股权结构与公司价值相关性的研究

《股权结构与公司价值相关性的研究》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在应用文档-天天文库。

1、股权结构与公司价值相关性的研究　　一、引言　　公司价值这一概念，早在20世纪50年代中期在国外就被明确提了出来，随着现代经济以及财务管理理论的发展，公司价值的观念已经深入人心。公司的一切活动都是围绕价值创造进行的，从公司战略开始到融资、投资、公司治理等都是为了公司价值增值。作为影响公司价值的主要因素，资本结构、公司治理、公司战略对公司价值有着重大的影响。其中，股权结构是公司治理的基础，其分布直接决定了公司控制权在不同股东之间的分配，股权结构不同，决定了股权所有者在公司内部话语权的差异，并形成不同的公司治理制度，进而影响公司价值。在股权高度分散

2、的英美国家，公司治理的主要问题来自于经理人与股东之间的代理冲突，而在股权高度集中的东亚和西欧国家，大股东具有足够的激励控制公司。因此，公司治理问题的实质，演变为大股东与小股东之间的利益冲突，具体表现为大股东凭借其控制权地位进行侵害小股东利益的“掏空”行为（ShleiferandVishny，1997）。在我国证券市场上，这种现象尤其突出。我国上市公司股权结构表现为非流通股东居主导地位的股权高度集中模式，在这种模式下，大股东具有足够的动因和能力掠夺小股东利益。唐宗明等（2002）研究发现我国上市公司大股东侵害小股东的程度远高于美英国家。虽然20

3、05年后，中国证券市场监管层出台了逐步实施股权分置改革的方案，第一大股东一股独大的现象有所缓解，但是通过研究股权结构与企业价值的关系，来研究如何有效抑制大股东掠夺行为的公司治理模式极具重要意义。　　公司的股权结构分布直接决定了公司控制权在不同股东之间的分配。不同股东因在公司所拥有股权的不同，决定了在公司内部话语权的差异，并形成不同的公司治理制度，进而影响公司绩效。因此，股权结构才是决定公司绩效、公司价值的物质基础。本文从股权中的股权属性、管理层持股、股权集中度和股权制衡度几个方面，多角度研究其与上市公司价值的相关性。这对于综合分析股权结构对于

4、企业价值的影响具有一定的现实意义。　　二、股权结构与公司价值关系研究的文献综述　　（一）股权集中度与公司价值　　关于股权集中度与公司价值关系的研究有多种不同的观点。BerleandMeans（1932）、Claessens（1997）、PedersenandThomsen（1999）发现股权集中度与企业会计利润率正相关。陈小悦等（2001）研究发现股权集中度与公司绩效正相关。张红军（2000）、肖作平（2003）的研究表明托宾Q值与股权集中度呈显著正相关。孙永祥等（1999）研究，表明大股东的存在有利于公司治理机制的发挥。　　第二种观点认为股

5、权集中度与公司价值负相关。Leech等（1991）的研究结论显示：股权集中度与企业价值及利润率之间存在显著负的联系。Mudambi等（1998）的研究也证实了股权集中度与业绩之间存在负的联系。　　第三种观点认为股权集中度与公司价值是一种非线性关系。Gedajlovic等（1998）、Thomsen等（1999）的研究证实企业股权集中度与利润率之间存在非线性关系。吴淑琨（2002）的研究表明股权集中度（赫芬达尔指数和后九大股东持股比例）与公司绩效呈显著的倒U型关系，第一大股东持股比例与公司绩效呈正相关关系。　　第四种观点认为股权集中度与公司价值

6、并不相关。Mehran（1995）研究发现，股权集中度无论是与代表公司价值的托宾Q还是与代表公司经营业绩的资产收益率都不相关。朱武祥、宋勇（2001）、于东智（2001）的研究也表明股权集中度与绩效的相关性并不明显。　　（二）股权制衡度与公司价值　　第一种观点认为股权制衡度与公司价值正相关。Pagano等（1998）认为公司存在多个大股东有两方面作用：一是大股东多元化有利于形成对管理者的监督；二是多个大股东的同时存在可以通过相互监督来弱化控股股东谋取控制权私利的能力。Gomes（2001）认为股权制衡能力的提高将降低大股东对中小股东的利益侵害

7、程度，Henrik等（2001）的研究证明了这一点。黄渝祥等（2003）、白重恩等（2005）以中国上市公司为对象证明了此结论。　　第二种观点则认为二者是负相关的关系。朱红军等（2004）以案例研究的方式考察民营上市公司股权制衡的效果，认为股权被制衡模式并不比大家广泛诟病的“一股独大”更有效率。赵景文等（2005）分析结果表明股权制衡公司的经营业绩差于同行业、总资产规模相近的一股独大公司。徐莉萍等（2006）的实证也表明过高的股权制衡对公司的经营绩效的负面作用。　　（三）股权性质（国有股比例）与公司价值　　关于国有股比例与公司价值也存在众多不

8、同的观点。许小年等（1997）、李格平等（1999）、刘国亮（2000）、杜莹等（2002）的研究，都发现国家股比例与公司绩效显著负相关。还有观点认为国有股比例与公