红筹股回归a股模式比较及制度安排

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1、红筹股回归A股模式比较及制度安排　　一引言　　2007年，随着中国建设银行、中石油在国内证券交易所首次公开发行股票，拉开了红筹股回归A股的序幕。2008年，中移动、中海油等一大批红筹股纷纷表示要回归A股，中国证监会也表示今年将会启动红筹股回归。国内外学者对中国市场分割的分析和检验大部分是围绕着B股、H股市场进行研究。J，但是基本没有对红筹股的定价问题进行过深入研究，由于中国的证券市场还是新兴的市场，红筹股回归也是近几年才发生的事件，红筹股回归的必要性、红筹股回归A股的模式、红筹股回归A股的制度安排等问题的研究都是当前讨论的热点问题，对中国证券市场

2、的发展有着举足轻重的作用。因此，笔者对红筹股回归A股采用的CDR模式、直接发行上市模式、联通模式等三种方式进行了比较分析，并对红筹股回归A股的制度安排进行了分析。　　二红筹股回归A股模式比较分析　　(一)回归模式一：CDR模式　　1．CDR模式流程　　中国存托凭证CDR(ChinaDepositoryRecEipt)是指：中国的预托银行在国内证券市场上发行流通的以外国公司(包括在香港地区上市的红筹股公司)的股票、债券为基础证券的存托凭证。这是红筹股回归的典型模式之一，如中海油服等。　　通过对国际上存托凭证运作的考察，并结合我国的实际情况，本文总结

3、了CDR在现阶段采取的运作流程：(1)有融资需求的红筹股公司增发一部分股票或由大股东拿出部分存量股票，交与香港的券商；(2)香港券商将所持股票交付给托管银行；(3)预托银行在内地证券市场发出相应的CDR交于内地券商；(4)内地券商在证券市场上将CDR发售给内地投资者，同时国内券商将所筹款项通过预托银行、托管银行交付香港券商；(5)CDR发行结束后，在交易所挂牌交易；(6)CDR的注销，当CDR在内地的证券市场上不能转让出去时，内地券商将委托香港的券商出售托管银行手中的正股，并将款项通过预托银行转给内地券商同时内地券商将CDR交付给预托银行注销。一

4、般来说CDR注销的可能性很小。　　2．CDR方式的优缺点　　CDR方式的优点：(1)CDR具备的迂回性，使其成为渐次开放资本市场的一种选择。另外这一方式也绕开了我国《公司法》、《证券法》对A股上市的注册地等的要求。(2)在中国资本市场尚未完全开放的背景下，CDR模式为外国公司(包括红筹股公司)提供了一个在中国内地资本市场融资的工具，为将来真正意义上的外资公司到中国资本市场融资和中国证券市场的国际化提供了可能性。同时也丰富了中国资本市场的投资品种。(3)由于红筹股公司的内在制度原因和香港股市市场环境的变化，红筹股公司在海外的再融资很困难。而国内股市

5、的市盈率较香港股市高，发行CDR可以实现较低成本的再融资。(4)红筹股公司基本上都是具有垄断性资源的大型国有控股公司，相比国内资本市场上的众多国有控股公司，质地较优良，业绩较好。因此CDR在大陆发行，可以扩大国内证券市场的容量，丰富市场投资品种，改善市场上的公司结构。(5)通过提升效应促成香港市场和内地市场的互动，增强两地市场在国际上的综合竞争力。(6)由于红筹公司的信息披露和公司治理均按照香港证券市场的规范执行，通过引入红筹公司可以起到示范效应，从而规范国内股市和上市公司的发展。　　CDR方式的缺点：(1)由于CDR制度的核心在于基础证券和预托

6、证券之间的互换，而互换的前提是货币自由兑换，我国现在的金融制度显然还做不到(包括监管的技术和法律制度)。现时推出CDR的后果可能将重演H股、B股市场和A股市场分割的情况，从而出现CDR和其正股呈现两个市场、两个价格，两个市盈率的格局。CDR可能成为炒作投机工具和强势集团的套利工具。(2)因为发行CDR时较难避免发行的计划管制，推出CDR可能会带来权利寻租和权利对市场的介入，不利于市场正常有序的发展。(3)在发行管制的背景下推出CDR实际上是为红筹股公司在内地筹资提供政策倾斜，不符合市场配置资源的原则。如果资金的流向仅决定于“资格”而不是边际生产力

7、，则可能带来资金使用的低效率。(4)内地与香港对上市股本的评估标准不同，发行以后业绩纪录的差异以及会计处理准则等问题都有所不同。目前的市场环境可能使信息不对称问题在发行CDR的情况下更为突出。从监管的角度来看，由于CDR是二级上市，一级上市还在香港，这样在CDR机制下监管主体在香港而相关上市公司的业务在内地，结果就会使得香港监管当局由于红筹股公司业务在内地而难以监管。同时，内地监管当局会因为红筹股公司在香港注册，无法跨越法律和技术上的困难，从而在一定程度上出现监管的真空。红筹股公司一旦不受香港资本市场的监控就有可能将通过CDR筹集到的资金大量投入

8、到并非发行前所规定的、净现金流为负的项目中，从而损害投资者的利益。(5)如果当前主要针对红筹股采用CDR的发行方式，可能导致对于其他内地