环保行业国际比较专题研究报告系列一：盈利动力换挡，危废剩者为王

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1、证环保行业国际比较专题研究报告——系列一券研究盈利动力换挡，危废剩者为王报告/行2017年7月5日业强于大市（维持）研投资要点究/美国危废市场处于成熟期，处置技术&行业双集中。美国危废产处置市场处中信证券研究部于成熟期，需求爆发期早在上世纪80年代即已结束，经济转型等导致产废公量持续收缩，众多企业陆续被淘汰出局。目前行业寡头垄断特征明显，2015李想用年，全美规模最大的50家企业（占总危废处置企业3.8%）的危废处置量事占当年全行业处置量的87%。深井/地下灌注目前是应用最广泛的危废处置电话：0755-23835298业技术，且该类设施主

2、要掌握在石化企业手中，用于就地处理自身所产危废。邮件：lixiang7@citics.com美国专业第三方处置市场发达，危废跨区域转移现象普遍。行执业证书编号：S1010515080002业海外龙头成长策略：强化并购&多元化&业务前移。Cleanharbors上市后多次实施并购，逐步成长为美国规模最大的第三方危废处理公司和北美最大的废油崔霖再炼企业。公司持续强化北美市场区域布局，围绕危废产业链进行多元化，电话：021-20262124一站式综合服务平台提升客户粘性和公司溢价能力，品牌、综合服务能力邮件：cuil@citics.com和客户

3、基础广泛使得公司二次客户开发效果突出。近年来公司业务不断前执业证书编号：S1010513080002移，通过专家团队介入上游客户生产经营活动，在客户厂房设施内或客户指定的业务区域内提供专业及系统技术解决方案创造收入及利润，该业务凌润东在公司收入中占比维持在20%~50%区间。过往10年，公司毛利率稳定在30%左右，表明上述竞争策略行之有效，成功规避景气周期下行影响。电话：021-20262152三重合力解决供需错配，国内危废行业迈入2.0时代在即。在过去三年，供需邮件：lingrundong@citics.com不匹配是国内危废处置行业关

4、键特征。在资本加速涌入、上游清洁生产&企业执业证书编号：S1010516080002自建危废设施积极推进、水泥窑协同处置规模日益庞大等三重合力推动下，国内危废处置能力严重不足的问题正在缓解和得到解决。按照目前的产能投放节奏，我们预计国内危废处置能力在2019~2020年左右将增至相对指数表现6,000~7,000万量级，推动行业从供给不足阶段转向到供给紧平衡，危废处沪深300环保置能力严重不足问题届时将基本解决，行业迈向2.0时代。23%盈利驱动力换挡，从赚行业景气周期切换到赚技术及综合服务。在1.0时18%代，行业层面供需不匹配是危废处

5、置企业盈利高企关键驱动力，企业只需13%要将处置设施建成投产，即可享受行业红利带来的高利润。而在供需平衡的2.0时代，危废处置企业之间的客户及原料竞争将变得激烈，只有通过8%提供高质量服务和系统性技术解决方案才能赢得市场并获取正常回报，盈3%利核心驱动力转移到企业层面的技术、集成管理和综合服务等关键因素。-2%风险提示。宏观经济波动致使公司工业废物业务量及毛利率变动幅度超预160704161004170104170404期，外延并购推进缓慢，项目投产进度慢于预期等。资料来源：中信数量化投资分析系统投资策略：从Cleanharbors经验

6、寻找2.0时代胜出者。国内介入危废业务的上市公司已快速增加至近20家。核心盈利驱动力转换意味着2.0时代行业整体回报将下降，且不同企业间的盈利能力将明显分化，届时行业将面临新一相关研究轮洗牌和整合浪潮，投资需要布局有潜力成为2.0时代剩者和赢家的企业。1.环保行业2017年下半年投资策略—需参考cleanharbors在供需平衡周期阶段成长路径和发展经验，我们认为2.0时代的危废企业需要具备业务多元、区域布局广泛、技术及管理实力突出求升级叠加分层加速配置价值突出聚等特征。综合业务布局、技术及管理实力、市场地位、成长潜力等因素，焦龙头(201

7、7-06-01)首选东江环保及雪浪环境，关注高能环境及光大绿色环保（H）。重点公司盈利预测、估值及投资评级股价EPS（元）PE（倍）简称PB评级（元）2017E2018E2019E2017E2018E2019E东江环保17.120.620.831.022821174.6买入雪浪环境28.930.821.171.783525164.4买入高能环境15.970.460.620.773526212.7增持碧水源19.300.811.081.322418153.7买入启迪桑德36.031.421.882.422519154.3买入资料来源：Wind

8、，中信证券研究部预测注：股价为2017年7月3日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款部分环保行业国际比较专题研究报告——系列一目录投资聚焦.....................