预制菜行业深度研究报告：预制风起-20210807

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行业研究获取更多最新资料请加微信：chensasa666证券研究报告食品饮料2021年08月07日预制菜行业深度研究报告推荐（维持）预制风起引言：新赛道，新机会。速冻食品近年高增已为预制食品吸足眼球，且随安井华创证券研究所入局预制菜、行业第一股味知香上市，讨论愈加火热，但实际市场认知较为局限，因此本文特针对预制菜产业链深度梳理，视野开阔，资料详实，深入剖析证券分析师：欧阳予行业发展规律，力求挖掘行业本质，描摹未来演绎，推荐阅读！生意本质：类餐饮业态，规模性是关键，与冻品比经营门槛更高。预制菜本邮箱：ouyangyu@hcyjs.com质是介于食品和餐饮间的中间业态，背后差异在于与消费者的距离，食品中人执业编号：S0360520070001的因素低、标准化高、规模性强，餐饮则恰好相反，但关于人的满足层次更高。证券分析师：董广阳具体就实际属性而言，预制菜能够节约成本和时间，且完成对厨师更高程度替代，但研发和品类易模仿，生产端工业化程度不高，因此竞争差异化核心体现电话：021-20572598为渠道效率，此外由于我国饮食习惯复杂，大单品稀缺，生意规模效应相对有邮箱：dongguangyang@hcyjs.com限。与初级冻品相比，预制菜更依赖B端渠道，口味上直接影响食用，因此执业编号：S0360518040001采购决策更趋多元，且终端需要业务员指导服务，部分情况存在定制诉求。而C端预制菜消费者教育尚早，营销投入需求高，且由于预制菜保质期偏短，实联系人：彭俊霖际定价系统性管理更难。邮箱：pengjunlin@hcyjs.com空间展望：快速渗透红利期，未来CAGR为15%，10年后预制菜7千亿，其中速冻菜肴可近千亿。我国预制菜起步于00s，14年外卖发展推动B端井喷，20年疫情刺激C端加速。当前空间约2千亿，在饮食外部化和经济发展下，行业基本数据我国餐饮发展潜力大，驱动预制菜10年至7千亿，其中速冻菜约千亿左右。占比%格局预判：行业成长初期百舸争流，洗牌期比拼企业效率，大赛道细分竞争，股票家数(只)1152.86速冻菜更可集中。复盘海外，预制菜赛道空间广阔，足够诞生规模性企业，目总市值(亿元)73,914.568.86前玩家主要为零售和冻品商。考虑到速冻技术可提高保质期和标品率，满足规流通市值(亿元)68,740.0310.76模化运营需求，我们判断终局为“速冻菜肴集中度更高，其他菜肴区域性竞争”，最终高效率者历经持续的洗牌可实现份额集中。此外，关于大单品稀缺问题，相对指数表现我们认为，一方面我国菜品加工程度更高，实际加工调理需求理应更大。另一方面海外大单品也不常见，况且我国拥有更大市场空间来支撑单品扩张，部分%1M6M12M对冲饮食复杂问题。而关于盈利天花板问题，我们认为日本属小经济体、社会绝对表现-14.55-22.867.47回报率低、上游农业效率不足，于我国参考性有限，未来大概率可至10%以上。相对表现-11.37-18.1712.16突围之道：大单品撬动，B端优先，响应高效，能规模化者为王。当前整体格局分散，根据玩家和渠道划分，大概率相对集中局面，大空间下可出规模企业。2021-04-30～2021-08-0643%玩家基因：产品思维VS服务思维，能大规模撬动渠道者为王。专业厂商具备产品型思维，擅于打造爆款和渠道建设；而餐饮企业多服务思维，优26%势在研发和品牌溢价，但是劣势在渠道建设和团队调整；零售企业产品丰9%富度高、运营灵活，但劣势在于品质难管控、产品走不出自身平台；农业企业具备原材料优势和渠道协同，但需平衡好BC渠道、新旧产品。-7%21/0421/06渠道打法：从可开发性和需求稳定选择渠道。乡厨、酒店和团餐由于是沪深300食品饮料(申万)主人点菜，需求相对集中，加上有关键人物，可实现上量销售，开发性价比高。连锁快餐切入需以优势大单品，但通常企业自带央厨，做大后易被替代。中小餐饮成品率高，但需求分散，核心以成本为优先，而农贸市场相关研究报告需求稳定，为当前C端最合适解决方案。《快消品领域的需求洞察：顺势而为，蓄势而发细分品类：料理包看成本，酒店菜比品质和服务，调理肉制品易运营，C——凯度专家论坛演讲实录》端靠品牌营销。根据产品形态并结合渠道，我们核心提炼出四类子行业，2021-07-28分别对应空间500/250/1000/400亿。料理包中蒸烩煮一马当先，部分区域《食品饮料行业周报（20210726-20210801）：估市场龙头集中度高，核心竞争要素为成本，但需把控品质关；酒店菜壁垒值回落后，怎么看当下食饮板块？》高，核心竞争要素为研发实力和渠道服务，开发中先发优势明显，后面发2021-08-02《川调火热东风至，智慧餐厅初萌芽——餐饮标展需增强单一酒店品类渗透能力。调理肉制品加工程度低，目前应用空间准化解决方案暨大消费论坛反馈》最大，农业企业具备天然优势。C端开发难度较高，企业多占领垂直品类，2021-08-06并以热点营销引爆，目前来看农贸市场门店模式发展程度成熟。投资建议：当下赛道溢价，长看竞争能力，推荐安井，关注味知香。当前行业处于发展初期，渗透率快速提升带来板块性红利，大空间和高速发展下赛道享受溢价。未来随着龙头入局，格局集中逐步成为主线，强竞争力企业更具优势。安井作为国内老牌速冻龙头，企业竞争力强劲，整体预制菜经营思路清晰，无需过分担心短期业绩波动，配合定增项目落地，公司长期稳定增长具备充分支撑。味知香为业内领先企业，C端于农贸市场打造加盟店，B端以“馔玉”品牌绑定大客户开发，当前随着上市募资打开产能天花板，在预制菜行业红利下，公司增长有望迈向新台阶。风险提示：终端需求回落、成长上涨超预期、市场竞争加剧、食品安全问题等。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载

1获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告投资主题报告亮点本报告亮点为：1）基于与初级冻品对比，厘清预制菜概念定义，并理解预制菜生意本质。本文认为预制菜本质是介于食品和餐饮间的中间业态，背后差异在于与消费者距离不同，食品中人的因素低、标准化高、规模性强，餐饮则恰好相反，但关于人的满足层次更高；与一般冻品比，预制菜更依赖B端渠道，口味上直接影响食用，因此采购决策更趋复杂，且终端需要业务员指导服务，部分情况下存在定制诉求。而C端预制菜消费者教育尚早，销投入需求更高，且由于预制菜保质期短，实际定价系统管理更趋复杂。2）预判品类和渠道发展趋势，对比美日预制菜发展，指出我国发展空间和终端格局。我国预制菜起步于00s，14年外卖发展推动B端井喷，20年疫情刺激C端加速。当前空间约2000亿，在饮食外部化和经济发展下，我国餐饮发展潜力大，驱动预制菜10年有望至7千亿，其中速冻菜可近千亿。复盘海外，预制菜赛道空间广阔大，足够诞生规模性企业，目前玩家主要为零售和冻品商。考虑到速冻技术可提高保质期和标品率，满足规模化运营需求，我们判断终局为“速冻菜肴出龙头，其他菜肴区域性竞争”，最终高效率者历经持续的竞争和洗牌可实现份额集中。3）预判行业竞争趋势，梳理细分赛道和对应企业竞争要素。整体格局分散，赢家难以通吃，根据参与玩家和渠道划分，大概率是差异竞争、相对集中局面，大空间下可诞生规模企业。我们提炼出料理包、酒店菜、调理肉制品和C端四类赛道，分别对应空间500/250/1000/400亿。料理包中蒸烩煮一马当先，部分区域市场龙头集中度高，核心竞争要素为成本，但需把控品质关；酒店菜壁垒高，核心竞争要素为研发实力和渠道服务，开发中先发优势明显，后面发展需增强单一酒店品类渗透能力。调理肉制品加工程度低，目前应用空间最大，农业企业具备天然优势。C端开发难度较高，企业多占领垂直品类，并以热点营销引爆，目前来看农贸市场门店模式发展程度成熟。投资逻辑当下赛道溢价，长看竞争能力，推荐安井，关注味知香。当前行业处于发展初期，渗透率快速提升带来板块性红利，大空间和高速发展下赛道享受溢价。未来随着龙头入局，格局集中逐步成为主线，强竞争力企业更具优势。安井作为国内老牌速冻龙头，企业竞争力强劲，整体预制菜经营思路清晰，无需过分担心短期业绩波动，配合定增项目落地，公司长期稳定增长具备充分支撑。味知香为业内领先企业，C端于农贸市场打造加盟店，B端以“馔玉”品牌绑定大客户开发，当前随着上市募资打开产能天花板，在预制菜行业红利下，公司增长有望迈向新台阶。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载

