联合证券--策略研究专题电话会议纪要继续震荡,寻找新

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1、策略研究专题电话会议纪要Aug-2009责任编辑策略研究专题电话会议纪要卢虎(0755-82080057会议时间2009-08-3110:30am会议纪要朱俊春：继续震荡，寻找新的平衡1、市场看法：估值逐渐合理，短期负面因素仍然较多市场进入相对合理的价值空间2009年中报披露的情况已近尾声，通过测算过去10年（1998~2008年）上市公司可比口径下中期业绩占全年业绩的比重，结果显示这一比例的波动还是比较剧烈的，高的时候2001年曾经接近70%，低的时候接近45%，但总体来看大朱俊春部分年份的这一比例还是

2、在50%上下5个百分点内波动，10年的均值水平为（021）5010602255.75%，如果不算2008年的话均值为54.59%。zhujc@lhzq.com蔡键根据宏观的判断，CPI-PPI的剪刀差可能会逐步收窄，下半年企业的利润可（0755）82364415能不如上半年那么好，同时2009年下半年继续出台更大规模刺激计划的可能性caijian@lhzq.com也不大，所以上半年业绩占全年业绩的比例应该向历史均值或者说正常值回归。汪毅（0755）82492203以55.75%和54.59%这两个比例测算

3、，2009年全年上市公司利润增幅分wangyiyjs@lhzq.com别是20%和22%。另外可以给出两个情景假设，乐观的情形：下半年上市公司盈利与上半年相同，则2009年同比增幅34.22%。悲观的情形：下半年利润环比上半年大幅缩水，仅占全年业绩的4成，则2009年同比增幅为11.85%。由此看来，根据历史均值推算的09年上市公司利润增幅是一种相对中性的假设，进一步我们选择中值21%作为09年企业盈利增速的中性假设。至于10年的利润增速，在此参考了朝阳永续的一致预期数据：乐观预期下09年的盈利增速与朝阳

4、永续提供的一致预期较为接近，因此乐观预期下10年的利润增速采用朝阳永续提供的数据，为25%，中性预期和悲观预期的数据则做了等比例处理。经过前期的调整，市场进入了相对合理的价值空间。当前A股市场的静态市盈率为30.11倍，低于过去12年的历史均值水平36.02倍；在中性预期下09PE将降为24.2倍，10PE降到21倍。短期负面因素较多引起股市波动的因素主要有三方面：宏观政策、经济数据以及股市资金供求。虽然股市在三周之内下跌了18%，但是短期内来自这三方面的负面因素仍然很多。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股

5、票和行业评级标准。1/8策略研究专题电话会议纪要Aug-2009（1）双松政策的持续不改政策收紧的趋势温家宝总理在浙江考察归来主持召开的国务院常务会议，重点指出部分行业产能过剩、重复建设现象仍很突出，并强调了有保有控的金融政策。由于本轮经济刺激计划是以投资为主，辅以天量的信贷，此次会议精神或是中央政府层面达成了共识的产物。另外，上周发改委也有一次公开的表态，我们判断，在中国经济08年保八无忧的前提下，调经济增长结构正成为中国管理层考虑的重点。（2）短期内经济指标大面积“超预期”难以再现从投资和信贷的角度出

6、发，政策作用的力度不可能再大，因此短期内经济指标大面积“超预期”难以再现。8月房地产投资方面的数据可能会打击市场，出口复苏态势虽然确立但力度较为有限。首先，7、8月份是地产行业的传统淡季，无论是销售方面还是开发方面。其次，从我们地产行业研究员在广州深圳调研的情况来看，8月房地产销售方面的数据并不乐观。深圳在上一波楼市调整中幅度最深动作最快，对全国的房地产开发投资具有更加明显的指示性意义。跟踪数据显示，深圳8月份的日均成交套数和面积环比7月分别下滑了14.6%和14%；广州市场7月份新建住宅成交套数和面积环

7、比分别下降了22%和29%，近5个月以来成交环比首次出现负增长。出口复苏不可过分乐观。虽然出口复苏态势明确，但是从“量”和“速度”来观察，均比较有限。短期之内，出口将继续向好，这主要受发达国家经济企稳复苏预期和季节性因素的共同作用。中长期内出口实质性的好转取决于全球经济，特别是发达经济体的复苏进程（此处接下来会由我们的宏观高级研究员蔡键及海外策略研究员汪毅作进一步探讨）。（3）资金供求关系勉强维持平衡，再融资对市场形成压力联合证券最新的资金供求分析报告表明，资金供求关系已经到了勉强维持平衡的地步。根据计算

8、，资金供给为1.02万亿，股票供给为1.03万亿，这是今年5月底以来首次出现资金供不应求的局面。09年初至今发审委已经审批通过了64家企业的融资计划，其中7月通过了25家，8月通过了24家企业，自7月初开始种种迹象已经表明监管层在缩短再融资的审批时间。根据截止8月27日已公告的增发预案统计，剔除定向大股东及其关联方增发的部分后，年内增发募资超过2727亿元。三季度若有一半发行则有1364亿资金需求。从集中体现的行业来看，银行与