股权分布状况对公司治理效率影响实证探究

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1、股权分布状况对公司治理效率影响实证探究摘要：股权分布状况决定了公司治理中各个股东权利分配状况和权利实现的难易程度，进而从根本上影响公司治理模式的选择和公司治理机制作用的发挥，并最终会影响公司治理效率。基于我国上市公司的实证结果表明，我国上市公司较高的股权集中度有利于第二类股权代理成本的降低和公司会计业绩及其市场业绩的提升，但却不能有效抑制经营者的机会主义行为所引发的第一类股权代理成本；股权制衡度除了对公司市场业绩产生了积极的影响外，基本上在我国上市公司治理结构中未发挥其应有的积极作用。关键词：股权分布状况公司治理效率股权

2、代理成本公司业绩中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1004-4914（2012）10-170-04一、相关文献回顾5股权分布状况，即全部股东因持股比例不同而表现出来的股权集中还是分散的状态，股权集中度和股权制衡度通常用来描述股权分布状况。股权分布状况决定了公司治理中各个股东权利分配状况和权利实现的难易程度，进而从根本上影响公司治理模式的选择和公司治理机制作用的发挥，并最终会影响公司治理效率。有关股权分布状况与公司治理效率之间关系的研究最早可以追溯到Berle和Means（1932），他们提出“控制权与所有

3、权分离”的命题，认为没有股权却掌握公司实际控制权的经营者与分散的股东之间存在严重的利益冲突，使得公司业绩无法达到最优。受到这一理论的启发，其他学者对于股权分布状况与公司治理效率之间的关系展开了深入的理论和实证研究。Shleifer和Vishny（1986）对存在大股东控股的股权集中型公司建立理论模型分析表明，股价上升带来的财富效应使控股股东和中小股东的利益趋于一致，它们有足够的动力去搜集信息并有效监督经理层，避免了股权分散情况下的股东监督“搭便车”问题。因此，相对于股权分散型公司，股权集中型公司应具有较高的盈利能力（即会

4、计业绩）和更好的市场表现（即市场业绩）。Holderness和Sheehan（1988）的研究结论与Demsetz和Lehn的结论相一致，他们通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权高度分散的上市公司（第一大股东持股比例低于20%）业绩（同时采用Tobin’sQ值和净资产收益率两种指标来衡量）的比较，发现二者之间的业绩并无显著差别。Claessens（1997）对捷克上市公司的研究表明，股权集中度和公司盈利能力（即会计业绩）以及在二级市场上的表现（即市场业绩）之间存在正相关性。5国内许多学者就股权集中度对公司治理效率的影响

5、问题也进行了大量的实证分析。苑德军、郭春丽（2005）的实证研究表明，只有在第一大股东为法人的样本中，以第一大股东持股比例衡量的股权集中度才与公司业绩呈倒U型曲线关系；在第一大股东为国家的样本中，股权集中度与会计业绩之间呈U型曲线关系，而与市场业绩才呈倒U型曲线关系；总体样本中股权集中度与会计业绩和市场业绩都呈现U型曲线关系。徐丽萍、辛宇等（2006）研究发现，以第一大股东持股比例衡量的股权集中度与公司经营绩效之间存在显著的正相关关系，而不是非线性关系。上述学者在实证检验股权分布状况对公司治理效率影响时，存在两个缺陷：一

6、是股权分布状况的度量指标比较单一。大部分学者都采用C指数（即前若干位大股东持股比例之和）衡量股权分布状况，事实上在有些情况下，C指数不能准确度量出前几大股东的持股比例的差异，H指数（即前若干位大股东持股比例的平方和）和Z指数（即第二至第n位大股东持股比例之和与第一大股东持股比例之比）却可以十分明显地揭示股权分布的非均衡情况5。C指数和H指数都是反映股权集中度的指标，Z指数是反映股权制衡度的指标。二是对公司治理效率的理解比较片面。上述学者大都以公司业绩来衡量公司治理效率的高低，笔者认为，公司治理效率可以从两个方面来衡量：首

7、先，从成本的角度看，可以用一定治理收益条件下的治理成本的最小化来衡量公司治理效率。在实证研究中一般只考察公司治理成本中的代理成本，由于负债代理成本目前尚无法可靠计量而被排除在实证研究之外，所以只能以第一类股权代理成本和第二类股权代理成本来近似地度量公司治理效率的高低。其次，从收益的角度看，可以用一定治理成本条件下的治理收益的最大化来衡量公司治理效率。公司治理收益就是公司业绩，而公司业绩又包括会计业绩和市场业绩两个方面。因此，本文采用C指数、H指数和Z指数全面反映公司股权分布状况，从第一类股权代理成本、第二类股权代理成本、

8、会计业绩以及市场业绩四个方面衡量公司治理效率，实证检验我国上市公司股权分布状况对公司治理效率的影响。二、理论分析与研究假设1.股权集中度与公司治理效率。股权代理问题事实上可细分为股东与经营者之间的第一类股权代理问题和控股股东与中小股东之间的第二类股权代理问题，两类冲突总是并存的，并且两类冲突引发的两类股权代理成本随着