2获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告目录一、生意本质：还原正餐，提升效率.....................................................................................6（一）概念界定：属调理食品，核心为菜肴.................................................................6（二）商业属性：类餐饮业态，规模性是关键.............................................................71、价值点：B端节约成本，C端节约时间................................................................72、差异化：去厨师更彻底，渠道壁垒凸显...............................................................83、规模性：大单品稀缺，可变成本较高...................................................................9（三）预制菜VS基础冻品：B端管理复杂，C端更需营销....................................10二、路径推演：预制风起，红利共荣...................................................................................11（一）空间展望：发展初期渗透快，未来CAGR约15%........................................111、规模初探：规模2000亿，当下增速约20%.......................................................112、空间预判：预制菜10年7千亿，其中速冻菜可近千亿...................................13（二）格局复盘：效率比拼，赢家通吃.......................................................................161、海外格局：预制菜大赛道分散，玩家主含零售和冻品商.................................162、终局假想：速冻菜更可集中，洗牌后高效率者胜出.........................................16（三）趋势演绎：景气赛道，变中求进.......................................................................191、品类演化：从难手工、强口味到高附加值.........................................................192、渠道模式：绑定B端易上量，成熟后向C端外渗............................................203、盈利能力：日本参考性有限，盈利望达10%以上.............................................22三、突围之道：发展初期，规模为王...................................................................................23（一）竞争全图：群雄毕至，差异竞争.......................................................................231、玩家基因：产品VS服务，高渠道杠杆者更优..................................................242、渠道打法：从可开发性和需求稳定选择渠道.....................................................25（二）分子板块：料理包看成本，酒店菜比品质，C端靠品牌营销.......................261、料理包：小B起步，市场化竞争.........................................................................262、酒店菜：高壁垒、高盈利赛道.............................................................................273、调理肉制品：大空间易运营，农企具备优势.....................................................284、C端：需求仍需培养，竞争相对分散..................................................................28四、投资建议：当下赛道溢价，长看竞争能力，推荐安井，关注味知香.......................30五、风险提示...........................................................................................................................31附录：企业之路：不同门派，功力对比...............................................................................32（一）品类优先，研发驱动：聪厨、信良记、王家渡...............................................32（二）锚准渠道，快速引爆：蒸烩煮、绿进、味知香...............................................34（三）零售基因，互联网创新：盒马、蜀海...............................................................37证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3rQGW7ZPUSZ4VBW7NdN7NoMoOsQqRiNqQxPfQmMvM8OrQrRvPpOrRMYtPrQ

3获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表目录图表1预制菜分类和主要概念厘清.....................................................................................6图表2预制菜介于餐饮和食品属性之间.............................................................................7图表3B端使用半成品后可节约成本..................................................................................8图表4租金、人力等成本连锁化率提高.............................................................................8图表5C端预制菜定位与其他食品定位错开......................................................................8图表6家庭小型化和生活节奏加快.....................................................................................8图表7不同餐饮企业绑定厨师体制.....................................................................................9图表8预制菜生产中人工化程度仍高.................................................................................9图表9不同餐饮业态SKU数量情况...................................................................................9图表10预制菜企业可变成本占比较高...............................................................................9图表11预制菜和初级冻品特征对比.................................................................................10图表12预制菜发展历史梳理.............................................................................................11图表13行业空间约在2000亿左右...................................................................................12图表14预制菜产业链上下游环节图.................................................................................13图表15烹饪复杂程度上中餐>日料>西餐.........................................................................14图表16中餐、西餐、日料烹饪文化比较.........................................................................14图表17美日预制菜食品不同维度口径解析.....................................................................14图表18美国速冻食品发展基础因素共振.........................................................................15图表19预计2030年餐饮行业收入达10万亿.................................................................15图表202030年速冻菜可至千亿左右................................................................................15图表21美日预制菜肴C端零售格局.................................................................................16图表22中美日预制菜系和品类梳理.................................................................................17图表23美日预制食品主要参与玩家信息介绍.................................................................18图表24产品边界限制预制菜格局.....................................................................................18图表25日本速冻食品公司持续整合.................................................................................18图表26美日企业决策的分化.............................................................................................19图表27预制菜品类发展的核心逻辑.................................................................................19图表28不同预制品类生命周期.........................................................................................20图表29渠道间诉求点和开发思路差异化较大.................................................................21图表30日本速冻食品渠道经历2G—2B—2C切换过程.................................................22图表31日本调理食品公司营业利润率低于美韩.............................................................22图表32美日上下游产业链条件对比.................................................................................23证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号4

4获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表33主要预制菜生产企业体量规模.............................................................................24图表34不同类型门派竞争要素和优劣势比较总结.........................................................24图表35不同渠道开发特点和竞争壁垒总结.....................................................................25图表36料理包发展和空间测算.........................................................................................27图表37料理包行业主要企业规模.....................................................................................27图表38全国酒店数量和空间测算.....................................................................................27图表39酒店菜主要企业规模等.........................................................................................27图表40调理肉制品行业基本属性.....................................................................................28图表41农企纷纷加大布局.................................................................................................28图表42早年选择重资产模式的预制菜公司.....................................................................29图表43C端预制菜的爆品研发及打造..............................................................................29图表44预制菜开发C端供应链策略.................................................................................30图表45安井的盈利预测简表.............................................................................................31图表46味知香的盈利预测简表.........................................................................................31图表47聪厨预制菜主要品类.............................................................................................32图表48聪厨以梅菜扣肉为核心推出多种扣肉产品.........................................................32图表49信良记集中发力打造小龙虾爆品.........................................................................33图表50信良记早期产品种类较少.....................................................................................33图表51王家渡主要产品.....................................................................................................34图表52王家渡B端C端全渠道布局................................................................................34图表53广东蒸烩煮销售规模.............................................................................................35图表54蒸烩煮部分合作伙伴.............................................................................................35图表55绿进食品产品丰富.................................................................................................35图表56亚明食品三大品牌系列.........................................................................................35图表57零售渠道为主，加盟店收入占比逐年提升.........................................................36图表58加盟店数量不断增加.............................................................................................36图表59味知香加盟店单店模型（以上海为例）.............................................................36图表60盒马门店加速扩张.................................................................................................37图表61网红产品盒马x喜茶青团...................................................................................37图表62蜀海合作客户.........................................................................................................38图表63蜀海全国物流体系.................................................................................................38证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5

