我国上市公司融资结构分析及评价

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1、我国上市公司融资结构分析及评价摘要：文章通过对我国上市公司融资结构现状的阐述，从股权结构、融资成本、资本市场结构等方面分析了我国上市公司股权融资偏好的原因，并剖析了“重股轻债”这种不合理的融资结构所带来的弊端，并针对我国上市公司融资结构的优化提出对策和建议。关键词：上市公司；融资结构；股权融资；债权融资融资结构是指企业通过不同的融资渠道所筹措资本的有机搭配以及各种资本所占比例。上市公司融资方式包括内源融资和外源融资，外源融资又可分为股权融资和债权融资。融资顺序理论（PeckingOrderTheory）是由Mye

2、rs和Majluf在1984年提出的，该理论从信息不对称的角度来分析企业融资行为，得出结论：当公司选择融资方式时，将优先使用内部盈余，其次是采用债权融资，最后才考虑股权融资。而近年来我国学者在对上市公司融资结构进行分析评价时却发现了与此相悖的融资顺序，在此我们对这一现象进行初步探讨。一、我国上市公司融资结构与西方发达国家对比分析本文将以表1为例，在借鉴西方发达国家企业融资结构的基础上对我国上市公司融资状况进行分析：9从表1中可以看出，美、日、德发达国家企业的融资结构与现代资本结构理论描述的最优顺序大致相同，而我国

3、融资结构则有其独特性。（一）内源融资比重明显偏低与西方发达国家相比，我国上市公司融资主要以外源融资为主，内源融资比重不足，即使在偏好外源融资的“银行主导”型的日本，内源融资比重也高于我国（见表1）。（二）明显的股权融资偏好在西方发达国家的资本市场上，债券融资规模是股权融资规模的数倍，如表所示在我国上市公司直接融资方式中，股权的融资比重73%远远高于债务融资，与经济发达国家的股权融资比重大相径庭。二、我国上市公司融资结构的影响因素分析（一）制度因素的制约在我国转轨经济条件下，经济体制与宏观制度背景具有不稳定性，融资

4、制度还处于快速与剧烈的变迁过程中，因此制度性因素势必影响到融资结构。比如说，可能存在公司过去的负债率太高，需要通过股权融资加以优化。这主要是因为我国上市公司的控制股东主要是国有大中型企业，一直靠国家财政拨款。20世纪80年代中期开始的“拨改贷”，使企业负债猛然增加，而我国国有企业摊子庞大，在这样的制度背景之下，改善过度负债的窘况成为许多国企改制上市的根本动因。9（二）股权融资成本偏低融资成本是企业筹集和使用资金必须支付的各种费用。股权融资和债券融资都存在融资成本，主要是利息或股息支出、交易成本、纳税等。在我国资本

5、市场上，由于我国上市公司盈利水平普遍不高，股息率很低，企业往往采取各种手段，如不分配现金红利，以较低的比例分配现金红利或以股票的形式分配股利，所以股息支出的成本较理论水平低。而债券融资存在着还本付息的限制约束条件。所以在我国，股权融资对于上市公司而言成为既不受监督约束又无还本付息压力的最优融资方式。（三）我国上市公司股权结构的特殊性股权结构是指股份公司总股本中不同性质的股份所占的比例及其相互关系。融资是为了投资的需要，融资的非理性，很有可能是投资非理性所致。我国上市公司大多由国有企业进行股份改制而来，股权结构上存

6、在着国有股和法人股高度集中且不流通的特性。由于“一股独大”，小股东成为外部人，重大决策事实上由大股东操控，董事会的作用也就大打折扣了，这种特殊的股权结构就容易造成大股东对小股东利益的侵蚀，出现投资的随意性。（四）我国债券市场发展滞后，债券融资渠道不畅9上市公司融资结构与公司融资环境相关。西方国家上市公司面临的是一个较为规范化的证券市场，而我国债券发行市场的管理不够宽松，市场化程度相当低，企业通过债券融资的可能性实质上受到抑制，这在客观上刺激了上市公司对股权融资的要求。截至2001年3月14日，在沪深两个交易所上市

7、的企业债券（含转换债券）上市总额199.39亿，市价总值204.97亿元，而上市股票的上市总额达到1289.16亿，市价总值更高达48088.51亿元，二者相差甚远。（五）债权融资的高融资风险简言之，融资风险是融资活动偏离预期所可能带来的损失。对于企业来说债务性融资的风险要高于股权融资的风险，这主要表现在：首先，存在是否能按约付息的风险。支付利息是举债的前提，而且利息支付不因企业是否盈利变化，相反，股权融资因其利润共享、风险共担，企业不会面临付息压力。其次，存在是否能如数、按期偿还的风险。在债权融资的方式下，借债

8、必须偿还，资本不能偿还的损失是由企业自身负担的，企业必须想方设法将所借资本全部如数、按期偿还，才可能保证企业经营持续进行下去。而股权融资所筹资金则可以永久使用，无须考虑偿还的要求。（六）我国上市公司自身积累和盈利能力差，内源融资比例过低9发达国家的内源融资比重一般在60%左右，即使在偏好外源融资的“银行主导”型的日本，内源融资比重也高于我国。我国上市公司多为国有企业改制而