中证培训——金融衍生品高级研修班课堂笔记五

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1、中证培训——“金融衍生品高级研修班”课堂笔记（五）期权交易与做市商实务2015年5月26日至5月31日，中国证券业协会在厦门举办了《金融衍生品高级研修班》。由国务院学科评议组成员、厦门大学金融学国家重点学科学术带头人、厦门大学证券研究中心主任郑振龙教授和厦门大学金融工程研究中心主任陈蓉教授担任主讲，并邀请了三位业界专家——中证报价系统衍生品业务部高级经理肖华、华泰证券金融创新部副总经理李升东和招商证券衍生投资部期权做市业务负责人邓林进行交流。来自全国51家证券公司及系统相关单位共计70名学员参加了培训。培训班为期六天，课程内容包含5个模块：《期

2、权基本原理与期权交易策略》、《奇异期权与结构型产品》、《金融衍生品与金融创新》、《衍生品定价模型、参数估计与风险管理》和《期权交易与做市商实务》。本部分内容主要为期权交易与做市商实务：一、机构间私募产品报价与服务系统1．证券行业场外衍生品业务开展情况国务院与证监会相关政策意见都指出要平稳有序发展金融衍生产品，稳步发展场外衍生品业务。截至2015年4月底，33家证券公司与738家机构客户已签署SAC主协议约1270份。签约对手方包括商业银行、基金（子）公司、私募基金、期货公司、其他证券公司等各类金融机构和工商企业等。2．报价系统场外衍生品业务报价

3、系统场外衍生品服务业务平台是证券行业场外衍生品市场的基础设施，是推进证券机构发展场外衍生品业务的平台。它提供场外衍生品电子化询价与报价、交易撮合服务；场外衍生品交易相关协议在线签约、协议管理、交易终止等服务；场外衍生品交易集中报告、全市场统一监测监控与数据服务以及场外衍生品合约清算以及资金交收，担保品管理等服务。报价系统场外衍生品业务平台具有交易对手类型多样、发现市场最优价格、电子化签约、支持多种类型交易模板和降低衍生品交易参与方违约风险的优势。二、期权组合策略进阶1．期权定价与灵敏性分析希腊字母各自对波动率和对时间求偏导，得出的图像形状非常相

4、近。说明可以利用波动率的波动率进行希腊字母的管理。进一步研究希腊字母，可以发现在接近到期日时，实值、虚值和平值期权的delta随时间变动非常大。平值期权在接近到期日时gamma随时间变化变动很大。平价期权gamma值最大，期权在平价状态，delta随股价变化得很快，这种变化对期权的买方有利，对卖方不利。其他条件相同时，平价期权的Vega大于虚值期权和实值期权。波动变化率对平价期权绝对价值的影响最大，期权价内、价外程度越深，对绝对价值影响越小；波动变化率对价外期权相对价值的影响最大。在构建期权组合时，有两种思路。一种是交易delta，其本质就是交

5、易价格，组合的delta值反映了投资者的观点：组合delta>0则看涨，delta<0则看跌，delta=0则中性。另一种是交易Vega，其本质是交易波动率。买入定价过低期权、卖出定价过高期权，并动态对冲delta。这样标的证券价格的变动方向不会影响组合净值，波动率变化为盈亏的来源。此时组合的Vega值反映了投资者的观点：Vega>0则看多波动率，Vega<0则看空波动率，Vega=0则波动率中性。2．期权策略分析常见的套利组合有三角套利、盒式套利、果冻套利和无模型套利。常见的期权套保组合有Coveredcall（备兑看涨期权）、Fence/C

6、ollar（领圈套利）。套保策略交易之前要确定套保的必要性，愿意付出的成本，想要多大比例的方向性套保以及能承受多大因为套保。交易过程中，要以波动率为核心，权衡价格与价值来买卖期权套保。交易完成后，监控套保效果，并适时调整，注意风险管理，特别是极端情况风险管理。炒单是快速在买价买入，卖价卖出，类似做市交易，但没有做市交易科学的风险管理体系，并且由于期权流动性天然受限，难于操作。方向性交易是使用期权交易价格方向。但是期权价格还受波动率等额外因素影响，所以价格方向难以判断。价差组合交易，可以正反方向同时交易，低买高卖，以概率取胜。波动率价差组合通常d

7、elta中性，方向性风险相对较小。牛市价差组合可以有delta暴露，但是风险一般小于裸露单品种头寸。LongGamma策略的优势是不用预测股价未来变动方向，适用于多空消息杂陈，预期股价有大幅变动，但多空方向不明的股票。股价涨跌越大，获利越丰。需要注意的是，当股价变动幅度已大，宜获利了结，即同时卖出期权并回补股票。若期权隐含波动率下修，会侵蚀获利。若股价调整，持有时间不宜过长。较不适用于深度价内或价外，且快到期的期权。LongVega策略的优势是不用预测股价未来变动方向，适用于多空消息杂陈，预期股价有大幅变动，但多空方向不明的股票。股价涨跌越大，

8、获利越丰。相比LongGamma策略，杠杆更高。但是需要注意的是，波动率风险大，若波动率下降会引发损失。当波动率大幅上升，股价涨跌幅大，宜获利平仓。若