5获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告前言：近期伴随味知香上市、安井布局预制菜领域，市场对预制菜行业关注度非常高，但该行业走入资本市场视野时间不长，且产业链错综复杂，而市场关于预制菜研究多散点化，因此华创食饮团队基于丰富的资料整理，并深入产业结合实际调研，梳理出以下预制菜产业报告，力求深度还原产业真实面貌。其中我们报告针对以下三个核心问题重点回答：1）生意本质：预制菜是一门什么样的生意，与普通冻品比有何差异？2）赛道潜力：美日预制菜发展情况如何，与中国市场的差异和启示？3）投资机会：不同企业竞争关键要素，能否出现大机会？进而提出我们的投资建议一、生意本质：还原正餐，提升效率（一）概念界定：属调理食品，核心为菜肴预制菜是指以农、畜、禽、水产品为原料，配以各种辅料，经预加工（如分切、搅拌、腌制、滚揉、成型、调味）而成的成品或半成品。顾名思义，预制菜即经提前预制而成的菜品，与现做菜相比，预制菜需要提前进行过加工处理，其中根据加工复杂程度又可进一步分类，而与普通加工食品相比，预制菜的加工对象为人的一日三餐，本质仍为“菜”，即保质期较短、食材新鲜、以饱食为目的等。此外，根据山东绿沃在17年亚洲调理食品大会的定义，预制菜即以十大类食材的两两结合、三三叠加，特征是不改变物理特性、工业化、方便快捷，通常已经过调味过程。图表1预制菜分类和主要概念厘清资料来源：华创证券整理证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6

6获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告（二）商业属性：类餐饮业态，规模性是关键食品VS餐饮：与消费者距离不同，映射生意难易程度。食品工业本质是卖产品，餐饮更多则是卖服务，因此两者离消费者远近不同，从而人的因素在生意中扮演角色不同，而通常情况人的因素会放大商业系统的不稳定性、多元性。具体而言，食品标准化程度更高、运输距离更长、保质期更久，导致生意的可规模性、可集中度和需求稳定性更高，而不稳定风险则传递给渠道，因此食品公司可依托标准化的渠道运作、品牌投入等撬动规模性扩张。而餐饮则恰好相反，但关于人的需求满足层次却更高、美味还原度更强。随技术和需求升级，餐饮和食品相向而行，预制菜应运而生。一方面保鲜、运输技术进步，另一方面消费升级助推下更多食品追求品质提升。而预制菜作为食品和餐饮融合发展的产物，在保证口味条件下，最大程度提高工业化和扩张性，某种程度实现效率最优。图表2预制菜介于餐饮和食品属性之间资料来源：华创证券1、价值点：B端节约成本，C端节约时间B端降低成本，但存在渗透率门槛。预制菜具备方便快捷属性。随着B端租金和人力成本持续提升，倒逼企业通过自建中央厨房、预制食材等方式，降低后厨面积、后厨员工、采购代理成本等，根据我们测算大约能提高毛利率约7.5pct，若考虑集采优势、开票概率、代理成本、损耗降低等则可提高毛利率10pct以上。但中间存在门槛，即预制菜品占比需达30-40%以上，否则后厨面积和人员较难节约，但可提供时间节约的便利。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号7

7获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表3B端使用半成品后可节约成本图表4租金、人力等成本连锁化率提高资料来源：中国饭店协会《2018年中国餐饮业年度报告》，华创资料来源：wind，欧睿，华创证券证券。注：假设后厨员工减少一半，后厨面积减少一半。C端节约时间，定位与其他方案错开。随着工作节奏加快、家庭小型化发展，消费者愿意花在做饭时间变短，据团餐谋消费者调查显示，有67.1%的人认为烹饪麻烦，90.1%可接受速冻主食。而目前关于C端的速食解决方案众多，根据价格和时间划分，预制菜主要解决备餐15-30分钟、定价20-45元的需求。图表5C端预制菜定位与其他食品定位错开图表6家庭小型化和生活节奏加快中日36%→59%37%→78%→91%城镇化率（2000→2018）（1950→1995→2015）CAGR9.15%CAGR9.97%GDP增速（2000→2018）（1960→1997）3.96→3.102.99→2.38家庭规模（1990→2015）（1990→2015）女性就业率73%66%工作时长增加，追求便利化工作压力加班常态化饮食资料来源：零一创投，华创证券资料来源：国家统计局，日本内务省，华创证券2、差异化：去厨师更彻底，渠道壁垒凸显预制菜去厨师更彻底。做饭可简单抽象为食材物理处理、食材调味、开火烹饪三个过程，若完全手工烹饪用时较长，若使用复合调味品后，可简化食材调味过程，但仍需食材处理和烹饪，时间方面可缩短至30分钟内。而使用预制菜可简化其余环节，做到厨师更彻底去化，后续或演变成复合调味品成为预制菜的上游。上游研发效率、下游渠道规模、客户服务响应力是核心壁垒。研发：厨师转移至研发环节，配方重要但难排他，持续性爆款研发更关键。预制菜研发首先需还原菜品，并拆解成可工业化生产的配方，后续的生产过程则相对原始简单，选品上多从现有菜品切入。从工业化配方到规模量产难度不大，一旦掌握微解冻除膜、真空滚揉相关工艺，可以迅速复制到其他菜品上，目前最精简的预制菜研发部门一般配备餐厅大厨、研发大师傅和证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号8

8获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告操作工一名即可。但菜品到工业化配方过程常存在较大差异，优秀厨师作用仍可以放大。生产：机械化主要集中在包装，前端人工化程度仍较高。预制菜生产过程效率提高集中在后端环节，一方面给袋式包装机、全自动化拉伸膜包装机、封口机在食品工业的广泛应用和推广，另一方面中式复合调味料的普及使得口味标准化，后端只需解决菜品颜色、包装和保存。但在前端预处理环节，仍需要人工修型、机械化切割，烹饪环节则常为大锅人工炒制。渠道：核心竞争环节，一比渠道规模，二比服务响应。预制菜同质化较高，菜品配方难以绝对排他，最终竞争关键仍将回归直接的渠道能力，且在渠道构成复杂的预制菜行业尤甚。具体而言，渠道网络搭建是时间和人力的积累，大型的规模保证了产品触及力，此外，高效的服务响应和研发效率增强了客户粘性，对手难以复制。图表7不同餐饮企业绑定厨师体制图表8预制菜生产中人工化程度仍高资料来源：客如云大数据研究中心，红餐网，华创证券资料来源：华创证券整理3、规模性：大单品稀缺，可变成本较高中餐物料管理复杂、可变成本较高，规模优势相对受限。相比于其他餐饮业态，中餐拥有八大菜系和数以千记的菜品，从单一餐饮店来看，中餐店SKU通常在100或200以上，远高于日料、西餐等品类，背后对应的物料至少是上千，如此复杂的物料很难在供应链端展示出较大协同优势，且根据前文分析，生产方面机械化程度较低，综合以上因素，预制菜企业原材料成本占比较高，规模优势会好于餐饮企业，但整体仍受到一定限制。图表9不同餐饮业态SKU数量情况图表10预制菜企业可变成本占比较高100%90%80%70%60%50%94.9%89.09%40%79.64%79%76.27%73.9%30%20%10%0%味知香盖世食品千味央厨三全食品安井食品天味食品直接材料人工成本制造费用资料来源：客如云《2019中国餐饮经营参数蓝皮书》，华创证券资料来源：相关公司财报，华创证券注：三全财报未拆分人工成本和制造费用，合计占比21%。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号9

