交运行业港口整合篇（上）：深度解剖中国五大港口群，环渤海港口群投资过度

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1、2017年9月4日港口行业专题报告深度解剖中国五大港口群:环渤海港口群投资过度-----港口整合篇(上)徐运义张文兴业研究兴业研究分析师分析师摘要：环渤海的3500亿固定资产及在建工程为长三角和珠三角4-5倍。根据我们统计的超过30个中国大型港口数据，目前环渤海地区因干散货吞吐量庞大，总吞吐量高于长三角和珠三角约一倍以上的水平，但是环渤海港口群固定资产及在建工程已达到惊人的近3500亿的规模，较长三角和珠三角港口群的4-5倍，利息支出和折旧费用将大幅承压总体回报率。环渤海未来三年投资计划依然庞大，区域性港口整合势在必行；长三角和

2、珠三角总体盈利情况良好。我们认为环渤海港口群投资过剩，部分港口债务负担过重。如执行未来三年投资计划（总计约600亿）将进一步恶化竞争环境。我们认为区域性港口整合势在必行，这将帮助合理有效利用环渤海港口资源，减少区域港口间的恶性竞争。2017年6月，我们很欣慰的看到招商局集团计划主导辽宁省港口整合。最后，我们预计长三角和珠三角港口群总体盈利情况较健康，未来大型港口回报率有望保持平稳或小幅走高。交运行业报告港口需求增速放缓为主基调。考虑到2016年下半年的高基数和港口货物需求端的不确定性，我们认为2017-18年港口吞吐量增速小幅放缓

3、可能性较大。我们预计集装箱，干散货和油品增速放缓至个位数。港口权益和债券概况。债券方面：港口企业为区域性垄断商业模式，一般现金流情况较好，我们认为部分高收益债品种具备一定的投资价值。从港口存量债券来看，丹东港集团、江苏大丰海港、营口港务集团和珠海港控股集团旗下相关债券收益率较高，主要因为财务杠杆较高且盈利情况较一般。权益方面：由于珠三角、长三角业务量边际改善更大，区域内港口公司涨幅要明显好于环渤海尤其是东北地区港口公司。除了基本面因素外，大湾区和雄安新区概念也刺激了珠海港，深赤湾和唐山港等权益今年以来的表现。中长期来看，考虑到航运

4、企业大船化趋势，我们认为珠三角和长三角地区部分大型集装箱深水港口具备一定的投资价值。2○C兴业研究版权所有使用前请参阅最后一页重要声明交运行业报告一、港口现状解剖1、港口发展现状：今年货物吞吐量提速，各区域分化明显港口货物以集装箱、干散货和油品为主，该类货物需求与其所服务的腹地经济活动密切相关，因此中国大型港口主要集中在沿海经济发达地区如长三角、珠三角和环渤海地区。我们统计了遍布在中国五个港口群的超过30个大中型港口吞吐量数据，这些大型港口除去香港港的贡献，占了2016年全国集装箱吞吐量约85%。为了更合理的比较，我们把香港港纳入了

5、珠三角的统计。不同区域的港口群因腹地经济结构的不同而存在较大的差异：图表1：中国五个港口群货物吞吐量情况数据来源：港口公司，兴业研究3○C兴业研究版权所有使用前请参阅最后一页重要声明交运行业报告图表2：集装箱吞吐量按地区（2016年）800030%700025%600020%5000400015%300010%20005%100000%长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海集装箱（万TEU)同比增速数据来源：港口公司，兴业研究图表3：干散货吞吐量按地区（2016年）2510%8%206%154%102%50%0-2%长三角环渤海珠三角东

6、南沿海西南沿海干散货（亿吨)同比增速数据来源：港口公司，兴业研究4○C兴业研究版权所有使用前请参阅最后一页重要声明交运行业报告集装箱方面，三大经济圈体量都较大，长三角略领先，主要受益于庞大的进出口贸易量和外贸经济。另外上海港已连续7年集装箱吞吐量世界第一，该港口作为一个国际中转港的竞争能力将为其带来额外的货运量。干散货方面，环渤海地区遥遥领先，该地区的钢铁产能较大，其次秦皇岛港、黄骅港等作为中国重要的专用煤炭港口也地处环渤海；珠三角干散货吞吐量较少，主要是因为重工业投资少,如该地区钢铁产业存在“大市场，小产能”的结构性紧缺现象。

7、油品方面，占总体港口吞吐量较小。环渤海体量较大因为炼油厂较多，且部分地区也是中国石油战略储备之一；珠三角油品吞吐量相对较少。由于2016年宏观经济疲软，港口吞吐量增速整体放缓。2017年以来，受益于欧美经济持续向好、钢铁行业利润复苏和煤炭补库存等因素，港口货物吞吐量出现明显复苏，前十大港口前7月总吞吐量同比增长7%。全国前十集装箱港口吞吐量保持强劲，前7月同比上升8%；其中长三角同比增速为11%，珠三角同比上升8%，但是环渤海港口因受腹地经济低迷的影响下，增长乏力，同增仅2%。5○C兴业研究版权所有使用前请参阅最后一页重要声明交运

8、行业报告二、港口产能及投资前景--环渤海投资额惊人图表4：环渤海港口投资金额庞大（2016）亿元40003500300025002000150010005000长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海固定资产在建工程数据来源：港口公司，兴业