我国封闭式证券投资基金资产组合管理研究论文

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1、我国封闭式证券投资基金资产组合管理研究论文【摘要】我国基金市场目前主要是开放式基金，封闭式基金只有二三十家，究竟封闭式基金能否在没有自由申购和赎回压力的情况下保持较好的投资管理，给投资者带来较好的收益，本文通过参考李学峰、曹小飞（2008）的研究，构建衡量风险与收益匹配状态的的模型以及判断投资组合合理性的判别标准，对我国封闭式基金的资产组合管理研究进行实证分析。研究表明，我国的封闭式基金的投资组合整体上是合理的。【关键词】投资组合；封闭式基金；风险；收益；合理性一、文献综述目前我国基金市场主要是开放式基金.freela、French（1996）提出了关于绩效

2、评价的三因素模型。已有的研究和实践表明，评价基金绩效必须考虑投资的收益和风险两个方面，从收益和风险两个方面综合评价投资组合构建的合理性。以上的研究为我们提供了一定的理论基础，对考察封闭式基金从不同角度提出了不同的研究方法，但目前研究存在的不足是：很少有文献基于投资组合合理性去考察封闭式基金的业绩，对封闭式基金投资组合给予更基础性的研究，这里我们参考李学峰、曹小飞（2008）的研究，构建衡量风险与收益匹配状态的模型，对封闭式基金的投资组合合理性进行实证研究，同时将风险收益相匹配的“一般原则”与“最优原则”区分开。根据资本资产定价模型，一般原则是指证券的预期收益

3、率与其所承担的系统性风险之间是正相关的，即投资的高收益将伴随较高风险，而较低的收益其所承担的风险也将较低；最优原则是指理性投资者具有不满足和风险厌恶的特点，即在一定风险下追求更高的收益，或是在一定收益下追求更低的风险，从而达到风险与收益的最优匹配。这样的模型设计能够科学地考察封闭式基金的业绩，对封闭式基金投资组合的特征进行评价。二、研究思路及方法设计（一）风险与收益指标的选定本文选择系统性风险β作为表征风险的指标②。投资组合的β系数为βp，等于该组合中各股票β系数的加权平均：其中为第i支股票的β系数；Xi为各股票市值所占组合总市值的比重。如果投资组合的βp＝

4、1，其系统性风险与市场风险一致；如果βp＞1，该组合的系统性风险即大于市场风险；如果βp＜1，则组合的系统性风险小于市场风险；βp＝0，则该组合无系统性风险。由于βp＝0的可能性很小，故可以忽略不计。我们设定证券组合的收益用Rp表示：Ri为组合中各股票的收益；Xi为各种股票的市值占该组合总市值的比重。其中，t期的Ri由Rit表示，有：其中，Pit为股票在t期的价格；Pi(t-1)为股票在（t-1）期的价格；Dit为t期分得的股利。（二）投资组合合理性初判1、基于一般原则③一般原则是指投资组合的收益应该与其所承担的市场风险相匹配，根据β值的定义，市场组合的所有

5、资产的加权平均β值必定为1。从而可得到投资组合与市场组合的β值关系式βpm：对于收益方面的指标，用Rpm来表示投资组合的收益与市场基准组合收益的关系。关系表达式为：在一般原则下，我们分为三种情况。情况1：βpm＜0而Rpm≥0；或βpm=0而Rpm＞0。其特征是，在所承担风险低于市场的前提下，获得了等于或高于市场的收益；或者在所承担风险等于市场的前提下，获得了高于市场的收益。这说明封闭式基金在这一时期获得了超过市场收益的超额收益，在同一风险水平下为投资者赚取了较高的收益，这是一个较好的状态。情况2：βpm＞0且Rpm＞0；或βpm＜0且Rpm＜0；或βpm=

6、0且Rpm＝0。其特征是，在承担风险高于市场的前提下，所得收益也高于市场；或者在承担风险低于市场的前提下，所得收益亦低于市场；或者在承担风险等于市场的前提下，所得收益等于市场。在这种状态下，高风险对应高收益，低风险对应低收益，能够较好的体现风险与收益匹配的一般原则。情况3：βpm＞0但Rpm≤0；或βpm=0但Rpm＜0。其特征是，在承担风险大于是市场的前提下，所得收益等于或低于市场；或者在承担风险等于市场的前提下，所得收益低于市场。该种状态下，高风险对应低收益，不符合风险收益匹配的一般原则，该封闭式基金的投资组合是不合理的，属于较差的状态。2、基于最优原则

7、④下面我们构造一个考察在给定的风险水平下投资组合是否获得了更高的收益的基准。首先将收益用风险进行调整，形成Rrp：Rrp=Rp/βp（6）其中，Rp为组合的收益；βp为组合的风险。该比值的含义是：投资组合承受单位系统风险时的收益，代表收益率与系统性风险之间的对应关系。然后，选择市场收益和风险作为比较的基准。构造指标Rrm：Rrm=Rm/βm（7）其中Rm为市场收益；βm为市场风险。由于市场总体的系统性风险βm为1，于是得到Rrm=Rm。这里，市场收益率Rm表示整个市场的风险与收益的对应关系。最后我们构造出衡量在给定的风险水平下投资组合是否获得了更高的收益的基

8、准MD：当MD＞0时，说明在承担相同风险水平的状况下