9获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告（三）预制菜VS基础冻品：B端管理复杂，C端更需营销由定义来看，预制菜加工更复杂，保质期更短，口味决定性更强。预制菜是由2种以上类型农产品经多种物理加工过程，在加入调味料处理后预制而成的半成品或成品，可简单处理后即可食用。相比于一般冻品（如汤圆、水饺、丸子等），预制菜加工程度更复杂，且对口味决定性更强，因此整体价格方面也高于一般冻品，渠道利润通常也高于一般冻品。此外，预制菜也包含常温、冷藏等品类，保质期相对更短，新鲜度要求更高。B端：预制菜主要为2B品类，加工程度提高之下，渠道操作更趋复杂。从渠道占比来看，预制菜BC比为8比2，而基础冻品为3比7，预制菜更多为2B场景应用。从实际操作中，由于对最终呈现口味决定性大，在实际餐厅采购中，餐厅老板、产品部门、采购部门（行政部门）等多方均会参与决策，而一般冻品则作为普通食材由采购部分根据成本情况采购。除此之外，由于产品复杂性提高，因此终端上更需要业务员指导和服务，部分情况下还存在定制化产品需求，且不同渠道间诉求不同，带动整体诉求多元化，除性价比之外，服务能力、品质稳定和品类迭代能力亦十分重要。C端：预制菜教育成本高，营销投入需求更多。初级冻品在我国发展时间较早，已完成基础消费者教育。而预制菜发展时间较晚，消费者仍对预制菜的品质存在不信任，且实际使用步骤相对复杂，因此需要更高品牌营销投入，来培养消费者使用习惯。在消费者画像方面，预制菜目前多以年轻群体为主，购买动机一方面为解决做饭困难、耗时较久的问题，另一方面也是出于猎奇心理。此外，从消费场景来看，C端预制菜多应用于节日等庆祝活动，不仅解决做饭难题，还能满足社交场景、家庭聚餐及节日仪式感需要。图表11预制菜和初级冻品特征对比预制菜vs基础冻品（汤圆、丸子等）保质期较短（含常温和冷藏）保质期6-12个月以上B端：C端=8:2渠道结构B端：C端=3:7直接影响最后口味和品相口味决定仅作为食材不直接影响口味决策方更加多元采购决策决策方相对单一性价比、服务能力、品质稳定终端诉求性价比为主研发迭代能力（SKU丰富）吨价4万/吨（以味知香为例）单价约在1-2万/吨左右占比更高（部分可达食材的60%）餐饮端成本占比相对较低更高（20-50%）渠道利润较低（10-15%左右）终端更需业务员指导（产品复杂）产品简单易操作渠道操作存在定制需求不需要指导更高品牌投入较低大B端做食材纯食材产品用途小B和C端做成品通用品资料来源：华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号10

10获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告二、路径推演：预制风起，红利共荣（一）空间展望：发展初期渗透快，未来CAGR约15%1、规模初探：规模2000亿，当下增速约20%我国于2000s正式起步，14年后进入快速发展期。预制菜最早起源于美国，20世纪60年代各种类型的预制菜开始实现商业化经营，70年末随着日本经济进入高速发展，预制菜在日本迎来了20%以上的快速增长，90年代后随着麦当劳、肯德基等快餐店进入，我国开始出现净菜配送加工厂，2000年后深加工的半成品菜企业开始涌现，但由于条件不成熟，行业整体发展仍较为缓慢。2014年之后，随着经济发展、外卖爆发式增长，B端步入放量期，至2020年，又因疫情阻断B端消费，餐厅主动将菜品以半成品形式售卖，加上宅家消费爆发，直接催化了C端消费加速。图表12预制菜发展历史梳理资料来源：电商报，华创证券预制菜市场2200亿左右，其中B端1800亿，C端400亿，过去10年CAGR保持在20%。基于上文关于预制菜的定义，我们从多角度测算了行业当前空间，整体来看，预制菜市场规模约在2000亿，根据团参谋调研数据显示，10-20年复合增速在20%左右，其中14-19年CAGR在30%。分结构来看，以餐饮业收入为对象，按照40%原材料成本占比，参考实际行业反馈信息，预制菜渗透比率约10-15%左右，可得B端市场规模约1800亿，C端以欧睿数据为基准，结合其他口径，预计C端市场规模在400亿左右，BC比为8比2。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号11

11获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表13行业空间约在2000亿左右预制菜餐饮收入原材料进货成本占比预制菜占食饮食材比重市场规模数据口径一4.7万亿41.87%10-15%B端1968亿（终端回溯）（中国饭店协会）（中国饭店协会）（估算）（整体2460亿）2017年湖南预制菜营收2020年湖南预制菜营收湖南餐饮占全国比重市场规模数据口径二100亿元111.7亿元4.38%2554（格局推演）（湖南省餐饮协会）（估算）（湘菜预制程度较高）（口径预计偏大）预制菜厂家数量平均营收市场规模数据口径三1500万3000亿（平均营收）20000家（营收包含其他业务）（口径预计偏大）预处理肉类和海鲜水果和蔬菜市场规模数据口径四1838.29亿120.93亿1959亿（荤素分类）（中国产业信息网）（中国产业信息网）（近2000亿）数据口径五（团参谋口径）资料来源：中国饭店协会，湖南餐饮协会，企查查，新浪新闻，中国产业信息网，团参谋调研，国家统计局，华创证券我们将预制菜划分为调理肉制品、酒店菜、料理包和C端四类。关于预制菜的分类方法较多，且产品间界限模糊，我们根据产品形态并结合渠道特点，将2千多亿市场大致划分为调理肉制品、酒店菜、料理包和C端四类，分别对应空间1000亿、250亿、500亿、400亿，一般而言调理肉制品的空间最大，而酒店菜门槛高于料理包，业主要以半成品菜为主。分产业链来看：上游以基础农产品为主，农业企业具备先天优势。上游为基础的生鲜、农副作物，整体分布分散，有实力的中游厂商会介入上游环节，采取与农户合作、自建农场、参控股农业子公司等形式，保证原材料品质和供应。此外，农业企业依托原材料优势和渠道积累，也常布局预制菜业务，如圣农、正大、新希望（小酥肉6-7亿）等。中游生产环节玩家多样，盈利能力有所分化。生产环节有专业预制菜厂商（含速冻食品商）、餐饮企业自建央厨、上游农业企业、部分零售型企业等。一般情况下自建工厂、代工厂、料理包厂等毛利率在15-25%区间，上规模性企业净利率可达5%。酒店菜因为具备较高门槛和品质要求，毛利率可达35%左右。而2C型企业毛利率常在30%以上。酒店菜和2C品具备一定门槛和品牌溢价，净利率10-15%较为常见。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号12

