二、基于创造价值或增长率的财务战略选择

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1、第七章财务战略二、基于创造价值或增长率的财务战略选择创造价值是财务管理的目标，也是财务战略管理的目标。如果这个目标是不变的，那么财务战略问题就只剩下战略途径问题，也就是如何实现这个目标的问题。从战略上看，管理者为增加企业价值可以操控的管理杠杆十分有限。这就如同驾驶飞机一样，虽然有很多一表现是机器复杂的运转状态，但是驾驶员可以操纵的不外乎方向、速度和高度等有限的变量，正是依靠对主要变量的控制使飞机安全抵达目的地。如果对主要变量的操作失误就会偏离目标，甚至机辉人亡。为了实现财务目标，必须找到影响创造价

2、值的主要因素，以及他们与创造价值之间的内在联系。（一）影响价值创造的主要因素1．企业的市场增加值既然企业的目标是创造价值，那么管理者就需要知道如何计量价值的创造，因为计量是管理的前提。计量企业价值变动的指标是企业的市场增加值，即特定试点的企业资本(包括所有者权益和债务)的市场价值与占用资本的差额。这个差额使企业活动创造的，使用市场价值衡量企业价值增加额。企业市场增加额=企业资本市场价值-企业占用资本公式中的“企业资本市场价值”是权益资本和负债资本的市价。如果企业的股票和债券都上市流通，则该数额不难

3、获得。如果企业没有上市，则市场价值需要用另外的方法估计。公式中的"企业占用资本"是指同一时点估计的企业占用的资本数额(包括权益资本和债券资本)。它可以根据财务报表数据经过调整来获得。这种调整主要是修正会计准则对经济收入和经济成本的扭曲。调整的主要项目包括坏账准备、商誉摊销、研究与发展费用等。严格来说，企业的市场价值最大化并不意味着创造价值。企业的市场价值由占用资本和市场增加值两部分组成。股东和债权人投入更多资本，即使没有创造价值，企业的总的资本市场价值也会变得更大。一个大企业的市值很大，一个小企业

4、的市值很小，我们不能认为大企业能创造更多的价值，也不能认为小企业的管理业绩较差，关键是投入的资本是否是由于企业的活动增加了价值。2．权益增加值与债务增加值企业的市场增加值可以分解为权益的市场增加值和债务的市场增加值两部分企业市场增加值=(权益市场价值+债务市场价值)-(占用权益资本+占用债务资本)=(权益市场价值-占用权益资本)+(债务市场价值-占用债务资本)=权益增加值+债务增加值通常，债务增加值是由利率变化引起的。如果利率水平不变，举借新的债务使占用债务资本和债务市场价值等量增加，债务增加值为

5、零。在这种情况下，企业市场增加值等于股东权益市场增加值，企业市场增加值最大化等于权益市场增加值最大化。利率变化是宏观经济变动决定的，管理者无法控制。从管理者的业绩考核角度看，债务增加值不是管理业绩，在考核时应当扣除。管理业绩考核应当适用的是权益的市场增加值。换一个角度即从可控性角度看，由于利率不可控，增加企业价值就等于增加股东价值。正是因为如此，准确的财务目标定位应当是股东财富最大化，即股东权益的市场增加值最大化。严格说来，它不同于企业的市场增加值最大化，更不同于企业市场价值最大化或权益市场价值最

6、大化。3．影响企业市场增加值的因素既然在利率不变的情况下，企业市场增加值最大化与股东财富最大化具有同等意义，那么管理人员就应努力增加企业的市场增加值。影响企业市场增加值的主要因素分析过程如下:假设企业也是一项资产，可以产生未来现金流量，其价值可以用永续固定增长率模型估计。企业价值=现金流量/（资本成本-成长率）其中：现金流量=息税前利润x(1-税率)+折1日-营运资本增加-资本支出=税后经营利润-(营运资本增加+资本支出-折旧)=税后经营利润}投资资本增加假设企业价值等于企业的市场价值:企业市场增

7、加值=资产市场价值-投资资本=(税后经营利润-投资资本增加额)/(资本成本-增长率)-投资资本=[税后经营利润-投资成本增加额-投资成本x(资本成本一增长率)]/(资本成本+增长率)=[税后经营利润/投资资本-投资资本增加额/投资资本－资本成本+增长率）x投资资本]/（资本成本－增长率）由于成长率是固定的:投资资本增加/投资资本=增长率5第七章财务战略税后经营利润/投资资本=投资资本回报率所以:市场增加值=(投资资本回报率-资本成本)x投资资本/（资本成本-增长率）这里的企业的市场增加值与经济增加

8、值(即经济利润)有联系。经济‘增加值是分年计量的，而市场增加值是预期各年经济增加值的现值。经济增加值=税后经营利润-资本成本x投资资本=（税后营业利润/投资资本-资本成本）*投资资本=（投资资本回报率-资本成本）*投资资本因此:市场增加值=经济增加值/（资本成本-增长率）经济增加值与企业市场增加值之间有直接联系，为企业业绩考核奠定最为合理的基础，可以使激励报酬计划与增加企业价值保持一致。经济增加值与净现值有内在联系。投资的净现值、投资引起的经济增加值现值、投资引起的企业市场增加值三