银行间同业拆借利率的离在岸联动性实证研究

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1、银行间同业拆借利率的离在岸联动性实证研究摘要：本文采用格兰杰因果检验和向量自回归模型来考查SHIBOR和CNH-HIBOR的联动性。研究表明：短期期限品种两者联动性较弱，中长期期限品种以SHIBOR对CNH-HIBOR的影响为主，但离岸市场已开始对在岸市场产生影响；长期期限品种对冲击的响应需要长时间消化，而短期期限品种对冲击的响应则能迅速归于平稳。因此，为强化SHIBOR的基础地位，政府应加快利率市场化进程，并进一步完善报价机制和放松离岸市场限制。关键词：人民币香港银行间同业拆借利率；上海银行间同业拆借利率；联动性；向量自回归Studyonthelinkag

2、eofInterbankOfferedRateAbstract:Keywords：一、引言随着时代的发展，中国市场自由化程度的提高，利率也逐步市场化。作为基准利率的银行间同业拆借利率，它反映了整个金融市场的利率水平和资金供求情况，因而它对整个金融市场都有着十分重要的作用。2007年1月4号，被视为中国的伦敦银行间同业拆借利率——上海银行间同业拆借利率（简称SHIBOR）正式发布，其定价方式使其比中国银行间同业拆借利率（简称CHIBOR）更能代表我国银行间同业拆借利率。中国银行只有通过对SHIBOR进行分析，才能提出具有针对性的利率政策，才能引导社会资金流向，

3、合理调控经济。自我国实行人民币跨境贸易结算以来，大量的人民币开始流向境外，离岸人民币银行间同业拆借业务应运而生，其中香港人民币市场交易量最多。为了进一步促进离岸人民币市场的发展，人民币香港银行间同业拆借利率（简称CNH-HIBOR）问世。CNH-HIBOR反映了离岸人民币市场的利率水平。如果离岸市场与在岸市场利率差价太大，容易引发套利，不利于市场经济的稳定性与安全性。因此，研究银行间同业拆借利率的联动性，有利于政府牢牢掌握人民币定价的主动权，促进人民币国际货币化，提高中国评级。政府只有同时考虑离岸市场和在岸市场，才能保证政策的切实有效。本文在已有研究成果的基

4、础上，利用2013年6月至2015年5月的SHIBOR和CNH-HIBOR的报价来分析离岸市场和在岸市场的联动性。二、相关文献综述国外对银行间同业拆借利率的研究有着悠久的历史。1973年，布莱克和斯科尔提出了著名的B—9S期权定价模型，认为短期利率是对数正态分布的，因而金融产品的定价是随机的。1992年，Chan、Karoli、Longstaff和Saunders对美国不同利率期限结构的产品进行了统一建模，创立了CKLS模型。大量文献表明，金融领域的时间序列模型存在着波动聚集性与尖峰厚尾特征。Bollerslev（1992）首次使用Arch和Garch模型对

5、短期利率进行分析，结果表明利率波动具有很强的连续性。Gray（1996）和Duffee（1999）使用GRS模型来描绘利率的波动性特点，结果表明该模型大大降低了利率波动的连续性。自Engle开始，国外学者在此基础上研究并发展，形成了庞大的Garch族模型：Engle和Bollerslev（1986）提出了I-Garch模型，Taylor（1986）和Schwert（1989）提出了T-Garch模型，Zakatan（1990）和Nelson（1991）提出了T-Garch和E-Garch模型。自此，Garch族模型不断发展完善，成为刻画利率波动性方面使用最广

6、泛的模型。国内对银行间同业拆借利率的研究主要在三个方面。第一，研究银行间同业拆借利率的影响因素。如张茵（2014）认为在长期方面，其与货币供应量增长率、金融机构贷款差以及综合股价指数成反比，与物价指数、国外拆借利率、法定存款准备金率及回购利率成正比；在短期方面，其与金融机构存贷差成反比，与物价指数、综合股价指数以及法定存款准备金率成正比。第二，研究同业拆借利率与其他利率指标比较是否能成为基准利率。如陈林轶（2012）认为其比一年期存贷款利率、银行间债券回购利率和CHIBOR利率更能反映市场变化，盛芳（2012）认为其比央行票据利率更适合作为基准利率。第三，利

7、用不同的模型研究银行间同业拆借利率的波动性。如冯科、王德全（2009）和何堤（2013）利用了GARCH族模型和Var模型对其进行分析，薛美英（2013）利用了CKLS和CKLS+JUMP模型进行分析，李玉锁、齐中英（2006）利用了R/S分析。三、研究方法与数据说明（一）研究方法本文首先对时间序列进行单位根（ADF）检验，然后通过建立VAR模型，利用脉冲响应函数、方差分解方法分析不同期限品种SHIBOR和CNH-HIBOR的相互影响及影响程度。VAR模型常用于预测相关时间序列系统以及分析随机扰动对变量系统的动态影响，从而解释各种经济冲击对经济变量形成的影响

8、。VAR模型的核心思想是把系统中每一个内生变量作为系