货币性因素炒高人民币

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1、货币性因素炒高人民币21世纪经济报道　2005-12-1416:00:53全球货币基础　　国务院发展研究中心发布《2005年中国汇率制度报告》　　资本过剩下的全球虚像：货币性因素炒高人民币　　　　夏斌　陈道富　　　　在人民币升值问题上，有实体经济因素，但更多的升值压力中，货币性因素远远大于实体经济性因素。仔细分析，其中又关系国际因素和国内因素等。　　　　　　7月21日汇率改革后，人民币汇率是否会按照国际投机者的预期，持续不断地升值？如果不是，当前人民币升值预期如此之高，基本原因是什么？　　随着中国市场化改革的持续深入，一定程度劳动生产率的提高，势必出现人民币升值的可能。据有关人士测算，199

2、5-2003年间，中国制造业部门的劳动生产率与美国、OECD国家相比，累计增长了1.2-1.5倍。另一方面，进入1990年代后，中国一改过去贸易和经常账户逆差与资本账户顺差局面，为经常账户和资本账户双顺差的局面。出现了从1990-2004年15年间，有12年为双顺差的显著现象。累计经常账户顺差2569亿美元，资本账户顺差3178亿美元。这势必驱使人民币币值趋于上升。　　但是，人民币币值是否如海外有关机构和人员评论的，被低估了25%甚至40%？国际社会中既深谙中国整体经济状况又深谙国际货币体系矛盾与困境的国际货币基金组织，在2004年对华磋商报告中都曾指出：“没有足够的证据表明人民币被严重低估

3、。”　　既然如此，即人民币确实存在小幅升值的潜力，但实际并没有外界舆论和预期的那么大，又是什么基本的、直接的原因导致人民币遭遇如此大的升值压力？我们的基本结论：在人民币升值问题上，有实体经济因素，但更多的升值压力中，货币性因素远远大于实体经济性因素。仔细分析，其中又关系国际因素和国内因素等。　　　　货币因素大于实体因素　　一、国际因素：世界基础货币过多，大量的资金在全世界寻找投机对象　　从1997年以来，全球货币基础（全球流动性）的增长速度远远超过全球的生产增长速度。2002年以后，全球货币增长率持续上涨，持续高于10％，甚至达到近25％，但世界GDP的增长率一直在2％～5％之间，两者之间的

4、差距越来越大。作为世界第一大国和拥有国际储备货币发行权的美国，近些年来货币政策的决策，仅仅从考虑解决国内经济矛盾的需求出发，一直保持低利率政策，发行了过多的美元货币。同时，在现行的国际储备货币体制格局下，各国中央银行特别是亚洲的中央银行通过外汇市场的干涉，持续不断的支持美国的巨额“双赤字”，导致世界货币基础增长迅猛。　　1970年代以后，国际资本流动的增长速度已远远超过国际贸易和国际生产的增长速度。根据IMF对国际游资的统计，1980年代初的国际短期资本为3万亿美元，到1997年底增加到了7.2万亿美元，相当于当年全球国民生产总值的20％。当前仅对冲基金已达到8000多只，约有1万亿美元资产

5、。1990年代以来的国际资本流动最显著特点，是国际间的过剩资本流动带来一个国家、一个地区乃至全球经济发展的不稳定性。巨额的货币资金必然要在全世界各个角落猎取利润对象。从已经破灭的美国新经济、网络经济泡沫，股市泡沫、到目前风险极大的美国房地产泡沫，从投机世界石油到目前投机世界黄金和其他商品，全球过剩资金一刻不停的在世界各地寻找机会。亚洲金融危机期间中国未被遭劫，并不意味中国经济与金融体系的健全与良好，恰恰是因为中国当时没有完全融入国际金融市场，仍实行严格的资本管制。　　目前，尽管中美贸易差额问题如美联储格林斯潘所说，解决差额问题仍不足以解决美国的经济问题，但多年的双顺差及高额的外汇储备，自然仍

6、被授人以口实，按美国强权主义解决美国历次经济问题的惯用思维，被国际游资利益集团所利用，必然造成人民币极大的升值压力。　　二、国内因素：国内实体基于人民币升值预期的经济行为调整又加大了升值压力　　中国前些年外流的海外资金回流，表现为国际收支中的净误差与遗漏项目符号出现逆转，2004年与1997年相比，正负间抵算相差约500亿美元。这主要处于以下几个方面的原因。　　个人、贸易企业的避险行为。恐于人民币大幅升值压力的国际舆论，国内贸易企业通过贸易信贷（提前收款、推迟付款、信用证等贸易项下融资）、货币资产调整等形式规避人民币大幅升值预期，表现为资本项目下的其他投资出现较大波动。个人则通过资产美元、人

7、民币之间的资产转换，个人收入汇回、国际之间的转移支付等行为进行调整。　　外资企业的行为调整。外资企业除了采取内资企业相同的避险行为，还通过减少投资收益汇回的方式进行调整。　　资产调整行为。一方面，受升值预期的影响，居民外币储蓄绝对额不断下降，与此同时中国的外债，尤其是短期外债、贸易信贷等均在增长。但企业的外币存款2005年增长较快，中国外债净流入金额（新借款额减去还本付息额）2005年1～6月仅增加84.16