行为财务理论在证券市场中的应用论文

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1、行为财务理论在证券市场中的应用论文【文章摘要】传统财务理论把投资者的决策行为视作黑箱，简单地将其看成是效用或财富的最大化，忽视了投资者决策过程中的情绪等因素对投资决策的影响，无法解释证券市场中的很多异象，在此背景下，行为财务理论应运而生。行为财务理论尝试从心理学、社会学及其他认知科学的视角来研究证券市场上投资者实际行为及其变化的原因。【关键词】行为财务理论；EMH；市场异像一、行为财务理论产生的背景传统的公司财务理论是建立在管理者、投资者完全理性和“有效市场假说”(EMH)基础之上的，但进入20世纪8

2、0年代以后，出现了大量与“有效市场假说”相矛盾的市场异象.freelan(1994)提出了行为资产定价理论(BAPM，BehavioralAssetPricingModel)，引起人们广泛的关注。BAPM指出金融市场上除了严格按照传统的CAPM进行资产组合的信息交易者外，还有并不按传统的CAPM行事的噪音交易者，他们信息不充分，会犯各种认知错误。金融资产的价格由这两类投资者共同决定:当前者在市场上起主导作用时，市场是有效率的；反之，市场是无效率的。2、行为资产组合理论一般认为，现代资产组合理论起源于马

3、科维茨(Markoan(2000)提出了行为资产组合理论(BPT，BehavioralPortfolioTheory)。BPT有两种分析模型:单一账户行为组合理论(BPT一SA)和多重账户行为组合理论(BPT一MA)。Sheleifer，Statman(2000)指出投资者具有两个心理账户，分别对应高低两个期望值，代表投资者既想避免贫困，又希望变得富有的望。BPT认为，投资者将通过综合考虑期望财富、对投资安全性与增值潜力的欲望、期望水平以及达到期望值的概率五个因素来选择符合个人意愿的最优组合。这样，B

4、PT就更为接近实际投资行为了。三、行为财务理论对证券市场异象的解释1、股票溢价之谜通过对证券市场上股票和债券投资收益率的观察发现，股票投资的历史平均收益率相对于债券投资要高出很多。但相对于债券而言，人们在股票上的投资却是非常之少，这种现象被称为“股票溢价之谜”(Mehraandpreseott，1985)。行为财务理论认为，投资者是“损失厌恶”的，损失带来的痛苦会需要更多的收益来弥补。当他们遭受股票投资短期内的损失时，损失厌恶会令多数投资者放弃长期回报率高的股票转而投资于回报率稳定的债券。2、弗里德曼

5、一萨维奇困惑传统的投资理论假定投资者的风险厌恶程度是一致的，并且一般用方差来衡量。弗里德曼一萨维奇(FriedmanandSavage，1948)研究发现，人们通常同时购买保险和彩票。他们在购买保险时表现为风险厌恶，而在购买股票时则表现为风险寻求。这种与传统假设不符的现象被成为“弗里德曼一萨维奇困惑”。行为财务理论认为，投资者存在“心理账户”，而且他们在行为时会受到心理账户的影响。根据心理账户的相关研究成果，投资者一般将自己的收入分成三部分:目前的薪资收入、资产收入和未来收入，对于这三种收入个人的态度

6、并不相同，譬如对于未来收入个人总是不太愿意花掉它，即使这笔收入是确定会收到的。3、封闭式基金折价交易之谜封闭式基金有两个价格:市价和净值。若依照EMH，封闭式基金的市场价格理论上应该等于基金的净值。但实际上封闭式基金的市价一般来说低于净值将近20%。Lee，Shieifer，Thaler(1991)定义封闭式基金折价交易之谜。行为财务理论认为持有封闭式基金的投资者中有一部分是噪音交易者，他们对于未来的基金回报时而乐观时而悲观，从而导致基金价格经常性的涨跌变动。4、处置效应Shieifer，Thaler

7、(1985)发现，投资者倾向于过长时间地持有资本损失的股票，而过早地出售具有资本利得的股票。他们把这种现象称为“处置效应”(dispositioneffect)。对于一个理性的投资者来说，这两种股票在处置上应该不存在区别的，因此传统的理论无法解释“处置效应”。行为财务理论认为，投资者具有后悔厌恶和损失厌恶的心理，投资者为了避免后悔，常做出非理性的行为。当股票出现资本损失时，面对确定的损失和未来不确定的走势，为避免立即兑现亏损而带来的后悔，投资者倾向于风险寻求而继续持有股票;当股票出现资本利得时，面对确

8、定的收益和未来不确定的走势，为避免价格下跌带来的后悔，投资者倾向于风险回避而提早抛售股票。四、基于行为财务理论的证券投资行为、策略和理念由于一般的理论其假设过于严格且与现实相去甚远，并不能很好的指导投资者。行为财务理论的发展为人们提供了一个解决问题的办法。具体地，常见的有以下二种基于行为财务理论的投资策略:1、反转策略和惯性策略反转策略是指在一定观察期后，持有前一观察期内下跌的股票，卖出上涨的股票。其理论依据是投资者对新信息存在反应过度，股票价格下跌或者