资者保
2、护 0前言 从1990年深沪证交所相继创立到今天,中国股票市场走过近20年。中国上市公司大部分由国有企业转制而来,公司的成功上市往往是原先国有企业提供核心盈利资产,剥离不良资产为代价的,因此在上市之后曾经付出许多的原国有企业必然要求上市公司给予回报。 公司治理问题概括来说包括两个方面:一是股东与管理者之间的委托代理关系,由于信息不对称,存在代理成本,要想达成股东和管理者的利益统一就得促使管理者在兼顾利益相关者的前提下谋求企业价值最大化。二是股东之间的关系,尤其是大股东与中小股东之间的利益分配关系,这是由我们上市公司“一股独大,股权分置”这一具有中国特色的股权特点产生
3、的问题,大股东持有的非流通股只有通过诸如“恶意派现”,“隧道挖掘”等方法占有上市公司资源,对广大中小投资者的利益造成侵害。 如何保护中小投资者的利益更是成为了上市公司治理的重要问题之一,这也是本文所有研究的主要问题。 中小投资者保护的三个层面:公司治理改善是核心。 关于保护中小投资者的利益的概念框架可以从国家层面,市场层面和公司治理三个层面提出建议。 在国家层面上,主要的是关于中小投资者利益保护的法律健全性和执行力度。我们通常用是否存在相关法律作为考察指标,相关学者也进行了一系列的实证研究,结果表明公司盈余管理程度与投资者法律保护程度显着负相关。对中小投资者利益保护的法律
4、越健全,中小投资者利益被侵害的程度就越小。 在市场层面上,要加强独立审计和证券分析师的作用。独立审计师的作用在于鉴证财务会计信息的可非性,在实施审计工作的基础上合理确定财务报告是否不存在重大错报。在公司IPO的时候,独立审计也可以发挥资产定价的作用,减小了因为信息不对称造成的对中小投资者利益的侵害。 公司治理方面的措施和改进是对中小投资利益的保护最具有现实意义。 1积极发挥董事会在保护中小投资者的作用 中国资本市场“股权分置,一股独大”3的股权结构这一独特现象,是资本市场的中国特色,这一特点在资本市场发展初期对稳定资本市场的发展起到了不可忽视的作用,但是随着资本市
5、场的发展和完善,其弊端也逐渐暴露出来,表现在董事会上就是大股东在董事会上控制了一切重要的决策权利。自从引入了独立董事制度之后,随着国家强制要求独董比例之后,独立董事对大股东的集权起到了一定的限制作用。优化董事会结构,提高董事会效率,要从董事会结构特征和董事会行为两个方面考虑: (1)首先从董事会的规模和结构特点看,余怒涛,沈中华(2008)提出了企业价值与董事会规模呈现出以公司规模为门槛变量的分段函数关系。在规模较大的上市公司中,应相对提高董事会的规模,不仅可以获得较多的技术知识支持,而且权衡了多方的利益,可以有效制约大股东及其代理人操控董事会,提高公司价值。另一方面,对于大规
6、模的上市公司,董事会应当精简,因为董事会变大可能分散打乱讨论,缺乏沟通且执行决策效率低下,尤其可能产生中小股东“搭便车”(takelift)的问题,更有利于大股东通过有利于自己的决策,侵占中小股东的利益。因此应当积极发挥独立董事的作用,提高独董占董事总人数的比例。同时从中小投资者中推举董事,保证一定的中小股东作为董事有利于有效地维护自己股东群组的利益。 (2)仅仅从董事会规模设计和提高独董比例上来保护中小投资者利益是不足的,还要从董事会行为上发挥保护的作用。王斌,童盼(2008)认为,董事会成员的能力,努力程度和组织认同与和谐三个方面会影响公司的业绩。我们认为要提高董事会对中小
7、投资者的保护效果,应当相应提高董事会成员认知能力,提高对公司长远发展的认识,同时第二大股东到第五大股东也应当有意识的联合起来,避免与第一大股东“竞争性合谋”,应当积极与第一大股东制衡,这不仅是自身利益的需要,也保护了广大中小投资者的利益。(刘慧龙,陆勇,宋乐2009)。 2中小投资者积极参与公司治理,参加股东大会 股东大会是由股份有限公司全体股东组成的最高权力机构。公司的重大事项,比如投资经营的决定、人事的任免、董事会报告的审批、公司章程的修改等都须通过股东大会。 年度
