钢铁行业并购重组深度研究（上）：世界四轮并购大潮的经验与启示

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1、证券研究报告

2、行业专题报告原材料

3、钢铁推荐（维持）世界四轮并购大潮的经验与启示2017年12月23日钢铁行业并购重组深度研究（上）上证指数3297在世界钢铁工业发展历程中，以20世纪初、20世纪70年代、20世纪90年代，21世纪后为节点，先后经历了四次大规模的兼并重组浪潮，分别确立了行业规模美国、日本、欧洲的钢铁强势地位，成就了一批巨型钢铁企业。占比%股票家数（只）551.6总结美、日、欧并购重组经验:总市值（亿元）88891.6流通市值（亿元）79551.8钢铁并购重组出现主要来自于经济放缓、需求下滑、供需失衡加大、企业自身追求规模或协同效应。需求下滑主要是中期的产业

4、结构变化（非短期经济行业指数波动）。%1m6m12m绝对表现-2.713.047.5世界钢铁并购重组的经验表明，在经济转型大约10年后，钢铁行业陷入深度相对表现1.40.125.9调整期，人均消费开始下降，相当一部分钢铁企业会被市场淘汰，这会造成(%)钢铁沪深300大量资产损失及职工失业。进而推动产能下调幅度20-30%，并购重组后行业80集中度达到70-80%（CR4）。6040并购重组既能使企业摆脱效益低下，又避免出现金融风险和社会稳定风险。20但需要行业都采取这一措施，才能有效发挥其应有作用，单靠1-2个企业或地0区不会取得明显效果。-20Dec/16Apr/17Aug

5、/17Nov/17政府政策支持和引导尤为重要。政府层面主导开展的大范围并购重组，能避资料来源：贝格数据、招商证券免未来出现大范围企业倒闭带来的资产损失和职工失业风险。相关报告并购重组期需要低融资成本融资环境。钢铁行业作为资金密集型行业，设备1、《钢铁行业点评报告—草根调研报上的固定资产投入占比很高，融资成本的高低直接影响企业盈利能力。企业告：Mysteel年会主要观点》2017-12-20在施行兼并重组之时，宽松的货币环境使得企业融资便利，间接影响企业的2、《钢铁行业专题报告—供需双增整合。长，废钢行业迎来机遇期》2017-12-18并购重组方式多使用换股合并等，降低收购杠杆

6、减少现金流压力，溢价不宜3、《钢铁行业周报—需求淡季，期货高出资本市场同类并购过多。提前反应》2017-12-17国外钢铁并购重组路径与并购方式选择：美国钢铁并购重组的路径：在大量亏损企业申请破产保护或关闭后，幸存企都是在股票市场完成的。不过20世纪初美国钢铁一味追求规模扩大不停收购小型个体企业，并没有带来行业的进步，技术变革显得迟缓，不符合生产规杨件yangjian7@cmschina.com.cn律。S1090517090004日本钢铁并购重组的路径：在政府主导创建能稳定价格和产量、在技术和成倪文祎本方面能成为行业的领导者后，企业出于战略考虑自愿重组。并购方式多为niw

7、enyi@cmschina.com.cnS1090517090005强强联合，交叉持股。这种并购方式在经济高速发展，竞争加剧阶段，显得尤其有效。欧洲钢铁并购重组的路径：先在国内率先开展私有化改造，在私有化改造后，开始大规模的国内重组和跨国并购。并购方式有价值投资的收购式，需要注意选择合适目标企业；也有为了拓展市场的收购式，需要建立在经济增速较杨件敬请阅读末页的重要说明yangjian7@cmschina.com.cnS1090517090004倪文祎niwenyi@cmschina.com.cn行业研究快基础上；也有类似日本的强强联合，在经济发展放缓、行业竞争紧张的时候更为适

8、宜。基于美日欧经验对中国钢铁并购重组的若干思考随着国内落后产能持续整顿，优质资源亟待整合；行业供需矛盾突出，需要重组引发规模及协同效应；产业布局与无序竞争，急需改善产业布局；环保压力日益凸显，影响生存空间等内在条件积聚，钢铁兼并重组潮逐渐成熟。由于非需求下滑驱动，以及中国钢铁国企占比高的现状，我们判断本轮兼并重组第一步仍是去落后产能，进而是政府主导下的专业化基础上的规模化（强强联合）和组建区域市场龙头企业同步，纯市场自发的兼并重组将会有所滞后。政策层面不仅限于供给侧改革，还包括国企改革、行业整合、产业布局优化等，判断中国钢铁业第四次并购重组大潮临近，亦即将开始一轮持续若干年

9、的产业布局调整，重塑行业格局。钢铁并购去产能的投资逻辑2015年是中国钢铁市场化去产能元年，2018年开始或出现政府层面主导的并购重组。判断行业中期均将受益于去产能及兼并重组逻辑，两大：1）行业层面，需求基本稳定前提下，并购后供给端充分调整带来的行业景气度提升；2）公司层面，受益于重组后带来的整合效应，包括议价能力提升、规模效应、资源整合等方面。选股逻辑有两条：一是行业龙头，二是持续存活的弹性标的，但归根结底仍是弹性。敬请阅读末页的重要说明Page2行业研究正文目录世界钢铁行业并购重组历程......