国际主权债务专题：中国应重视主权债务的货币意义

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1、证券研究报告/宏观研究/宏观专题日期：2017年9月14日中国应重视主权债务的货币意义——国际主权债务专题分析师：胡月晓胡月晓Tel：021-5368617153686170E-mail：huyuexiao@shzq.com主要观点：huyuexiaoSAC证书编号：@shzq.comS0870510120021中国的债务水平相对最低目前国际上关于债务管理的通行标准主要是依据欧盟的《马斯特里赫分析师：陈彦利特条约》中，要求成员国财政赤字控制在国内生产总值的3%以下，Tel：021-53686170公共债务水

2、平不超过国内生产总值60%的标准。从目前各国的负债水E-mail：chenyanli@shzq.com平来看，均远远超出60%的这一标准。具体来看，债务水平最高的日SAC证书编号：S0870517070002本最高已超过200%，最低也在90%以上，远超出60%的标准。美国从2005年开始债务率开始持续上升突破60，并在在2009年金融危机后债务水平从60区间跳升至80以上，并逐年增加，目前已超过100%的区间。欧盟17国整体指标自1995年开始就没有低于过60%。仅有中国符合要求，债务率最低，并一直控制在6

3、0%以下。美日债务扩张，中国债务保守美国、日本作为负债领先的两个国家，均是凯恩斯主义坚定的奉行者。二战后美国一直坚守这一政策，长期的扩张性财政支出带来直接结果就是的是美国债务负担的高企。而日本债务的激增主要源于国内资产泡沫的破灭。20世纪90年代随着房地产泡沫与股市泡沫的破灭，日本经济陷入长期的低迷，时至今日也迟迟未能走出泥潭。为刺激经济增长，日本反复使用宽松的货币政策以及扩张的财政政策，形成了当前日本的高负债格局。而08年的金融危机更加快了美、日等国主权债务的增长。中国的主权债务一直相对保守。一方面是由于我

4、国自建国以来早期一直奉行的是财政均衡理念，对于举债一直持相对偏谨慎的态度，而缺乏“债务-货币”的经济学思维也是重要因素。主权债务的货币意义主权货币的增长需要以国家信用为基础，而最直接的联系就是将政府债务工具作为担保。这也意味着政府债务不单单是为政府融资或实现宏观调控手段，维持一定的政府债务规模也是保证货币体系正常运转的需要，由此被赋予了货币意义——在信用货币体系下，国家债务通过充当储备货币创设过程中的抵押物，使主权货币具备了显性国家信用。当前由于外汇占款的持续下降，我国的基础货币投放方式已逐渐由以往的被动投放

5、转向了以公开市场操作和贷款、贴现窗口为主的主动投放，其相关操作规模比重也在逐渐上升，再加上基础货币自身的增长需求，这也对目前存量国债的规模增长提出了更高的要求。从国际范围来看，我国的存量国债规模明显偏低，这也就要求我国打破传统财政均衡理念的约束，在新的“债务-货币”的经济学思维下，将货币增长、债务可持续和宏观调控形成三位一体的债务管理框架，主动加快我国国债规模的增长，并且要将国债优先于地方债的发展。另外，为了配合短期限储备货币的发行，与之久期相匹配的短期限政府债务工具的品种与规模也必须相应提高。重要提示：请务

6、必阅读尾页分析师承诺和重要声明。1宏观专题目录一、国际主权债务情况...........................................................41.主权债务和经济发展...................................................................42.基于债务总额/GDP的比较:美、日偏高，中国保守................43.基于政府债务水平的国际对比:美、日居前，中国增长加快6二、债务管理的国际基准..

7、.......................................................71.GDP基准...........................................72.财政收支基准.......................................8三、国际主权债务发展的原因分析.........................................91.经济周期影响：08年金融危机后全球债务同步上升......92.经济思想影响：美、日奉

8、行凯恩斯主义................103.财政体系：中国的财政均衡理念......................114.“债务-货币”的经济学思维的缺失...................12四、主权债务的货币意义.......................................................121.主权债务背后的国家信用.................