近期房地产市场政策变化研究及对房地产行业信用影响分析

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1、研究报告近期房地产市场政策变化研究及对房地产行业信用影响分析主要结论Ø去库存政策产生积极效果，但全国房地产库存结构性分化，三四线城市库存仍高企Ø近期多地出台“限购限贷”政策系对“全面去库存”的区域性纠偏，而非政策转向Ø短期看，限购限贷使市场降温，但目前货币信贷政策难以全面收紧，可预期限购限贷长期效果有限Ø政府可能进一步定向收紧一二线房地产开发企业资金供应，并定向刺激三四线房地产市场Ø房地产企业现金流平衡将成为影响其信用水平的核心要素；重点关注高价获取土地、布局三四线城市的房地产企业经营状况一、政策背景

2、2015~2016年上半年房地产持续多重利好，一线和热点二线城市房价反应突出，三线城市小幅回升；多重利好刺激下，全国房地产去库存效果显现，但整体库存仍处于高位本次房地产上涨周期始于2014年9月底的“930新政”，政府放松信贷政策以加快“去库存”。2015年，多轮金融信贷政策发力，改善房地产市场运行环境，央行五次降息降准；同时，政府三次调整购房首付比例，调整信贷政策，直接刺激需求；地方政府则在财政补贴、税费减免等方面加大支持力度，以刺激楼市需求特别是改善型需求。在人口政策方面，全面实施一对夫妻可生育两

3、个孩子政策，从长期供求关系进行调整。在2015年多项利好政策作用下，房地产市场环境有所好转；但城市分化明显，以深圳为代表的一线城市率先反弹，一二线城市房价逐步进入正增长，但幅度不大；三线城市则仍处于同比负增长区间。2015年底，政府首次明确提出化解房地产库存；进入2016年，伴随国家出台进一步降低首付比例、降低契税等政策，自3月份开始，百城住宅价格指数呈现明显上涨趋势，并超过2013年环比增速高点；2016年6月以来，百城住宅价格指数进一步提高，9月则达到2.83%的高位，增速迅猛。其中，一二线城市表

4、现突出，住宅价格指数明显上升，三线城市房价进入正增长区间，但价格反弹滞后性强，且反弹力度较弱。图1全国百城住宅销售价格指数分城市同比变化情况（单位：%）资料来源：Wind资讯15研究报告本轮房地产价格上涨周期源于“去库存”的政策出台，去库存效果可从现房未售面积数据和模拟测算的扩展口径两个维度分析。从现房待售面积与移动加权平均销售面积来看，2012年，现房库存去化周期平均在10个月。受2013年“新国五条”房地产调控政策影响，房地产库存去化周期有所增长，2013年现房去化周期平均在13.16个月。进入2

5、014年，现房去化周期继续增长，平均在16.16个月。进入2015年，现房去化周期年平均值继续增长，全年平均值为19.56个月，2015年4月达到峰值20.78个月，之后现房去化周期有所下降，主要系房地产“3.30”新政后各地放宽居民限购政策以及房贷首付比率从而带动了购房需求，同时政府加大供给端控制所致。伴随2016年上半年前期政策延续以及2015年底开始的国家层面房地产去库存政策刺激，现房去化周期继续下降；截至2016年8月，现房去化周期为16.06个月，比峰值时下降了4.72个月，现房去库存效果显

6、著。但需要注意的是，现房库存去化周期仍处较高水平，较2012年初的10个月仍有显著的增幅。图2现房口径房地产库存去化周期（月）图3大口径房地产库存去化周期数据（月）资料来源：Wind资讯，联合评级整理资料来源：Wind资讯，联合评级整理由于我国商品房实行预售制度，现房库存并不能全面反映商品房库存水平，需考虑已取得预售证但未售的在建房屋面积。由于国内尚没有该数据的权威统计，故下文参考相关研究对可售面积估计方法进行估算。基本逻辑为，根据公开资料1998年商品房库存面积约为6,000万平方米，在此基础上，将

7、历史累计新开工面积扣除未拿到预售许可证的面积（假设为最近6个月的新开工面积）和已销售面积，剩余面积就是大口径库存面积。在此基础上，使用总库存量除以最近12个月的平均销售面积，即可大致得到大口径库存去化周期。在此计算方式下，2010年房地产大口径库存去化周期在17个月左右。进入2011年，大口径房地产库存去化周期开始呈快速上行趋势，主要是前期房地产市场销售情况较好，刺激了房地产企业大量拿地开工建设以及限购政策趋严的因素影响。2013年3月，“新国五条”调控政策出台，限购、限贷政策继续趋严；同时在高房价的

8、刺激下房地产企业仍在大量建房，虽然土地出让面积增幅有限，但是房地产企业通过提高容积率的方式扩大在建面积。至2015年4月，大口径房地产库存去化周期达到峰值44.36个月。此后随着2015年“3.30”新政颁布，各地放宽房地产调控政策，大口径房地产库存去化周期开始下降，截至2015年末库存去化周期为39.29个月。进入2016年，大口径房地产库存去化周期年初有所回升之后继续下降，主要系前期政策延续以及2015年底开始的国家层面房地产去库存政策刺激所致。至2