蒙牛与私募股权基金的对赌协议案例研究

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1、分类号：单位代码：10140密级：公开学号：4031640331专业学位论文论文题目：蒙牛与私募股权基金的对赌协议案例研究英文题目：ACaseStudyonTheValuationAdjustmentMechanismBetweenMengniuandPrivateEquityFunds.论文作者：陈姝行指导教师：曲昭光教授专业：金融完成时间：二〇一八年五月辽宁大学硕士专业学位论文蒙牛与私募股权基金的对赌协议案例研究ACaseStudyonTheValuationAdjustmentMechanismBetw

2、eenMengniuandPrivateEquityFunds作者：陈姝行指导教师：曲昭光教授专业：金融专业方向：公司金融答辩日期：2018年5月13日二○一八年五月·中国沈阳辽宁大学学位论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师的指导下独立完成的。论文中取得的研究成果除加以标注的内容外，不包含其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果，不包含本人为获得其他学位而使用过的成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体均已在文中进行了标注，并表示谢意。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作

3、者签名：陈姝行2018年5月13日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交学位论文的原件、复印件和电子版，允许学位论文被查阅和借阅。本人授权辽宁大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编学位论文。同时授权中国学术期刊（光盘版）电子杂志社将本学位论文收录到《中国博士学位论文全文数据库》和《中国优秀硕士学位论文全文数据库》并通过网络向社会公众提供信息服务。学校须按照授权对学位论

4、文进行管理，不得超越授权对学位论文进行任意处理。保密（），在年后解密适用本授权书。（保密：请在括号内划“√”）授权人签名：陈姝行指导教师签名：日期：2018年5月13日日期：年月日摘要对赌协议，其实质是估值调整机制（ValuationAdjustmentMechanism，VAM），是对企业的估值进行事后调整的一种机制。私募股权融资中设置估值调整条款是投资方减少投资风险的一种方式。估值调整协议是整个投资合同中很重要的一部分。实践中，被投资企业上市前往往也是通过与私募投资人签订估值调整协议的方式实现其多轮融资需

5、求。本文以蒙牛对赌摩根士丹利等私募投资机构为例进行研究，运用了信息不对称理论、不完全契约理论、委托代理理论、激励理论等分析了对赌协议产生的深刻原因，正是因为投融资双方在确定协议关系时将未来交易的不确定性考虑进去，所以规定以企业在将来某时间实现的业绩大小为基础，对以后履行合同时交易双方的权利和义务进行调整，在一定程度上解决了由于信息不对称而产生的道德风险问题。同时，对赌协议实际上是一种风险与收益并存的股权激励手段，在一定程度上激励被投资企业管理层完善其经营管理。本文从博弈论的视角分析了不同的博弈策略行为给投融资

6、双方带来的不同影响，论证了采取重复博弈策略对被投资企业来说更有利，采取重复博弈策略比非重复博弈策略有更大的概率实现对赌双方的共赢，同时也有效地减少了投融资双方的风险。本文对对赌双方的成本以及收益情况进行深入分析。投资方的成本包括企业搜寻成本、协议签订成本、辅助被投资企业改善其治理结构成本、资本运作成本、以及机会成本；投资方收益包括被投资企业股本增值所带来的收益、协议规定的补偿收益、被投资企业成功上市而获得的股权转让收益及资本分红收益。被投资方的成本包括协议签订成本、改善经营管理的成本以及资本的运作成本；被投资

7、方的收益包括被投资方利用从投资方筹措的巨额资金实现企业快速发展而获得巨大收益以及赢得对赌而从投资方得到的股权或现金奖励。本文研究了订立对赌协议产生的风险问题。包括违约风险、经营风险、丧失控制权风险以及协议风险。认为投资方面临的违约风险要大于被投资方，对赌协议的利益分配是以被投资方的业绩等条件为参数的，而且，无论对赌结果如何，投资方均会得到一定收益，而被投资方若在对赌协议中失败则需要承担的支付投资方相应股权或现金义务巨大，甚至有失去控制权的风险。面对未来的业绩目标压力，被投资方可能会急功近利做出不惜损害企业长期

8、发展的短期行为，严重影响了企业的长期发展。最后，融资方关于对赌条款的设定上也面临风险。I本文对对赌协议的法律效力进行了分析，认为对赌协议是一种特殊产品的买卖合同，是对投资者自身权益避险保值性的衍生工具。最后，在得出的结论基础上，对私募股权融资中如何更好地应用对赌协议提出了几点建议。首先应该理性认识对赌协议，仔细推敲对赌协议条款，要秉持客观合理原则，对企业未来能够完成的业绩情况及其他方面谨慎评估；其次