股票市场与货币政策的传导

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1、股票市场与货币政策的传导关于股票市场在货币政策传导中所起作用的一般理论　　　　股票市场的发展是推动货币政策传导机制变迁的一个基本力量。它使得货币政策的传导主体增加，传导环节增多，传导中的不确定性增加，更为重要的是，它使得货币政策传导机制中各个具体传导渠道的相对重要性及其运行效率发生变化，即使得信用渠道的地位逐渐降低，而货币渠道的效率逐渐提高。描述股票市场在货币政策传导中所起作用的理论主要有：　　　　（一）Tobin的q理论及其所描述的货币政策传导渠道　　Tobin认为，货币政策传导机制中主要起作用的是资本的供给价

2、格，一旦货币当局成功地提高了资本的供给价格，投资就会发生。在此基础上，Tobin提出了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论，即q理论，用于系统阐述货币政策的传导机制。q是企业的市场价值（即企业股本的市值）与其重置成本之比。q的高低决定了企业的投资愿望。在均衡状态下，q的正常值为1，这保证了资本以经济的自然增长速度重置和扩张；如果q高于正常值，则企业的市值高于其重置成本，相对于企业的市值而言，新的厂房与设备等投资品比较便宜，这诱使企业发行新股票，然后用所获资金购买投资品，扩大生产规模，整个社会的投资水平因而增加

3、，进而产出也相应增加；如果q低于正常值，企业的市值低于其重置成本，因此新增投资的欲望受挫，即使企业意图扩张生产能力，也将通过（在股市上）收购既有企业进行，没有新的投资，总投资就不会增加，因而，产出也不会增加。Tobin的q理论所描述的货币政策传导渠道可表述为：商业银行的超额准备金↓→货币存量↓→利率↑→股票价格↓→q↓→投资支出↓→产出↓。不过，在上述传导过程中，除货币政策外，多种因素（如事件、预期、政治等）均影响q值，因此，货币政策与q值的联系是不紧密的。该渠道发挥作用的前提条件是存在一个理性有效的股票市场。　

4、　　　（二）生命周期理论及财富效应渠道　　财富效应渠道是Modigliani由其生命周期理论加以引申而描述的货币政策传导渠道。Modigliani的生命周期理论认为，决定消费支出的是消费者的毕生资财，消费者毕生资财由人力资本、真实资本与金融财富构成，而股票通常是金融财富的一个主要组成部分。他在此基础上提出的关于货币政策传导的财富效应渠道为：商业银行的超额准备金↓→货币存量↓→利率↑→股票价格↓→财富↓→消费支出↓→产出↓。　　　　（三）CHAMI等人的股票市场渠道理论　　企业股东的收益表现为两个方面，一是股票红利

5、，一是股票本身价格上升。但无论哪一种收入，都表现为名义收入。名义收入的实际价值取决于价格水平或通胀水平的高低。Chami等人阐述的股票市场渠道的机理在于：货币当局通过实施货币政策，影响经济社会的一般物价水平（通胀水平），居民拥有的股票的收益和资本金（表现为名义收入）将会受到一般物价水平的影响，股票的价格便会产生波动，这样股票持有人就会随着通胀水平的变化而改变其对股票回报率的要求，公司为满足股东的要求就会相应调整生产，最终使总产量上升。上述过程可表述为：货币存量↑→价格水平↑→股票除息价值↓→本期股票真实回报↓→下

6、期投资↑→下一期产出↑。Chami等人的这一理论揭示了货币政策所导致的名义价格变动和真实产出之间的关系。　　　　我国股票市场在货币政策传导中所起作用的分析　　　　近年来我国股票市场得到了长足发展，其规模和发展速度超过了货币市场，对实体经济活动的影响也越来越大。越来越多的居民将大量收入投入到股票市场中去，越来越多的企业（包括中小企业、民营企业、外商投资企业）通过股票市场进行直接融资，股票市场已拥有众多的交易主体。有市场调研表明，我国股市已出现了一定程度的财富效应，已有相当部分股票持有者的财富受股市影响较大，从而影响

7、到股票持有者的消费支出。但是从总体上看，目前我国股票市场的发展程度还不算高，还不是成熟的理性的市场，还存在着一些制约和影响货币政策传导的因素。主要表现在：　　（一）市场秩序较乱，透明度较低，信息不对称，信息失真现象较为严重，监管不力，内幕交易、操纵市场、欺诈等违法违规活动得不到有效扼制，股票价格波动非理性，波动幅度较大，股票持有者的金融财富常处在频繁而又剧烈的涨落变动之中，大量中小投资者的正当利益得不到有效保护，入市和交易的积极性受挫。上述现象的存在不利于货币政策的传导。①削弱了中央银行货币政策对股票市场的影响力

8、，使得股票市场难以及时、准确地把货币政策意图反映在股票价格中，利率与股票价格水平之间的联系发生断裂，制约了货币政策经由此渠道传导的效率。②股票市场价格水平形成和波动的非理性使Tobin的q渠道缺乏合适的股票价格，降低了股票市场价格水平波动对实体经济的冲击力。③股票市场价格水平波动的非理性使投资者金融财富处于频繁而又剧烈的涨落变动中，导致了财富效应渠道的无序和失效。④股票市