消费护城河研究系列之社服行业篇：春有百花秋有月

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1、目录研判：从行业特性角度看护城河6景区：承载能力有限、投资回报期长6餐饮：规模扩张较难，盈利能力较低7免税：开源控费，规模效应至关重要8K12教培：产品非标准化，规模化难9复盘：模式与规模领先构筑护城河优势11宋城演艺：主题演艺+渠道渗透，构建坚实护城河11海底捞：出众服务+优质管理，构建坚实护城河17中国国旅：强化规模优势，掌控渠道，打造护城河25好未来&新东方:产品标准化和全国渠道打造护城河29展望：龙头公司护城河壁垒有望持续38宋城演艺：六花重组+第二轮异地复制，夯实护城河38海底捞：开店加速+提升客户体验，持续保持领先39中国国旅：毛利率仍有提升

2、空间，护城河壁垒显著41好未来&新东方：产品优化+渠道拓展，双寡头格局初现42图表目录图1：景区为重资产属性，固定资产比重高7图2：2013年及2015年传统餐饮品牌的平均生命周期8图3：餐饮各项支出比例情况8图4：餐饮行业盈利模式框架8图5：免税行业盈利模式框架9图6：K12教培行业市场规模取决于在校生数量、渗透率及客单价9图7：K12教培行业市场盈利模式10图8：K12教培产品具有黑箱属性10图9：K12教培产品兼具体验性和强制性11图10：宋城与其他景区公司接待游客增速情况12图11：宋城与其他景区门票收入增速情况12图12：主题景区及旅游演艺项目

3、的互相促进作用13图13：“十二五”期间A级景区收入构成占比13图14：大阪环球影城非门票收入占比超过50%13图15：宋城上市初期签约合作旅行社增长快15图16：宋城2013年起大力发展自营渠道15图17：丽江千古情历年营收及同比增速（单位：百万元）16图18：印象丽江历年营收及同比增速（单位：百万元）16图19：国内驻场演艺秀演出成本对比17请阅读最后评级说明和重要声明2/43行业研究┃深度报告图20：宋城项目与其他演艺项目利润率比较17图21：海底捞与其他餐饮公司收入增速情况17图22：海底捞与其他餐饮公司净利率情况17图23：海底捞重大议题矩阵体

4、现企业文化18图24：餐饮企业平均盈利能力情况18图25：火锅易于复制店数有望快速增长18图26：海底捞为客户提供美甲服务19图27：海底捞会员参加智慧餐厅“千人千味”活动19图28：海底捞注重客户体验19图29：海底捞接待客流情况19图30：海底捞服务为导向的企业文化20图31：海底捞集团各子公司布局20图32：集采有利于降低采购成本（元/斤）21图33：呷哺呷哺食材采购成本涨幅小于市场食材价格涨幅21图34：海底捞食品安全管控流程图21图35：海底捞开放式厨房21图36：公司扁平化架构22图37：员工充分认可公司文化22图38：海底捞给与员工充分晋升

5、通道22图39：海底捞举办岗位之星比赛23图40：岗位之星比赛现场23图41：店长给予充分激励23图42：海底捞内生裂变动力足推动开店速度快23图43：海底捞和其他餐饮公司人工占收入比重对比24图44：海底捞和其他餐饮公司租金占收入比重对比24图45：餐饮不同品牌租金/营收与月均接待客流量关系25图46：海底捞和呷哺坪效对比25图47：海底捞翻台率和呷哺呷哺翻座率对比25图48：2018年中国消费者奢侈品消费的境内占比约为27%26图49：2018年中国消费者奢侈品消费规模占全球的33%26图50：近年公司营业总收入及同比26图51：近年公司归母净利润及

6、同比26图52：近年公司毛利率及净利率27图53：近年公司期间费用率27图54：近年Q1营业总收入及同比27图55：近年Q1归母净利润及同比27图56：近年Q1毛利率及净利率28图57：近年Q1期间费用率28图58：好未来集团历年营收及同比增速30图59：好未来集团历年归母净利润及同比增速30图60：好未来FY2018和FY2019收入结构30图61：学而思培优是公司核心品牌31图62：摩比创立于2009年31请阅读最后评级说明和重要声明3/43行业研究┃深度报告图63：好未来以小学奥数培训起家形成天然的招生流量入口31图64：2015年暑假好未来推出“

7、1元班”，未来推广将更为理性31图65：2008-2018财年新东方总营收及同比增速32图66：2008-2018财年新东方归母净利润及同比增速32图67：2018财年新东方K12业务的营收占比高达59%32图68：2018财年新东方K12业务中泡泡少儿营收增速较快32图69：新东方短期冲刺战略难以实现口碑的传递性33图70：2011年暑假北京新东方推出面向初一学生的“50元”低价班33图71：好未来建立从教材编写、老师授课到学生成绩提高的良好闭环34图72：好未来成立专门的教材内容编写团队打造高品质教研产品34图73：泡泡少儿和优能中学的学生留存率较高

8、体现消费者对其教学质量的认可34图74：2008-2018财年新东方学校和学习中