12获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告下游渠道复杂，餐饮端占比80%。预制菜下游较为复杂，餐饮端包括中小餐饮店、乡厨、团餐、酒店、外卖等场景，C端包括农贸市场、商超、生鲜电商等渠道，餐饮仍为最广泛应用的场景。实际渠道利润层面，批发商利润在10-15%（二批商略高），商超渠道利润在20-25%（以盒马为例），餐饮终端利润率在50-80%左右。图表14预制菜产业链上下游环节图上游中游下游对应渠道代工厂/料理包厂（B端）：毛利率15%-20%，净利率5%一批商：10-15%；二批商：15-20%门店品牌（C端）：毛利率30%、净利率15%餐饮终端：50-80%酒店菜品牌（B端）：毛利率35%、净利率15%商超：25%左右蔬菜专业预制菜生产商半味知香、蒸烩煮、湘厨等成乡厨农牧畜调理肉制品，1000亿品中小餐饮店速冻食品商等：团餐均有安井、三全等B端成调味品品餐饮企业自建生产酒店菜，250亿酒店大B等=十小B、外卖和王家渡、贾国福、同庆楼、新雅等料理包，500亿倍部分团餐上游农业企业等以商超、农贸C端C端，400亿圣农、正大等上市场、线上零售商或中间商企业资料来源：草根调研，Euromonitor，新食材，华创证券整理和测算，考虑到业内并无绝对权威数据统计，细分赛道测算存在一定误差，更宜用于定性把握量级；具体来源和依据如下：1.调理类肉制品：2019年上半年，新食材、华糖云商联合山东绿沃组成专项调研组进行充分市场调研，结合2018年的企业销售数据，从中剥离出屠宰、火锅料、速冻米面等其他板块，整理出全国共计3400家禽肉调理品生产厂家的大数据资料。3400家禽肉调理品生产企业，2018年产值超过1000亿元；2.酒店菜：全国酒店宴席市场规模预计近3500-4000亿左右，假设预制食材渗透率在15%，预计整体规模在250亿左右；3.料理包：根据草根调研反馈认知在500亿以上，此外后文部分也有对应测算，与草根调研基本一致4.C端：考虑到当前B:C比为8比2估算C端规模在400亿左右。2、空间预判：预制菜10年7千亿，其中速冻菜可近千亿海外菜VS国内菜：中餐加工艺术化，海外更公式化。预制菜海外研究首先需解决国内外饮食习惯、菜系区分问题，从微观例子直接来看，国外菜表达方式更公式化，即单一菜食材组成和加工方式更简单，通过外观容易辨认原始食材，而中餐加工则艺术化，食材使用较多且难以直观辨认烹饪过程。此外海外菜内部亦有不同，我国与日本更类似：西餐加工更简易，侧重保留食材味道。西餐追求科学营养，整体加工相对简单，侧重保留食材鲜嫩味道，且一定程度保留生吃习惯，如蔬菜沙拉、半生牛排等。预制菜不存在较多发挥空间，多数情况下“生鲜净菜+复合调味料”即可。日料食用精致化，小菜拼盘式居多。日料饮食复杂程度高于西餐，且实际消费更趋精致，即小菜、配菜居多、份量少等，此外日本极为偏好炸物、烤制等烹饪工艺，遂出现“万物皆可天妇罗”现象，在预制菜层面产业化做的较好。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号13

13获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表15烹饪复杂程度上中餐>日料>西餐图表16中餐、西餐、日料烹饪文化比较中餐西餐日料烹饪追求科学营养，高度用餐精致，配菜高度艺术化，具有随意性文化理性，公式化组合式种类丰富：常见蔬菜、肉局限性：以牛、羊、水产品等居多，食材类、动物内脏、各种山珍猪肉、单菜品食材组成野味禽类、乳蛋为主少追求刀工处理，切块可分食材整体相对简单，加工程度高于西为眼块、加工对应菜品用对应刀具餐方块、滚刀块、瓦形块等多样：溜、焖、烧、氽、烤、煎、炸为烹饪相对固定：煎、烤、蒸、炸、酥、烩、扒、炖主，炒和炖等较方法焖、烩、爆、炒、砂锅、拔丝等少烹饪简单标准化，易于工简单标准化，易复杂多变，对厨师要求高工艺业化于工业化多样性，具有区域性特烹调征：麻、辣、甜、鲜、咸追求鲜嫩追求鲜嫩口味、酸等资料来源：健康与养生知识，华创证券整理资料来源：李祥睿《从主要烹饪工艺流程看中餐与西餐》，华创证券整理海外吃饭结构：预制食品空间广阔，BC端渗透率高。B端：美日预制食材渗透率较高，通常在60%以上，但表现形式存在不同，美国多以简单加工的净菜为主（属农产品范围），而日本相对更接近国内标准，整体BC比为6比4左右。C端：海外与国内预制食品对标概念为HMR（家庭替代餐食）或中食，即通过便利店和超市、餐厅外带等方式购买的C端预制食品，目前美国市场约在2000亿美元左右，日本中食2020年约为9.8万亿日元。图表17美日预制菜食品不同维度口径解析美国日本空间空间口径和来源口径和来源（亿美元）（百亿日元）内食（在家吃）8000.4美国餐饮协会3604日本中食协会餐饮（在外吃）9699.6美国餐饮协会2604日本中食协会餐饮供应链市场3100Technomic911.4日本餐饮食材占比35%预制食材比例1860高于日本，多为鲜肉、净菜等初级加工546.8日本预制食材比例60%美国通常指HMR日本通常指中食，或者称为惣菜05年市场1240亿，占整体饮食15.8%。982家庭消费，在家庭外以半熟形式提供2000中食（方便食品）其中即食领域占比59.0%、即煮占比（出厂口径左右商超店熟食毛利率在50%左右2.4%、生鲜菜肴占38.6%在491以下）终端零售口径日本B:C比为6：4欧睿readymeal口径，更侧重成品菜欧睿readymeal口径，侧重成品菜预制菜肴453.7247.5肴、膳食类，适合了解C端成品菜肴、膳食类，适合了解C端成品菜速冻食品规模659美国速冻食品协会100日本冷冻食品协会根据国际速冻食品杂志，剔除果蔬肉等，根据日本速冻食品协会，剔除水/农/速冻调理食品230.6590占比速冻食品35%左右畜产品，占比速冻食品占比90%将主菜、加工禽肉、开胃菜、汤酱等纳剔除掉主食类的产品，占速冻调理食速冻菜肴110.754入范畴，得预制菜占比速冻调理约48%品约60%资料来源：日本冷冻食品协会，国家教育部《冷饮与速冻食品工业》，AFI，日本惣菜协会，杨翠霞《紧贴饮食脉搏的家庭取代餐（HMR）》，华创证券。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号14

14获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告我国形至何处：时代因素共振，发展风口将起。复盘美日速冻调理食品发展历史，当前我国与美国60-80年代、日本70-90年代发展相似，从行业演进规律看，调理食品存在20年高速发展黄金期。一方面餐饮业、连锁化率、房租和人工成本持续抬升，驱动B端需求提升，另一方面家庭规模小型化、女性参劳率和城镇化率等指标提高，推升C端消费需求崛起。对比看国内发展仅处于发展初期，未来仍有10年的快速发展期。黄金时期之后亦有增长，不过受制于饮食习惯问题，美国调理食品占比提升有限，而日本则陷于经济低迷和小规模经济体的困境，考虑到我国兼具二者优势，预计未来发展前景更好。图表18美国速冻食品发展基础因素共振速冻行业情况宏观经济因素B端层面C端层面因素速冻食速冻调理餐饮房租成本人工成本女性就GDP增速城镇化率外出饮食率餐饮连锁率家庭规模品增速食品占比CAGR增速增速业率美国60-82年1960/1977年35.3%/黄（1957-6.6%8.5%/25%7.7%68%/74%19%/30%8.2%3.2%7.4%6.2%/41%3.67/3.3745.3%金1977）发日本83/97年1980/1995年52%/5展（1974-7.8%60%/82%6.3%75%/78%28%/43%5.7%3.9%4.1%6.5%/11.5%3.14/2.829%二1997）十中国68%/7年（2010-10.0%\9.4%50%/64%25%/35%8.4%8.1%/11.4%9.7%4.8%3.10/2.623%2020）美国黄80-90年45.3%/（1977-2.5%25%/23%8.8%74%/75%30%/36%06年49.6%7.2%8.5%3.37/3.19金7.18%53.1%1987）期日本之97/07年2000/2010年59%/6（1997-2.0%82%/85%0.2%78%/86%43%/45%3.1%-0.2%-1.2%后11.5%/17%2.67/2.421%2007）资料来源：wind，国家统计局，日本冷冻食品协会，日本特许经营协会，日本食品服务协会，日本安心财团，BEA，NRA，日本加盟店协会，美国农业部，Statista，华创证券。未来空间：预制菜10年7千亿，速冻菜肴近千亿。当前我国人均餐饮消费3500元，此外我国饮食外部化率35%，而美国和日本均在45%左右，在生活节奏加快和经济发展推动下，我国餐饮发展潜力充分。根据《中国烹饪协会五年（2021—2025）工作规划》，预计2030年中国餐饮规模破10万亿，假设保守按照8万亿测算，预制菜渗透率提至15-20%（当前10-15%），则B端规模5000亿，加上C端预计7000亿，复合增速13%。其中参考美日速冻的渗透率，假设我国在10-15%1，则速冻预制菜规模预计可在千亿左右。图表19预计2030年餐饮行业收入达10万亿图表202030年速冻菜可至千亿左右资料来源：国家统计局，中国烹饪协会，华创证券整理资料来源：日本冷冻食品协会，日本中食协会，美国餐饮协会，美国速冻食品协会，华创证券整理1假设考虑：假设未来美国（23%）>中国（略大于10%）>日本（10%），其中美国大于日本的原因，一方面在地理因素上，美国运输距离长、人口分布分散，而日本人口多聚集都市圈、国土面积小，导致在日本鲜配供给更为普及；另一方面在渠道层面上，美国多大型超市（计划性大批量采购），而日本便利店等小型商超发达，使得直营鲜配条件更成熟。考虑我国上述条件不同，预计未来渗透率高于日本。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号15

