管理层薪酬激励及企业投资关系探究

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1、管理层薪酬激励及企业投资关系探究一、引言自1998年我国上市公司开始在年报中披露高层管理者持股状况以来，鉴于我国特殊的制度环境和法律环境，投资者、监管部门与学术界对管理层持股或期权激励非常关注。目前，随着我国上市公司股权分置问题的解决，企业投资价值最大化和管理层与股东之间的代理问题显得尤其重要。现代企业制度的建立，使企业所有权和经营权分离，两权分离带来的管理层与股东之间的代理问题，是传统的委托代理理论的核心内容。委托代理理论认为，在信息不对称的情况下，实施管理层持股或期权激励，可以促使管理层在制定经济决策时选择和执行能增加股东财富的行动和投资

2、机会(JensenandMeckling，1976)。通过薪酬激励――管理层持股激励管理者，使其与股东利益保持一致，减少代理成本，从而带来公司价值的增长。11从国内现有的研究来看，大多数学者都集中于管理层薪酬和管理层持股与公司业绩关系的研究，然而对管理层持股和公司业绩之间的关系尚未有一个定论。如李增泉(2000)依据规模、行业、区域及国家股比例对1999年799个样本进行了分组检验，认为我国上市公司经理人的年度报酬与公司业绩无关，而与公司规模相关，并表现出明显的区域性；魏刚(2000)通过对1999年813家样本公司相关数据的检验认为，公司业

3、绩与管理层激励计划没有呈现出统计上的显著相关关系；黄惠馨(2005)以1997年以前上市的高科技企业1997年～2001年的数据为基础，对特定行业经理人的年度报酬与企业业绩之间的关系进行了检验，认为高科技行业经理人持股与公司业绩之间存在显著的相关关系；姚燕(2006)以2004年的相关数据为基础，设定了管理层持股行业集中度这个指标进行回归检验，认为管理层持股和公司业绩存在显著的相关关系。11长期投资是企业长远发展和未来经济利益来源的重要保证，委托代理理论认为在企业投资决策中存在着代理冲突。目前，我国上市公司股权分置改革已经基本完成，2006年

4、1月4日证监会发布了《上市公司股权激励管理办法(试行)》，允许企业对管理层实施股权激励，以后管理层持股数量以及持股人数将会越来越多。那么，在现实经济环境下，管理层薪酬与管理层持股对企业长期投资是否存在实际影响，有关这方面的研究国内还很少，尚未有学者从管理层薪酬和管理层持股角度实证研究对企业长期投资的影响。就目前而论，大多数学者只是研究了托宾q值、现金流量、控股股东性质、销售收入、管理层学历和年龄对企业长期投资的影响。本文试图通过实证分析，研究与检验管理层持股比例、管理层薪酬和任职期限这三个变量与企业长期投资的相关性，完善对企业长期投资影响因素

5、的分析。二、文献回顾(一)国外文献回顾管理层薪酬和管理层持股一直是国外学者关注的热点之一，现在由于信息经济学和委托代理理论的产生和发展，为研究管理层薪酬和管理层持股提供了理论支持，因此，国外学者基于信息不对称和委托代理理论对企业投资进行了研究。这方面的文献主要有：Jensen(1986)通过委托代理理论的分析指出，当存在信息不对称时，由于股东与经理人利益分配机制未必充分有效，从而在他们之间产生委托代理问题，经理人可能利用多余的现金去从事一些净现值为负的项目，而且经理人有在职消费、不断做大公司规模以提高个人声誉的愿望。这些因经理人与股东之间信息

6、不对称产生的委托代理问题，导致公司过度投资。Lambert.etc(1989)通过理论分析指出，包含股票期权的经理人薪酬不仅影响企业的财务决策，还会对企业的股利分配以及资本支出决策产生影响。Sok-HyonKang.etc(2006)通过对美国1992～2000年间9379个样本的研究发现，企业的长期投资与经理人的薪酬结构存在着内生性的相关关系，即管理层薪酬结构对企业投资存在正相关性，经理人持股比例越高，企业的资本支出就越多；同时，经理人的薪酬和持股比例也受企业投资的影响。11(二)国内文献回顾在我国，对企业投资的研究主要集中于上市公司融资问

7、题，部分学者将融资问题引进公司投资决策模型中，并就公司投资是否存在融资约束进行了理论与实证研究。而基于信息不对称和委托代理理论来研究企业投资的文献很少。冯巍(1999)用Fazzari(1988)的检验模型，检验我国上市公司内部现金流与公司投资的关系，以此来证明信息不对称假说，检验表明，现金流对每股分红低于0.05元的公司、非国家重点企业和没有实行主办银行制度的公司的投资水平存在显著性影响，从而得出我国上市公司存在融资约束的结论。郑江淮(2001)从股权结构角度对我国上市公司投资的融资约束进行了实证分析，结果发现我国国家股比重越低的上市公司没

8、有受到明显的外源融资约束，而国家股比重越高的上市公司却受到了外源融资约束，说明国家股比重高的上市公司的信息成本比比重低的公司要高。潘敏(2002)则采用模型分析方法