转型主旋律中的政策变奏

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1、通胀、转型主旋律中的政策变奏——2007年9月份A股市场投资策略上海证券研发中心策略小组郭燕玲主要观点Ø8月份，从市场整体表现和结构性表现来看，估值的整体水涨船高以及行业估值的结构性分化并存，市场运行逻辑与我们7月份的分析一致，即在经济运行趋势从“高增长、低通胀”向“高增长、高通胀”转变过程中，通胀预期的提高将推动资源品价格上升和资产价格的上升。因此，股市的资产价格整体水平必然会水涨船高同步上升，而资源品类相关行业也必然会获得更大的估值溢价。当月有色金属、采掘、房地产、金融服务等行业表现都跑赢大市或与大市同步，Ø9月份业绩催化剂作用会明显减

2、弱，同时在经过8月份的通胀溢价行情，各类资产价格基本反映通胀预期后，投资关注焦点则将会转移到应对通胀的政策预期上，即将召开的“十七大”将成为政策预期的催化剂，其中与稳定通胀预期、推动经济转型的相关信息会成为投资决策和行业策略的重要依据。Ø从证券市场内部而言，流动性将会成为关注的焦点，红筹股回归时间、基金认购风潮的持续性、以及个人投资者境外投资的步伐将左右市场流动性的变化趋势，同时还将影响市场偏好的转移。Ø9月份政策敏感和资金扩容速度放缓的判断前提下，A股市场单边上升格局会有所改变，指数的震荡空间会加大，但依然运行在经济增长和通胀预期的主通道

3、中，因此估值的相对溢价依然会存在。投资建议Ø在资产配置方面，9月份我们建议加大对以下几类资产的配置：具有显著防御通胀，且在行业横向估值比较中具有一定吸引力的行业。建议关注交通运输如高速公路、航空、铁路运输等行业，公用事业如水、电、天然气等行业。人民币升值、财富效应的显现将刺激消费需求和消费升级持续增长，建议关注汽车及零配件、酒店旅游等行业。受益于中国经济增长结构调整的行业。随着国家对节能减排制度支持力度的加大，以及对新能源开发力度的提高，新能源新材料、节能环保设备制造等行业将获得更大的发展空间。Ø我们认为9月份的投资思路基于通胀和转型的主旋

4、律，同时对政策预期下的防御通胀投资品种重点关注。建议关注：福建高速、厦工股份、峨眉山、兰花科创、广深铁路、禾嘉股份、泸天化、大秦铁路、原水股份、华光股份。Page8上海证券研发中心8月份市场回顾通胀预期升温，估值水涨船高和结构分化图1:2007年8月份A股市场运行概况津滨开发区金融试点，个人投资者直接投资境外市场开闸。首选香港市场。7月份经济数据显示，物价上升趋势强劲，通胀压力上升。8月11日美国次级债危机升温，波及全球资本市场，各国指数大幅下挫。央行再度上调存款利率0.27百分点，贷款利率0.08百分点。这是年内第四次加息。《循环经济法案

5、》提交全国人大审议。资源品价格有望实施累进计价机制。国务院发布《政府采购节能产品清单》，强制采购制度助推节能行业。数据来源：上海证券8月份A股市场呈现单边上升走势，在势如破竹地直冲5200点后市场分歧开始加大。二市总市值从月初的22万亿跃升至月末的26.6万亿元，上证综合指数月度涨幅将近17%，与年内的最大单月涨幅4月份表现相当，摆脱了5~7月份的震荡整理格局。从市场整体表现和结构性表现来看，估值的整体水涨船高以及行业估值的结构性分化并存，市场运行逻辑与我们7月份的分析一致，即在经济运行趋势从“高增长、低通胀”向“高增长、高通胀”转变过程中

6、，通胀预期的提高将推动资源品价格上升和资产价格的上升。因此，股市的资产价格整体水平必然会水涨船高同步上升，而资源品类相关行业也必然会获得更大的估值溢价。当月有色金属、采掘、房地产、金融服务等行业表现都跑赢大市或与大市同步，其中有色金属行业指数涨幅达到35%以上。Page8上海证券研发中心图2：2007年8月份行业指数涨跌幅统计数据来源：Wind资讯8月份投资者结构与“5.30”前发生显著变化，个人投资者大举认购基金，使得基金规模出现短时间内的快速膨胀，从资金性质来看，个人投资者从直接自主投资向间接理财投资的转变，市场的投资风险偏好发生显著变

7、化，机构投资者偏好绩优蓝筹、流动性好的行为特征使得当月大盘蓝筹股股价持续推高，在水涨船高的同时结构性估值低谷也被熨平。图4中大盘股指标和高市净率指标8月份表现都高于市场平均涨幅，显著好于小盘股指标和高市盈率指标。图3：2007年8月份风格指数表现统计伴随股价和指数的上升，市场估值也再度走高，8月份A股PE水平出现快速上升，从月初的51倍上升至月末的62倍左右，再次刷新此轮行情以来的估值新高，且与2001年6月份时的PE估值水平相当。当然，2007年年中业绩的超预期增长使得A股的2007年动态市盈率下降至40倍水平，2008年动态市盈率下降至

8、30倍左右。但是，重新回到历史最高的估值水平，以目前的市场资金成本、无风险投资收益水平以及上市公司的投资回报水平来评估，市场整体估值也已经超过合理预期水平。Page8上海证券研发