15获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告（二）格局复盘：效率比拼，赢家通吃1、海外格局：预制菜大赛道分散，玩家主含零售和冻品商格局现状：整体格局分散，细分可诞生大企业，美国集中度高于日本。预制菜相比速冻食品复杂程度较高，因此不应以预制菜整体视角看格局，即使在美国和日本也很难有一家企业做到份额独大，更多体现为细分赛道差异竞争，比如在美国，雀巢、卡夫亨式和康尼格拉以主食性为主，泰森、荷美氏等以肉食类为主，而在日本除传统的速冻龙头外，也存在富礼纳斯等便当盒饭龙头，此外速冻食品生产商、零售型企业和农业公司亦广泛参加。同时可发现美国龙头集中度相对更高，推测与其擅于并购、饮食简单等因素有关。图表21美日预制菜肴C端零售格局资料来源：Euromonitor，华创证券；注：口径为C端零售口径预制菜肴格局2、终局假想：速冻菜更可集中，洗牌后高效率者胜出预制菜品类纷繁，单一企业发展存边界。行业能集中需满足，一是变化小，降低龙头被颠覆概率，二是行业具备规模化可能，且能诞生强竞争力（成本优势、差异化）的企业。其他分散型赛道，无外于在产品、渠道和需求上存在扩张边界。比如零食、彩妆等下游存在多品牌偏好和多变需求，饮料在需求多变外，还存在终端货架的开环竞争问题，预制菜则在产品上具备边界，即产品多元、物料构成复杂，供应链协同难度大。制造型龙头SKU数百，零售企业上千，考虑企业管理存在边界，有限SKU需聚焦于爆款品相。单品约束海外如何？大单品同样稀缺，主食性消费占主导，我国品类还有提升空间。海外预制菜同样有大单品问题，美国由于种族多元，相应菜系也较为丰富，目前主流菜系根据地理分类，而日本因国土面积较小，菜系分为关西和关东料理，整体看美日品类仍较为复杂。若以速冻食品的品类看，美日均突破3000，从龙头企业的冻品类别看亦较为纷繁。相比下我国的菜品种类更多，而当下主要品类尚不及美日，未来品类数目理应有更多挖掘空间，另外我国拥有更大的市场规模，或为部分潜力单品做大提供了可能。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号16

16获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表22中美日预制菜系和品类梳理菜系调理食品类别速冻食品花色主要企业SKU和重要单品3000太平洋沿岸菜系、西速冻调理为例，主菜（27%)、Novelties（17%）、披美南菜系、纽约菜系、萨（16%）、早餐谷物（11%）、加工禽肉（9%）、（1999年达康尼格拉（576个SKU）、国新英格兰菜系、南方开胃菜（8%）、汤酱（4%）、面团（3%）、甜点（2%）、雀巢（326个SKU）黑人菜系、Cajun菜派（2%）、意大利面（1%）2200个）3300以惣菜为例，米饭类（43.2%，包括饭团、便当、寿（73/91年分别日冷（163个SKU，其中日司等）、烤面包（5%，三明治等）、面条类（8.1%，大单品炒饭100亿日元）、关西料理和关东料理本乌冬面、意大利面）、一般配菜（35.1%，炖菜、烤为356/2192味之素（76个SKU，饺子菜、拌菜等）、袋装配菜（8.6%，土豆沙拉、烤鱼等）超200亿日元）个）以速冻食品为例，速冻火锅料（450亿，丸子、蟹肉中鲁、川、粤、苏、闽、安井（超300个SKU，核棒等）、速冻面米制品（600亿，汤圆水饺等）、速不到1000国浙、湘、徽八大菜系心40-50个）冻菜肴（100亿多，酸菜鱼、卤肉饭等）资料来源：北京食品研究所《中国食品》，日本中食协会，美国速冻食品协会，各公司官网，华创证券。核心判断：速冻技术可提高标品率，进一步推动集中度优化，未来格局我们预计为“速冻菜肴集中度更高，其他预制菜区域竞争”的局面。梳理海外预制菜龙头企业，核心玩家主要以速冻食品商和门店零售商为主。于冻品商而言，速冻技术较好解决了预制菜保质期短、标品率低的问题，提高了渠道规模化操作可能。而冷藏和常温型预制菜，由于运输距离有限、保质期较短，未来更多由门店型承担（可直配满足保质期要求），不过由于我国下游渠道相对分散，零售型品牌难以摆脱渠道边界，更多呈现区域竞争状态。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号17

17获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表23美日预制食品主要参与玩家信息介绍美国（亿美元）日本（亿日元）企业类型规模业务模式企业类型规模业务模式速冻经营近900家“业务超市”，贩营业额957/全球知名食品制造商，预制菜神户超市营业额3408/利润雀巢食品卖大包装半成品食材，自有利润140和烹饪工具业务占比11.5%物产零售239生产工厂（PB商品）和外采结合冻品龙头，沃尔玛为大客户核心业务是HottoMotto（好速冻营业额1405/利润9康尼营业额110/（占26%）。冷藏和冷冻占富礼超市麦道）便当店和弥生轩餐厅，食品；其中外带便当店格拉利润8.441%、餐饮服务占9%（膳食/纳斯零售近2500家外带便当连锁店，生产业务1045/利润45主菜/酱汁/定制烹饪产品）自有工厂生产速冻营业额5727/利润日本速冻食品龙头之一，也农品营业额431/美国最大的肉制品加工公司，泰森日冷食品315、冻品营业额发展渔业和畜牧业业务等，加工利润21.5预制食品业务占比20%生产2296拥有15个工厂通过O2O为用户提供免费食速冻营业额11000/利润主营业务为调味品/食物、冷蓝围互联营业额46/-味之材配送服务，提供三种膳食计食品992、冷冻食品营业冻食品、医疗保健等，冷冻裙网型利润0.46素划，每种都可以灵活选择食谱生产额2112/利润0食品主要提供亚洲食品类最大餐饮供应链企业，鲜冻肉农产营业额9052/利润全球最大海鲜供应商之一，供应营业额529/大洋sysco占19%、罐头和干制品占品加171、业务用食品营食品业务包括业务用、家庭链利润2.15渔业16%、冷冻水果、蔬菜占15%工业额1190用冷冻食品、家庭加工食品资料来源：相关公司官网、公司公告，华创证券。集中路径：参考日本速冻食品行业，企业依托效率持续竞争，经历残酷洗牌后方集中。当前我国预制菜在渗透率快速提升下红利共荣，未来随着参与者增多，且行业渗透率逐步降速，某一时间点后将进入洗牌阶段。复盘日本速冻食品行业，90年代黄金期结束后，速冻食品工厂数在2000年到顶，随后步入残酷洗牌阶段，18年降为高峰值一半，龙头依托高效率经营抵抗价格战压力，最终赢者通吃、剩者为王，至18年行业CR3约60%。图表24产品边界限制预制菜格局图表25日本速冻食品公司持续整合资料来源：华创证券资料来源：日本速冻食品协会，华创证券海外龙头后期决策：美国善于横向并购，依托多品牌运营，以利润导向为准则。日本惯于纵向延伸，产品及上下游配套做到极致。美企常以并购方式实现快速扩张，且保留多品牌策略，经营方面聚焦程度较高，企业盈利性较好。而日企在发展过程中，常以局部优势点切入，比如味之素饺子、日冷的炒饭等大单品，此后反复追求产品、渠道力的极证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号18

