《公司融资结构与治理》北大光华管理学院MBA教材

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1、公司融资结构与治理1©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004代理问题所有权与控制权的分离，或者更一般地，资本与管理的分离导致代理问题股东与经理人之间，和/或债权人与代表股东利益的经理人之间2©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004代理问题的来源：代理人与委托人之间的利益冲突信息的不对称：代理人对其行为和/或其它与收益相关的因素具有私人信息不完全合约和剩余控制权可能的解决方案：公司治理机制是用于保证经理人的决策是为了公司一部分）利益关联人的利益最大化的经济和法律制度代理问题3©北京大学光华管理学院

2、金融系徐信忠2004公司治理无效的后果经理人偷窃（转移价格）享受额外的津贴投资于对经理人而不是对股东有利的项目低效的管理和糟糕的公司业绩抵制被取代4©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004公司治理的目标英美公司治理机制的目标：经理人应该使股东财富最大化其他国家（如德国、日本）公司治理机制的目标通常认为要更广泛，其中包含了更广泛的利益关联人的利益，例如股东、关联企业（的利益关联人）、债权人（尤其是银行）、员工和政府。很显然，不同利益关联人之间很可能存在着利益上的冲突5©北京大学光华管理学院金融系徐信忠

3、2004KingfisherKingfisher公司承诺向股东提供稳定和超常的回报，为此公司将致力于成为欧洲盈利能力最强的批量零售商。为了实现这一目标，我们的战略是塑造在大众市场上处于领导地位的强力品牌、培育积极进取的员工和与供应商建立良好的关系6©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004VolkswagenVolkswagen公司已经成为最广为人知的对“股东价值”的质疑者之一，我们公开宣称“员工价值(workholdervalue)”至少同样重要7©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004管理的目标

4、一项对一万多名经理、董事和金融分析师的调查，要求他们根据下列指标排出位居前十位的美国大公司：－管理水平－产品与服务质量－吸引、开发与保留人才的能力－长期投资的价值－资产的使用－财务的稳定性－创新能力－社会责任与环境责任8©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004管理的目标调查结果显示－1985－1995年间，得分最高的10家公司的股票年收益率为22%，而同期S＆P500指数的收益率为15%，10家得分最低的公司的股票年收益率为－3%－根据产品质量与服务质量（2），雇员（3）和社会责任（8）三项指标的分

5、析显示：在这三个得分最高的公司年平均收益率为19%，而得分最低的公司的年平均收益率为－5%9©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004公司治理机制法律机制经济机制市场竞争，包括公司控制权市场：敌意收购的威胁金融市场和经理人市场上的长期关系和声誉经理人激励计划集中的所有权和监督由董事会监督，包括外部董事（监督人是否有动力进行监督？谁来监督监督者？）10©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004大股东大债权人（尤其是银行）同时是股东的债权人审计师执行高质量的会计标准。审计师的动力来源于审计师市场的声誉和

6、竞争11©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004法律机制市场的高效运转依赖于产权的明确界定和施行具有公司治理功能的法规保护(小)股东的权利投票权诉讼权禁止经理人的“自我交易”（例如经理人给自己或他们的亲属发放过高的薪水或向他们自己发行公司证券，这些会减少公司现有权益所有人的财富）规范公司董事会的结构和组成的法规12©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004经济机制完美市场中的竞争产品市场上的竞争公司要么使利润最大化，要么破产金融市场上的竞争为了降低负债和权益的成本，公司应该建立相应的治理机制，以

7、保证公司向资本的提供者支付均衡的资本成本职业经理人市场上的竞争经理人的业绩压力公司控制权市场上的竞争敌意收购威胁的约束效果13©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004经理人的激励计划相冲突的目标利益一致(Alignment)杠杆保留优秀管理人员(Retention)股东成本经理人持股经理人员持股比例的增加会减少代理问题激励得到提高，但多元化程度降低14©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004奖励计划可以与短期和长期的会计利润以及股票价格相挂钩“奖金银行”：奖金不是全额支付，而是储备起来，并根

8、据日后的经营业绩的高低而增减管理层股票期权高杠杆有效的所有权可能以奖金的形式支付经理人的激励计划15©北京大学光华管理学院金融系徐信忠2004高层经理人薪酬的近期趋势16©北京大学光华管理学院金融系徐信忠20042001年薪酬最高的CEO2001年薪酬最高的5位CEO为：Oracle:7.06亿美元Dell:2.1亿美元JDSUniphase:1.51亿美元ForestLabs:1.48亿美元CapitalOneFinancial:1.42亿美元Ora