中国资本市场的非竞争分析——对于一个“背离”现象的思考

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1、中国资本市场的非竞争分析——对于一个“背离”现象的思考中国资本市场的非竞争性分析中国资本市场的非竞争分析——对于一个“背离”现象的思考艾宜（中国人民大学经济学—数学双学位实验班2003级）摘要：中国经济在与发达国家的比较中存在着投资回报率和资本效率的不一致；在中国经济内部的国有和非国有部门间也有类似的情况。本文结合1984—2003年间的统计数据，对造成这一现象的原因进行了探索。利用非竞争因素指数这一指标证明了国有部门在资本市场上相对非国有部门拥有成本优势，并由此推测国家对资本市场的政策性干预是导致上述不一致现象的主要原因。关键词

2、：利润率资本效率非竞争因素资本成本一、现象与理论近年来中国投资率的持续高速增长引发了人们对投资过热的担忧，国内很多经济学者对此进行了研究。2007年1月，北大CCER宋国清、卢锋和清华经管学院白重恩、钱颖一两个小组同期公布了他们最新的研究成果，比较一致的认为在国际横向比较之下中国的投资回报率仍保持在较高水平而且并没有下降趋势。这一结果说明中国的投资率并不能被视为“过高”，而且还有过低的可能。几乎是在同时期，中国社会科学院金融研究所的刘煜辉、徐义国在《中国金融》上发表了一篇名为《中国投资率高低之争凸显微观与宏观的背离》的文章，提出了

3、不同的看法。刘煜辉认为，中国经济存在着微观与宏观背离的情况。尽管中国企业利润和资本回报率都很高，但投资效率却相对低下。他在文章中进一步指出，这种现象是由于政府主导的投资体制导致的，更深层次的原因则是在财政分权制度下的预算“软约束”。事实上，利润率和资本效率的背离，不仅发生在我国和其他发达国家之间，同样也发生在我国经济内部。张军在早先一篇论文中对国有企业和非国有企业的资本效率进行了比较研究，结论是国有经济的资本效率要差于非国有经济投资效率，动态上国有经济的资本效率在近年来不断恶化，而非国有经济的资本效率则在不断上升。所以，他认为“正

4、是因为国有经济的低效率才导致了中国投资整体效率的低下和不断恶化”。而经济中的“背离”之处在于，在国有企业资本低效率的条件下，国有企业却有着比非国有企业更高的利润率（投资回报率）。解释这一现象需要用到资本成本的概念。这里将资本成本定义为投资行为所必须达到16数理经济学研究2006年第1辑的最低程度的报酬水平，从投资者角度来说则是投资者需求的报酬水平。（汪平，2005）在1核算中资本成本等于对投资者支付以及融资费用。如果资本市场是竞争性的，均衡将在单位资本成本与资本边际产出价值相等时实现，此时厂商的利润为零，投资者会获得全部要素收益；

5、但在资本市场非竞争时，单位资本成本往往比资本的边际产出价值要低，厂商也就获得了超额利润。本文将要说明的问题是，国有企业中单位资本成本与资本边际产出的比值比非国有企业要低，如果把这一比值定义为市场非竞争因素指数，则可以说国有企业和非国有企业所面临的资本市场的非竞争因素指数是不同的。而正是这一原因使得国有企业在较低效率的条件下能够获得比非国有企业更高的利润率。由于数据的限制，本文并没有讨论国际间的情况，但我们可以推测中国在和其它发达国家的比较中表现出来的“背离”现象可能也是因为资本市场的非竞争因素指数不同而导致的。利用白重恩、钱颖一给

6、出的不完全市场下的资本收益模型，我们接下来估计并比较国有和非国有经济部门资本市场的非竞争因素指数，并将借此对以上所述的“背离”现象进行解释。二、模型根据欧拉定理，厂商使用要素的原则是：在完全竞争的条件下，要素的边际产品价值等于要素价格。假设生产过程中只有资本和劳动两种要素，厂商从资本所有者处获得资本。那么，若资本市场是完全竞争的，厂商在市场上获得1单位资本的价格应该等于这1单位资本的边际产品在产品市场上的价值表现。即：P=MPK??P（1）kY在投资生产过程中，厂商利用资本的总收益，即产出的资本份额表示为：α(t)P(t)??MP

7、K(t)??K(t)Yα(t)≡（2）P(t)Y(t)Y其中为产品价格，为名义总产出，为使用资本的数量，P(t)P(t)Y(t)K(t)YYMPK(t)为资本的边际产出。若资本市场是完全竞争的，则有：P(t)??K(t)Kα(t)≡（3）P(t)Y(t)Y其中P(t)为资本的购买价格，P(t)??K(t)即为总的资本成本。在这种情况下，厂商KK利用资本的收益α(t)恰好等于其资本成本，投资生产过程中的超额利润为0。由投资所带1厂商为购买资本的支付等与投资者的要求报酬，在不确定性的条件下，投资者会按照投资收益与风险的大小决定其要求报

8、酬。17中国资本市场的非竞争性分析来的产出收益全部为投资者所得到。通常情况下，由于垄断或者政策性力量的存在，要素市场并不是完全竞争的，等式（1）并不成立。这里主要考虑P<MPK??P的情况。设定厂商融资的花费等于其利用资本所kY得收益的1/?