18获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告致化，并向上游原材料、中游冷链或生产环节延伸布局，打造全产业链竞争优势。图表26美日企业决策的分化资料来源：相关公司官网，华创证券（三）趋势演绎：景气赛道，变中求进1、品类演化：从难手工、强口味到高附加值选品逻辑：需做好工业化和消费端的平衡。餐饮逻辑与工业生产逻辑相悖，如何平衡至关重要，梳理预制品类发展，在供给端方面，需保证销售能上量，因此早期品类多主食性为主，此外渠道上需做到BC兼顾，或者口味重的单品，如酸菜鱼、小龙虾等，在上瘾下易诞生爆品；而在需求侧角度，一方面需照顾消费者关于品相、品质的要求，因此主要以蒸菜、肉菜为主，另一方面手工制作难的品类更佳，如佛跳墙、梅菜扣肉等。图表27预制菜品类发展的核心逻辑资料来源：华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号19

19获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告品类周期：细分生命周期各异，重食材类和难手工类菜品发展更快。品类间存在分化，一方面基础冻品多以易工业化标品为主，已逐步发展成熟并进入拼品牌和存量博弈期，另一方面菜肴类产品则基本在导入期状态，表现为增量竞争快速渗透，选品思路上倾向于难手工的产品（与易工业化相反），且为了抵抗复合调味料冲击，更多集中于佛跳墙、梅菜扣肉等侧重食材类的菜品，而食材包容性强、备菜难度低的产品更多是由复调解决。图表28不同预制品类生命周期资料来源：华创证券整理2、渠道模式：绑定B端易上量，成熟后向C端外渗不同渠道特征各异，预制菜渠道管理门槛高。预制菜保质期低于速冻食品，运输和渠道运营过程中存在损耗，整体价盘管理难度高，此外2B端管理难、非标准化。具体来看：B端和C端：做B端是点到线，做C端是线到面。B端和C端特征不同，B端需点对点服务，且由于采购者不等于消费者，B端的采购决策更趋多元，其中服务力、成本优势以及特定客户关系是做B端的核心要素，客户离开成本高。C端面对庞大的消费者，需洞察消费心理、灌输品牌定位，以营销手段非针对性引爆。一般下2B和2C之间切换困难，2B转2C需重新组织销售队伍，背后是企业基因的不同。KA渠道VS餐饮渠道：餐饮渠道打穿后易稳定，商超渠道运营门槛高。餐饮渠道属典型B端，前期开发门槛不高，但费用前置开发较慢，一旦建立稳定关系后维护成本低。而商超渠道运营门槛高，关于品质、品牌、资金实力具备一定要求，谈成后铺货速度较快，有利于品牌建设，但是费用压力较高，盈利性不如餐饮渠道。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号20

20获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表29渠道间诉求点和开发思路差异化较大采购群体产品需求产品属性转移成本竞争壁垒竞争优势核心资源采购者≠最口味、稳定性、性价大B定制品，服务+成成本优势，用易守难攻，更看渠道深B端高终消费者比、便捷小B通用品本户粘性度绑定采购者＝最品牌、口感、颜价比、品牌+品产品为王，营C端通用品低货架/营销为核心资源终消费者便利质销触达产品厂商关系季节波动渠道粘性费用投放品牌建设冷链需求餐重视性价比；多采用二批商季节波动弱；粘性强低，主动品牌建设作用需大区前置仓饮品质和服务；协助开拓，账期长需求稳定维护成本低有目的性弱商重视方便性批商铺货主导需求波动较大粘性弱被动平客户自身多具备品牌建设强超易于操作直销居多，账期短有淡旺季现象维护成本高台费为主冷链设施采购市场采购周期供应商结算周期物流货品波动特殊利益大B专业市场长固定长送货上门专一有中B批发市场中相对固定月结送货自提部分专一少量小B农贸市场短不固定现结自提不专一无产品数量、毛利水平、成本控制、供货速度、品质稳定、渠道宽度、渠道密度、产能规模、客户依赖、研发水平、单品销量定制非定制资料来源：华创证券整理不同规模B端：随着规模扩大，2B属性更强。B端内部也分大中小不同类型客户，越是规模大，议价能力也越强，对服务、品质要求更高，而小B则表现为2C逻辑。定制和非定制：定制更要求研发数量、柔性生产、客户响应速度。定制生产是将2B的逻辑演绎到极致。相比于非定制模式，定制化对企业柔性生产、研发迭代能力有着核心要求，对组织生产能力（供货速度、品质稳定、成本控制）亦有严格要求。结合上述分析，B端量大有需求，仍是主流应用场景，C端消费仍需教育，且存在运输等难题，但随着时间推移，后续C端有望加快增长，但预计相当长时间内仍以B端为主。B端切入容易：B端采购者≠最终消费者，且B端以成本、服务为核心点，因此在该渠道内，预制菜可避开较高消费者教育成本，以直击B端痛点方式获量。B端效率更高：B端单点消费量大，能实现更好供应链效率，而C端需求分散，且面临较高冷链物流压力，当一个仓库运输单量在5万单以下时，经济上较难实惠。日本经历先B后C过程：70年代前速冻食品发展缓慢，更多应用于军需、南极考察、奥运会等政府需求；70-90年代，随着经济进入快速发展期，外出餐饮蓬勃发展，行业迎来黄金20年，B端迅速起量；90年代后，经济发展趋缓下，女性外出工作比例提高，加上家庭小型化，以及微波炉、冰箱等设备普及，C端消费逐步崛起。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号21

21获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表30日本速冻食品渠道经历2G—2B—2C切换过程资料来源：日本冷冻食品协会，华创证券3、盈利能力：日本参考性有限，盈利望达10%以上美韩高于日本，基本可至10%以上。从海外发展看，调理类食品公司盈利能力仍较为可观，尤其是预制菜产品附加值较高，针对C端拉动可有效提升企业盈利性，美国冻品龙头营业利润率在15%以上，韩国HMR行业平均利润率在10.5%左右。而日本整体盈利性较低，预计与日本农业效率、行业规模小、经济停滞、社会回报率较低等因素有关，在日本其他食品子行业盈利能力均普遍不高，比如啤酒、乳业等，于我国参考价值相对有限。图表31日本调理食品公司营业利润率低于美韩资料来源：相关公司公告，韩国统计厅，华创证券。注：来源2020年营业利润率，业务来源以文字表明，韩国为13年HMR行业数据盈利差异的经济基础：美国集约性和技术水平高，日本上游生产效率较低。美日格局和盈利差异背后有其不同的国情。上游环节上，美国农业集约化、专业化和机械化程度较证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号22

