国内上市公司mbo的制度障碍与法律监管

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1、国内上市公司MBO的制度障碍与法律监管　　摘要：自20世纪80年代，发端于美国的上市公司管理者控股收购(ManagementBuyout，缩写为MBO)异军突起，并迅速席卷全球。上市公司MBO实质是市场经济对效率最大化追求的必然产物，其不仅有利于实现产权结构调整，同时还可以降低公司代理成本，激励管理人员等，尤其对于急需明晰产权与减退国有股的国内上市公司，无疑具有重大意义。本文依据国内外上市公司MBO实践，先对上市公司MBO作出一般法律分析，再对国内上市公司MBO运作的制度障碍与监管问题进行深入探讨

2、，以求对上市公司MBO立法与实践有所稗益。　　关键词：MBO制度障碍法律监管　　一、上市公司MBO的一般法律分析　　究其实质，上市公司MBO只是杠杆收购的一种，是指目标公司管理层借助目标公司的担保而大量举债，向其股东收买公司控股权的行为。事实上，MBO之所以能够作为一种分配制度创新，迅速风靡全球，是有其本身重要的科学性因素。概而言之，MBO使所有者与经营者合二为一，弥补所有者缺位的局限，不仅有利于降低公司代理成本，调动公司管理者释放“企业家才能”的积极性，而且可让原公司所有者实现投资结构的调整，完

3、成公司退市与获取致力于其他投资的资金等。但也正由于上市公司MBO的创新性及其管理者扮演有冲突的双重角色因素，在实践中带来一些急需解决的新问题，如MBO高负债率带来金融风险;管理层与股东的利益冲突导致管理层的忠实义务的违背;信息不对称性带来股价不合理以及侵犯股东权益等等。鉴于此，各国法律对其展开充分的引导和监管，以求达趋利避害之效，并由此形成上市公司MBO的一般法律特征：　　(一)上市公司MBO的特定法律主体12　　如前所述，上市公司MBO是目标公司管理层通过融资购买目标公司的股权，改变公司所有者结

4、构，并实际控制公司的行为。在这个收购行动中，收购方是目标公司的管理层，被收购方是管理层供职的目标公司，收购标的就是目标公司的股权，而管理层作为收购方正是上市公司MBO与一般公司收购的法律主体的区别所在。在实践中，为了收购与融资的操作便利，作为收购主体的目标公司管理层通常会成立一个投资公司，以其名义进行MBO行动，因为这个投资公司的形式意义，所以亦被称为“壳”公司。另外，由于近几十年各国对职工持股计划(ESOP)的广泛推行，职工持股会也成为上市公司MBO的重要收购主体(当然，由于职工持股会中非管理层

5、职工股份的存在，借助职工持股会的上市公司MBO被视为不彻底的MBO，或过渡性MBO)。如1999年粤美的MBO收购主体是“顺德市美托投资管理公司”，其中美的公司管理层约占美托股本的78%，剩下22%的股份为工会持有。当年美托占美的总股本的6%，列第三股东位置。到2001年上半年美托持股比例增至22.19%，位居第一，从而完成MBO计划。　　(二)上市公司MBO的特殊法律性质　　首先，上市公司MBO是一种民事法律行为，是目标公司的管理层与原股东之间的股权转让。股权由原公司股东转移到公司的管理层，从而

6、变更原法律关系，引起相应的权利和义务的变动，即产生所谓的“私法上效果”。在MBO行动中，管理层作为收购方，或采取公开要约收购，即通过发出公开收购要约向上市公司不特定股份持有者按公开要约条件的收购行为;或采取协议收购方式，即与特定股东就收购股份的价格、数量协商一致，达成收购意愿。但无论是采取那种方式，目标公司原股东与管理层都必须遵循平等、自愿、诚实信用原则，并在双方意思表示一致的前提下，MBO才能完成。12　　其次，上市公司MBO是一种特殊的民事法律行为，其除应遵守平等、自愿、诚信等原则外，还必须遵

7、守证券法以及相关法律、法规所规定的强制性规定，如信息披露、强制收购要约、退市规定等。而由于许多国内上市公司国有股控股的实际，涉及国有股转让的MBO还必须符合国家有关国有股的转让政策。如珠海丽珠管理层于2001年1月借助珠海桂花职工互助会，委托浙江省国际信托投资公司与第一股东光大集团达成股份转让协议，但由于未获财政部通过，该协议无疾而终。　　由此可见，上市公司MBO广泛涉及民法原则、公司法、证券法、税法、劳动法、反垄断法以及民事诉讼法等法律领域，并受到国家有关国有资产政策的影响，是一种法律层面影响和

8、调查极广的特殊民事法律行为。　　(三)上市公司MBO的严格法律程序12　　尽管每一个具体的上市公司MBO的过程互不相同，但是，透过纷繁复杂的表面现象，可以将其划分为以下几个相互联系的阶段。即首先由管理层发起成立职工持股会或投资公司;再由目标公司资产为职工持股会或投资公司作担保，向银行、保险公司或风险投资基金贷款融资，或向养老基金、保险公司与风险投资基金等发行优先股票或次级债券以及在市场上公开发行高收益债券(即垃圾债券)进行“夹层”融资;然后实施收购计划;最后收购完成，根据控股情况决