策略：改革开 放40周年之，不得不谈的“国企改革”

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1、内容目录1.风起于青萍之末32.国企改革基本框架52.1.混合所有制改革62.2.国有资本投资运营公司82.3.员工持股102.4.兼并重组11图表目录图1：国企混改相对上证综指累计涨幅（周）3图2：第一轮政策信号期间领涨标的3图3：第二轮政策信号期间领涨标的4图4：第三轮政策信号期间领涨标的4图5：第四轮政策信号期间领涨标的4图6：混改后中国联通股权结构8图7：国企员工持股总体要求11表1：1+N政策框架5表2：各个行业混改现状一览6表3：2018年各省混改进展计划7表4：国有资本运营相关政策9表5：中共中央及国务院针对员工持股方面政策内容1

2、0表6：员工持股实施进程11表7：《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》重点内容12表8：近年央企重组大事件汇总121.风起于青萍之末从重庆百货公开征集战略投资者，到中航沈飞发布股权激励计划，再到江苏整合酒店、旅游资产注入金陵饭店。进入改革开放40周年之际，改革和开放成为下半年两个无法回避的投资主线。而其中“国企改革”更是一个不得不谈的“老话题”。17年5月，我们联合天风建筑唐笑团队发布了报告《寻找预期差，混改首推建筑央企》，引领了去年的一波国企改革的投资机会。而十九大以后，国企改革进入了一个“真空期”。图1：国企混改相对上证综指累计涨幅

3、（周）120.0%国企混改相对上证综指累计涨幅（周）100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%2014-01-032015-01-032016-01-032017-01-032018-01-0-20.0%资料来源：Wind，天风证券研究所这个“老话题”始于5年前的18届三中全会，伴随着政策节奏的变化和试点名单的陆续公布，A股的国企改革主题经历了从超预期到低于预期再到超预期的几个轮回，直至最近几个季度的几乎“无人问津”。在此期间，国企改革成为了一个贯穿中长期的主题，但每一次市场关注的重点不同。除去超跌反弹或牛市特征的几次行情，

4、从政策信号出发，13年以来国企改革有几次重要的窗口，让我们一起温故知新：①第一轮政策信号：14年7月国资委启动“四项改革”试点，其中入选国有资本投资运营公司试点的国家开发投资公司表现最佳，旗下的四个标的均有可观涨幅。本轮行情结束于11月，当时券商开始领涨，杠杆牛市启动，中小票开始迎来上升机会。图2：第一轮政策信号期间领涨标的区间证券代码证券简称说明区间涨跌幅600962.SH国投中鲁国家开发9月19日复牌之后8个涨停板期间涨幅135.872014/7/15-2014/11/28投资公司旗下上市公司600061.SH国投资本期间涨幅135.876

5、00886.SH国投电力期间涨幅36.70601918.SH新集能源期间涨幅91.81资料来源：Wind，天风证券研究所②第二轮政策信号：14年12月30日南北车双双宣布合并方案，15年5月国家核电和中国电力合并，总的来看，这半年，市场对央企合并的主题给予充分预期。中国重工在此后的停牌、南北船复制南北车的猜想等进一步助推主题热度，一些有合并预期或传闻的央企大涨。行情结束于15年6月12日股灾。图3：第二轮政策信号期间领涨标的区间证券代码证券简称说明区间涨跌幅2015/1/12-2015/6/12601766.SH中国中车中国南车+中国北车138

6、.85600500.SH中化国际与中国化学合并预期134.80600893.SH航发动力合并预期134.68600029.SH南方航空四大航空公司传闻合并126.64601390.SH中国中铁重大资产重组预期122.89资料来源：Wind，天风证券研究所③第三轮政策信号：16年初“十项试点”推出，同时在股权激励和员工持股方面的专项政策引发国企改行情。而16年上半年有个显著特点是“炒壳情绪”，国企改主题里，一些亏损、市值较小的标的也因“壳情绪”而获得溢价，指导监管层出台政策打击壳炒作（6月征求意见稿，9月正式文件）。图4：第三轮政策信号期间领涨标

7、的区间证券代码证券简称说明区间涨跌幅2016/3/11-2016/7/8600069.SH银鸽投资河南地方国企59.70000755.SZ*ST三维山西地方国企54.17002134.SZ天津普林天津地方国企45.00002598.SZ山东章鼓山东地方国企38.99002205.SZ国统股份中央国有企业34.92资料来源：Wind，天风证券研究所④第四轮政策信号：16年下半年开始，混改对于国企改的重要性在多次大会中被凸显。16年7月国企改座谈会，一众混改典型企业出席；16年底的政治局会议和中央经济工作会议都强调混改是国企改突破口。同时以联通为事

8、件驱动，混改概念一时大热。16年9月国资委通过中国联通混改方案正式引爆行情；9月28日，发改委召开国企混改试点专题会，第一批混改试点出炉。图5：第四轮