上市公司股权结构及公司绩效关系实证分析

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1、上市公司股权结构及公司绩效关系实证分析摘要：本文分析了公司股权结构对公司绩效的作用机制，在此基础上考察中国上市公司股权结构的现状，并运用统计和回归分析方法验证了股权结构对公司绩效的作用效果，结果表明中国“扭曲”的公司股权结构对公司绩效的作用不显著，但具有较强的行业效应。关键词：股权结构；公司绩效；公司治理中图分类号：F276．6文献标识码：A文章编号：1002―2848―2007(01)－0099―09我国上市公司股权结构非常复杂，股权过度集中，国有股比例过大；股权分置且流动性差，缺乏多元化的持股主体，关联股

2、东占较大比重，存在着同股不同价、同股不同权、同股不同利的问题。这种不合理的股权结构导致公司治理效率低下、公司行为不规范、现代企业制度难以建立，并最终反映到对公司绩效的影响。一、股权结构对公司绩效的作用机制15公司股权结构对公司经营绩效的影响是通过股权结构对公司治理效率和公司行为的影响而体现出来的。不同的股权结构安排对公司治理效率和公司行为产生不同的影响。股权结构从股东治理能力和动力、治理内容、治理功能的发挥及治理模式的选择等方面对公司治理效率产生影响，而公司治理效率对公司绩效具有重要影响作用；同时，股权结构影

3、响着公司的经营目标、行为取向，并对公司的决策机制、投资行为、交易行为和分配行为产生影响，进而对公司绩效产生影响。(一)股权集中度对公司绩效的影响15在股权高度分散的情况下，由于小股东在治理偏好上存在着“搭便车”问题，不具有参与公司治理的能力和动力，由此弱化了对公司经营者的内部监督；同时，伴随着股权的分散，“管理者控制”问题趋于严重，如果在缺乏其他治理机制的情况下，将会导致较高的代理成本，造成公司内部治理效率低下。可见，高度分散的股权结构所导致的“搭便车”问题和较高的代理成本对公司绩效起反向作用，随着股权分散度

4、的增加，公司绩效趋于下降。然而，随着股权分散度的增加，一方面“管理者控制”增强了经营者的经营积极性，提高了经营者的创新性效应；另一方面，股权分散使证券市场的流动性增强，有利于证券市场各种功能的发挥，特别是接管机制的作用，使公司外部治理机制将有所增强，形成对公司绩效的正向作用。因此，分散的股权结构对公司绩效的作用取决于这两种作用效应的平衡，即一个是由“搭便车”行为和“管理者控制”导致的内部治理效率降低对公司绩效的负作用效应，另一个是股权分散导致的公司创新效应的提高和外部治理作用增强而对公司绩效的正作用效应。在股

5、权高度集中的情况下，控股大股东从法律上和事实上掌握公司控制权，因此有足够的能力和动力从事公司治理；然而，由于缺乏可以相互制衡的力量，容易导致“大股东控制”。如果外部治理作用弱化，控股大股东就很可能侵蚀公司利润、剥夺小股东的利益，造成高昂的代理成本，导致公司绩效的下降。同时，“一股独大”导致公司决策机制缺乏民主性和科学性，使决策失误所造成的损失增大。股权适度集中的公司股权结构最有利于公司绩效的提高。这是因为：首先，大股东的存在能够克服小股东“搭便车”问题，强化公司内部治理机制，从而改善公司治理效率。其次，由于存

6、在着若干大股东有利于形成相互制衡的权力结构，有效避免“管理者控制”和“大股东控制”的局面，从而降低由此所造成的代理成本，提高公司绩效。第三，权力的相互制衡有利于规范公司的经营行为，形成科学、民主的决策机制，有效地避免因决策失误给公司造成的损失，从而提高公司的绩效。15Demsetz认为存在的公司股权结构是竞争选择的内生结果，在其过程中各种成本优势与劣势得到平衡从而达到均衡的公司股权结构。因此得出结论：股权结构和盈利性之间不存在相关关系。Dem―setz和Lehn提供了与上述结论相一致的经验证据。他们用1980

7、年美国511家公司的会计利润率(ROE)对各种股权集中度进行回归，结果是股权集中度与企业经营业绩财务指标并无显著相关关系¨J。Holdemess和Sheehan则通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权非常分散的上市公司(最大股东持股少于20％)业绩的比较，即它们的托宾(Tobin)Q值与会计利润率的比较，发现它们之间的业绩没有显著的差别，因而认为公司的股权结构与公司绩效之间无相关关系。(二)股东性质对公司绩效的影响不同性质的股东由于治理偏好、治理能力及行为取向的不同，他们对公司绩效的影响也不同。1．个人股东对

8、公司绩效的影响由于个人股东持股比例很小，他们多数没有能力也缺乏激励参与公司治理，因此对公司绩效影响不大。同时，个人股东持股是为了获得证券收益，因而表现出投资行为的短期性，在以外部治理为主的环境中，个人股东“用脚投票”机制有助于改善公司的短期业绩，而不利于公司长期绩效的改善。2．机构投资者对公司绩效的影响15麦康奈尔(McConnell)等人对1000个公司的实证研究发现，托宾Q值与机构投资者所持有的