策略专题报告：如何给独角兽企业估值？

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1、目录1.独角兽企业概览52.独角兽企业估值核心难题63.独角兽企业估值方法探讨7图目录图1独角兽企业行业分布6图2独角兽企业地域分布6图3独角兽企业成立时间6图4独角兽企业融资阶段6图5独角兽企业估值分布6图6投资机构捕获独角兽企业情况6图7纳斯达克、创业板综成分股亏损企业占比7图8美股常年亏损企业状况7图9DEVA估值方法及其修正8图10Facebook活跃用户数与市值8图11围绕财务指标展开的估值模型9图12阿里巴巴与京东不同估值方法下的差异9图13美股纳斯达克研发占比更高公司给予更高估值9图14英特尔研发费用占比与市值（美元）9图15Twitter几种不同估值方式

2、10图16互联网企业中后期PE估值相对稳定10图17多领域布局的小米公司10图18实物期权定价法10表目录表12018第一季度胡润大中华区独角兽指数11继今年3月底证监会发布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》后，证监会6月6日深夜连发9文，CDR制度核心规则全面落地。我们认为在大家普遍关注的CDR交易规则、试点企业名单、战略配售基金等议题之外，市场需要解决的一个核心问题是独角兽企业的定价，如何对成立时间较短、经营模式独特、微利甚至亏损的独角兽企业估值是本专题的研究重点。1.独角兽企业概览发行制度单一陈旧致使A股结构失调，CDR推进表明A股为优质企业

3、开启“绿色通道”。市场对于“独角兽”企业没有一个共识定义，根据证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，提出试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。我们在《入摩和CDR都近了：A股国际化加速-20180531》、《CDR的运行及对市场影响——借鉴ADR-20180403》里分析过A股市场上市标准过于单一和陈旧，不适应新经济，导致大量优质的上市资源特别是互联网企业流失海外，成为A股市场发行体制的“痛点”

4、。今年以来A股上市制度改革的背景是全球化竞争背景下，全球各交易所对优质创新企业的渴望越发热切，均在不断调整上市制度以吸引独角兽企业。CDR推进表明A股正在为新经济、大市值、高营收的企业开启“绿色通道”，随着相关基础制度逐渐明确，有利于根除A股发行制度“顽疾”。而根据胡润研究院发布《2018第一季度胡润大中华区独角兽指数》，截至2018年3月31日，未在境内外上市、有获得外部融资且估值超十亿美金的“独角兽”企业有151家，包括蚂蚁金服、滴滴出行、小米等。如果按照证监会《若干意见》提出的试点企业要求，对于已在境外上市的大型红筹企业，我们筛选出市值不低于2000亿的企业共20

5、家，其中符合新经济发展战略的企业共有5家，市值从大到小分别为腾讯、阿里巴巴、百度、京东、网易。对于尚未在境外上市的境内注册企业，依据胡润研究院《2018第一季度胡润大中华区独角兽指数》我们筛选出估值大于200亿元的独角兽企业共45家，如蚂蚁金服、滴滴、小米、今日头条等。独角兽企业集中于互联网领域，北京地区最多，估值中位数100亿元。首先我们以这151家企业为样本（详细信息见表1），就中国独角兽企业分布做一概览。从行业分布看独角兽企业集中于互联网相关行业，而集成电路、高端装备制造、生物医药等行业则相对较少，151家独角兽企业中互联网服务行业有38家、电子商务22家、互联网

6、金融18家、医疗健康10、人工智能4家、机器人2家。从地域维度看，与传统印象中广深地区创新企业密集不同，独角兽企业呈现出由北向南递减的特征，北京66家、上海39家、杭州15家、深圳12家，地域分布特征其实可以与行业分布相互印证，多数互联网企业总部设于北京，北京66家独角兽企业中有36家企业主营业务是互联网相关领域。从成立时间看，独角兽普遍较“新”，近5年成立的企业占半数以上，其中2010年之前成立的有26家、10年8家、11年17家、12年31家、13年11家、14年20家、15年27家、16年9家、17年2家。从注册资本看，＜100万元1家、100-1000万19家、

7、1000-5000万50家、5000-1亿17家、＞1亿64家。从市场估值看，＜100亿元65家、100-200亿41家、200-500亿28家、500-1000亿5家、＞1000亿12家。此外我们还统计了独角兽企业所处的融资阶段，共101家企业披露了融资情况，其中A轮15家、B轮19家、C轮23家、D轮18家、E轮14家、F轮10家、G轮1家（饿了么）、H轮1家（滴滴出行）。从投资方看，红杉资本捕获上榜独角兽企业40家，腾讯和IDG分别捕获27家和22家分列二三；排名前十的投资机构都捕获超过10家上榜独角兽企业，机构投资组合较为集中在互