基于中间价的人民币汇率波动分析_陈韬

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2、ᇏࡗࡎĠචཟѯ׮Ġྍӈ෿໓ᅣщোٳ๭ᇏ05-0034-05）2015（1003-4625ğğF832.6໓ངѓ്઒ğA၂aႄ࿽稳定的中间价，它能否反映市场的变化呢？如果能，长期以来，人民币汇率一直是国际社会关注的它又是如何反映市场的特征？有鉴于此，本文拟根重大议题。美国、日本等国不断抛出有关人民币汇据最新历史数据对人民币中间价波动特征做一实证率操控的论调，并通过多种手段向我国政府施加压分析，检验一般波动率理论和我国央行政策效果。力，甚至诺贝尔经济学奖获得者克鲁格曼先生也加aགྷႵ৘ં࿹࣮ٳ༅[1]一般来说，金融市场工具或资产价格分布具有尖入这一阵营。另一方面，随着我国改革开放的不断

3、深入，人民币汇率形成机制也在逐步完善中，以适峰厚尾特征，价格波动具有集聚性和持续性以及不对[2]应国内外形势发展的需要。1994年1月1日以来，称性等。1982年，美国计量经济学家Engle开创性我国开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理地发展自回归条件异方差模型（Autoregressive的浮动汇率制度，从此人民币汇率形成机制逐步市ConditionalHeteroskedasticiyModel，ARCH），能场化。2005年7月21日新一轮汇率改革后（2008够较好刻画金融市场工具或者资产等价格时间序列年7月—2010年6月国际金融危机期间恢复为固定的条件方差或变量的

4、波动性。1986年，Bollerslev将汇率制），人民币汇率市场化主要从两方面入手：确其发展成为广义自回归条件异方差模型（GARCH），定中间价和扩大浮动幅度。其中，人民币汇率中间此后形成庞大的ARCH模型族，其中GARCH模型应价由中国人民银行授权中国外汇交易中心于每个工用最为广泛，此外学者们还使用TARCH等模型分析作日对外公布，现阶段采取开盘询价模式；浮动幅度时间序列波动的非对称性（杠杆效应）。在2005年、2007年、2012年、2014年分别规定为中č၂Ďଆ྘ഡק间价的0.3%、0.5%、1.0%和2.0%。ARCH族模型一般由均值方程和方差方程组随着人民币汇率浮动幅

5、度逐步放宽，其每日波成。动基本能反映市场供求关系变化。从外汇市场上（1）均值方程一般表达式为看，自2005年新一轮汇改以来，人民币汇率总体上Yt=αYt-1+εt处于上升通道中。但是，随着近期我国经济进入新（2）GARCH模型方差方程一般表达式为222常态，人民币汇率变化进入新周期，现阶段呈现“双σt=ω+αεt-1+βσt-1向波动”调整走势。无论这种“双向波动”是短期现其中，约束条件为α+β<1，这是为了保证象还是长期趋势，人民币汇率的弹性无疑都得到了GARCH过程是平稳的。直观的说明。在这种情形下，直接关系人民币汇率（3）TARCH模型方差方程一般表达式为൬۠ರ௹ğ2015

6、-03-02ቔᆀࡥࢺğ陈韬（1980—），男，湖北武穴人，博士研究生，研究方向：金融计量，风险控制，法律经济分析；陈鹏（1981—），男，湖北武穴人，特许金融分析师（CFA），研究方向：企业财务与统计；吴琼（1983—），女，江西九江人，研究方向：国际经济法和金融法。ࣁವ৘ંაൌ࡬34୍௹ሹ௹}ࣁವܴҳ~2222σt=ω+αεt-1+φεt-1dt-1+βσt-1续，并且人民币总体上处于上升通道，因此早期人民其中，d为虚拟变量，εt<0时，dt=1；εt>0时，币汇率原始数据难以满足统计要求，实证分析往往dt=0。在TARCH模型中，如果φ>0，存在杠杆效会遇到很

7、大的困难，表现在时间序列不具有平稳性应，且使得波动加大；如果φ<0，存在杠杆效应，且或者是GARCH难以满足约束条件（α+β<1）。一使得波动减小；如果φ=0，不存在杠杆效应，没有必些学者采用收益率等传统方法简单处理原始数据或者直接运用原始数据，导致信息损失严重，尚难以满要建立TARCH模型。足ARCH族模型的约束条件或回归结果难以通过čĎ໓ང߭ܤ检验，结果仍是不尽理想的。为了避免原始数据处国内外学者在汇率的研究中广泛运用了理问题，一些学者采用自行计算实际汇率作为基础GARCH模