浅析公司治理机制对现金持有的价值效应

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1、___________________________________________________________________________________________浅析公司治理机制对现金持有的价值效应 　论文关健词:代理治理机制现金持有价值 　　文章摘要:在不完全的资本市场，企业持有或者获取现金都是有成本的，而这些成本最终由股东承担，这就会影响了股东对企业所持有现金的价值判断。在这种情况下，由于代理问题的存在，企业持有的现金的价值就会受到公司治理机制的影响。本文综合阐述西方学者对公司治理机制衬现金持有价值效应研究的发展脉络，并对这些研究进行了简要的评论。 　　20世纪90年代

2、末，西方企业出现持有大量现金与现金等价物的现象，这一现象得到西方学者的关注。国外学者在针对企业持有现金的收益和成本权衡理论的研究基础上，进一步试图从代理理论角度探司企业所持现金的市场价值。代理理论认为，由于公司所有权与控制权的分离，放任管理层自由行事很可能会造成企业资源的浪费和企业价值的损失。在理想的资本市场，交易成本、代理成本和信息不对称引起的成本都为零，企业持有现金可以被看作是一种净现值为零的投资行为，企业的现金无论是持有还是进行股利支付都与企业价值无关，这就意味着股东持有企业的每元现金的市场价值就是一元。但在不完全的资本市场，企业持有或者获取现金都是有成本的，而这些成本最终由股东承担，这

3、就会影响了股东对企业所持有现金的价值判断。那么企业持有的每元现金对股东来说也就不值一元了。在这种情况下，企业持有现金的价值与企业价值就有直接的联系。我国股权分置改革后，管理者的代理问题突出。鉴一于此，有关代理问题又企业价值的影响，以及公司治理机制对企业现金持有价值的影响就具有重要的现实意义。 　　一、国际理论界对公司治理机制对现金持有价值效应研究的发展脉络 　　1、证实代理问题对企业现金持有量有影响 Harford(1999)检测了企业如何使用意外所得的现金和现金储备，不过没有关注公司治理机制或是现金价值;Dittmaretal.(2003)发现投资者保护弱的国家现金持有量很高，这说明了可能存

4、在的代理问题;Harfordeta1.(2006)使用美国的数据进行分析，发现现金持有量与公司治理机制间存在负相关关系。3_____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 　　总的来说，由于美国市场较为成熟，投资者保护也较强，所以从公司治理机制角度表现出的代理问题影响现金价值的情况不显

5、著;但是，其他市场尤其是对新兴市场的研究结果显示了潜在的重大代理问题的存在。 　　2、关注收购市场(takeovermarket)，试图从代理理论角度探讨企业所持现金的市场价值 　　Harford(1999研究表明收购市场反映了企业持有过多现金的代理问题。通过研究现金富裕企业的并购行为，发现这些并购损害了企业价值。与Harford的研究结论不同，Faleye(2004)发现了与代理理论相反的证据。其通过关注公司流动资金对收购的威慑效果，提出委托收购(proxycontest)是一种有效的控制机制。Faleye)认为持有现金的经济后果不仅没有反映代理问题，反而是增强了企业的防恶意收购能力，是正面

6、的影响。 　　3、直接对企业所持现金的价值进行实证检验 Dittmar和Mahrt-Smith(2007)除了检验持有现金的成本，还从公司治理角度对现金储备的低价值原因进行解释。以往的研究都发现企业有一个最优现金持有量并且可以用权衡理论来解释这个现金水平，但是Dittmar发现实际的现金持有水平超过了权衡理论决定出的最优现金持有量，一个解释就是经理层出于自我保护的意识而堆积现金，表明了代理问题的存在。不过，现金水平、代理理论和公司治理这三者间关系的证据却是不具有说服力的，所以，Dittmar的文献就是要给出一个结论性的证据。通过比较治理差与治理好的公司在持有现金的价值和使用情况，Dittmar

7、发现公司治理对企业价值有显著影响:公司治理差的公司的1美元现金价值只有0.42到0.88美元，而治理好的公司的现金市场价值大约是治理差的两倍。此外，他们还发现治理差的公司会很快把现金浪费在明显降低公司经营绩效的项目上。这种大额现金持有对未来经营绩效负影响在公司治理好的公司会被遏制。他们发现公司治理对公司如何使用现金和投资者对现金定价有明确的影响，但同时发现公司治理对现金持有水平的影响并不是非常明确