股权集中度丶债务融资结构与企业价值关系的实证研究

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1、股权集中度丶债务融资结构与企业价值关系的实证研究合融久地，股权集中皮、债务融资结构与企业价值关系的实证研究候利北京航空航天大学经济管搜学院摘要:本文使用2佣6年1>.f.2∞8年上市公司数据，研究融资结构与企业价位的关系，然论如下:股权集中皮与公jJ:.价低.iE.相关;整体债务水平、短期债务比例与企业价值负相关;我国上市公司对债务结构选择能力较弱;总体而宫债务治理效果不明显，内部理里根架下大股东对债务期限结构优化作用不J!:f-。本文另对阂有企业和非网有企业进行了对比分析，结论反加全面。关键询:融资给构，公司价值中周分类号F832.1文献标识码A文章编号∞1…828X(2011)04-

2、0185叫02根据MM定珊，股权集中度、债务融资结构对公词价值有重要影三、研究设计及橄榄响。鉴于我阁企业股权集中度高，债务擦体水平偏低而期限结构特殊1.研究变最的现实背景，以我国上市公司经验数据对相关问题进行研究具有较强本文选取净资产收益率RO缸，总资产收益率ROA度最赢利能力，的现实意义。投资产出感度量投资效率，每股收益度量股东盈利能力，托宾Q值度本文以第一大股东持股比例刻踊股权集中度，以债务导整体水平摄市场反应，采用因子分析法创建企业价值代理变黛阳，使企业价值与期限结构刻丽债务融资结构，检验二者对企业价值的影响机理与效代现变黛含义览丰富，问时辅以民OE进行稳健悦检验。果。随后验证股权

3、集巾度对债务融资结构作用效果，亦即是否存在辛苦融资结构与企业价值关系的解释变量还包括第一大股东持股比例;大股东…债务期限结构…企业价值;的效果趋同作用路径。另外对B5Rl，第…大股东性质B5N].股权制衡Z指数，资产负债感TDR，短不同性质企业(国有企业和非国有企业)进行对比分析。期债务比例阳，企业规模LNA，企业成长性GR.虚拟行业变量Al;，虚拟年度变最AY，o股权集中Jt与债务期限结构关系验证方橱，以短期债务比例师一、文献黯遗作为股权结构的1戴安刻画指标，股权集巾程度会影响控制权分为被解释变最.以剧院1皮盘股权集中度，其他解释变最包指B5N??1配，与股权融资引发的代理问题有紧密关

4、系，可分为监管与侵占两方LNA.侃，Alj,AYjo企业资产期限AM，实际所得税税率TAX，自丽。Diamond(1991)，徐伟，商英，邢英σ005)等学者认为股权集牛皮由现金流CA5Ho与企业价值正相关，而Tehmina(2005)证明股利支付惑、股男号阴阳报率2.样本选拇与股权集中l!f负相关。本文资料来源于国黎安C5MAR数据库，以中国沪、深两市A股余、;破产约束是债务融资治理机制的黎本原理，不同期限类型债务行业上市公司2ω6至2∞8年的财务数据为研究样本，剔除金融、保险的治理机理也不同。国内学者多认为工者垦负相关筑系(陈小悦，李行业公司，发行B股、;股.5T和阿公司和数据不全样

5、本。共获2766晨，1995;局长江、韩慧博.2∞1;张兆国，陈华东，府丽.2∞1;个有效数据。肖作平，棚匀，但对债务期限结构影响的研究尚无定论。3‘模型建立综上，融资结构对企业价值影响结呆尚未达成一效，本文从代现(1)股权集中庶与企业价值回归模刻班撮优化，行业样本扩觅，债务结掬多5G刻闹，建立权益融资与债务Model1a:FV=atBSRI+αlB5N+α3Z+α.LNA+α，TDR+α6GR+11.2跚11融资泊颈联系四个方丽加以改进。8~>IAYi+汇1+2ALt+b嗣1-1Model1h:RO区$αIBSR1+αzBSN川+α13Z+α4LNA+αsTDR+α‘GR+二、研

6、究假设我闺证券市场发展时间较短，外部监督和法律法规尚不像念，大艺y础;A胁茹肌+史川1+叶2ALi1=1归幽叫l股东较高的持股比例是对法律制服保护弱化的自适戚，利于且监督经营者行为。。)债务整体水平与企业价值回归模型叫阳H假设1:版权集中应与企业价值呈正相关关系。Mo耐de仙l2a:凹=α叫1川叩民R+α川A+α3ρG议R+圣νYI峭A茹μ+守善d川+叶2品ALt+8根据权衡理论，债务整体水平与企业价值存在密切联系，且存在最优债务水平(区间)，二二者应盟;倒U犁;非线性关系。M灿叫呻日d咀皿1施2幽b川仰(匀3)短期债务比例与企业价台值革阴阳模刻a阳i叫-t/-1假设2a:债务艘体水平与

7、企业价值最提似;倒U裂;的非线攸关系。Model2曰:FV坦a15D+a2GR+α3LNA+α.TDR+我国上市公司短期债务比例畸商，易诱发投资项目短视效应;固艺YIAYi+罢1+2AL.+e阳叫有银行短期贷款管理亦不完善，债务治理的效果被扭曲甚至弱化，但短期债务对非国有企业的积极作用相对跟著。ModeI2d:ROE=αISD+α2GR+α)LNA+α.TDR+假设2h:短期债务比例与企业价值负相关，且不同性质企业存在恙汇y，AYi