22获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告高，导致农业生产效率高，食品制造企业原材料成本低，而日本虽机械和农业科技广泛应用，但耕地面积少，且上游存在各类型农协组织，农产品采购、流通仍相对低效，导致日本农产品成本高企。中游环节上，美日冷链技术均较为发达，而日本受益人口密度和运输半径低，配送效率亦有亮点。下游环节上，美国B端食材供应链行业集中化高，Sysco等企业发展成熟，C端以连锁大超市为主，日本与美国类似，但便利小店更为成熟。综上所述，日本企业上游成本高，下游渠道高集中，两端挤压下盈利性有限，而美国得益更高的生产流通效率，加上部分企业价格定位较高，且拥有更广阔的国际市场，盈利性和集中度都更好。反观我国，下游渠道分散，不存在较强零售商自有品牌，上游仍享受低成本红利，随着冷链短板逐步补齐，加上更大的规模效应，未来制造商盈利能力好于日本，并向美国靠拢。图表32美日上下游产业链条件对比上游供给中游运输下游渠道农业集约化机械化农产品成本冷链流通率运输半径腐损率餐饮连锁化率渠道集中度高高低高超市为主美国农民人均耕高低高超市零售额（达100%）（平均5%）连锁率54%地560亩占比80%低高高高商超/便利日本农民人均耕高自给率40%、低低（达98%）连锁率49%店为主地18亩存各类农协低低高低分散中国农民人均耕低中中果蔬30%/水产品批发市场占（达19%）连锁化率10%地3亩15%/肉类12%比70%资料来源：USDA，Technic，品途《2017农业互联网化研究报告》，华创证券。三、突围之道：发展初期，规模为王（一）竞争全图：群雄毕至，差异竞争龙头规模10亿以上，平均企业规模1500万，整体格局仍分散。目前行业主要龙头基本达到10亿规模，包括蒸烩煮、聪厨（新湘厨）、佳宴食品、厦门绿进、信良记等，但相比于2000亿市场空间而言，市场格局极为分散，此外亿元级别企业较多，行业内平均企业规模在1500万左右，多承担代工厂任务。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号23

23获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表33主要预制菜生产企业体量规模资料来源：相关公司官网，草根调研，公司公告，华创证券整理测算；注：据不完全统计，多数生产调理肉制品的农业企业未纳入范围1、玩家基因：产品VS服务，高渠道杠杆者更优参与玩家：整体可分为四大流派，背后的企业基因不同。目前市场上参与流派包括专业的预制菜生产商（包括速冻食品厂商）、餐饮企业、上游农业企业和零售型企业。1）专业生产商：具备产品型思维，擅长于打造爆款产品、渠道建设，在规模生产方面具备优势，但其中也可以分为2B和2C，互相之间又存在一定区隔，2C型企业为维护品牌力，且不善于点对点服务开发，做2B意愿不强，而2B企业做2C不善于打造品牌；2）餐饮企业：天然为服务型思维，在菜品研发、品牌溢价、门店会员群体方面具备优势，但是包装食品运营前期需要前置投入，考验企业渠道建设和服务能力，难点在于中间的思维转化和团队组建；3）零售型企业：产品丰富度较高，且轻资产运营为主，善于消费者洞察和利用数据驱动，背后是零售型思维，但劣势在于品质难以管控，且产品难以走出自身平台；4）上游农业企业：农业企业由于掌握上游，且依托农畜产品积累有丰富渠道，在预制菜发展方面具备天然优势，但问题还是如何平衡好2B和2C、新旧产品间关系。图表34不同类型门派竞争要素和优劣势比较总结专业预制菜生产商餐饮企业流派零售企业上游农业企业代表企业味知香、蒸烩煮、安井等王家渡、贾国服、同庆楼、新雅等盒马、美团等正大、新希望、凤祥思维方式产品型思维服务型思维零售运营型思维产品型思维前期需对品牌和渠道建设稳定现金流方式前期投入较低投入方式前期需砸钱获流量投入，现金流表现滞后前期投入较少具备成本和资源优势聚焦特色菜品产品丰富度以门店菜还原为主丰富度最高原有肉禽产品往下游再加工主打爆款产品通常自建工厂为主多为OEM模式基本是自建工厂产能供给通常依托自有中央厨房配合外协代工补充第三方品牌与原有产线协同性较高证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号24

24获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告区域性知名度高存在品牌价值溢出用户有基本认知和品牌效应品牌投入少，多走向2B渠道品牌投入较高品牌投入较少信任感生产风险较低、消营销推广、渠道建设、品菜品研发、品牌溢出、门店网络、食材资源、成本优势、资金优优势费者洞察、数据驱牌运营经验门店会员群体势等动系统战略重视程度、包装食品的业务团品质难管控、冷链持续创新、起步阶段难且平衡2B和2C、2C业务缺乏挑战和不足队和经营思维转换、大单品思维不和仓储需自建、盈慢基因、内部组织架构等够、部分产品较贵利能力不稳定资料来源：华创证券2、渠道打法：从可开发性和需求稳定选择渠道下游渠道：B端走量，C端立品牌，需兼顾可开发性和需求稳定性。即渠道开发难度低，同时该渠道的菜品需求相对固定、渠道高粘性的更易于开发上量。1）乡厨：乡镇红白喜事的流动厨师，品类固定且份额大，宴席主人点菜，当地通常存在乡厨协会（关键人物），易在群体内部产生口碑，需要经销商下沉来做。2）酒店：宴席由主人点菜，产品门槛较高，需要提供20-30以上丰富选品，且存在定制需求，服务要求较高，具备一定季节性，开拓难度大但是维护成本低，具备先发优势。3）团餐：产品相对固定，采购计划性强，团餐企业决定菜单，格外重视食品安全，使用第三方产品较多。开发具备先发优势。4）连锁快餐:开发难度较高，多数品牌连锁店自带中央厨房，仅优势大单品才有机会切入，整体应以大客户思维开发，做大后品类易被自有央厨替代。国内已有超过74%的连锁餐饮企业自建了中央厨房，其中超过半数的餐饮品牌在研发标准化成品及预制菜品。5）中小餐饮：市场空间广阔，成品化比例较高，但相对需求较为分散，核心思路应以成本为优先考量，渠道粘性极低。6）农贸市场：需求稳定，采购群体以中老年为主，但产品方面需避免出现比价效应，后端考验供应链配送实力、消费者品牌认可度。7）KA、BC超市：成品比例较高，开发和运营门槛也高，考验专业渠道管理和品牌建设。不同于B端根据需求订生产，商超渠道铺货方式产销不匹配风险较高。8）互联网线上：整体体量仍较小，供应链问题难以解决，开发需以爆品思维驱动。图表35不同渠道开发特点和竞争壁垒总结主要参与企渠道产品服务方式采购特点开拓特点核心因素业乡厨高频量小经销商需下沉乡镇B（20万乡专业厂商看重性价比通过地区经销商讲究时效性开拓对象仅乡厨渠道下沉端厨，3.5-4（能下沉）品类较固定小部分通过车销采购品类较少易形成口碑效应千亿）证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号25

25获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告星级饭店专业厂商看重品质渠道粘性最强低频量大需品类齐全产品品质、服务（8423家）（酒店菜为种类丰富地区经销或直销单次采购类多需满足厨师要求粘性、先发优宴席市场主）存在定制化需求部分需指导使用采购品类最多开拓难度较大势、研发迭代（3500亿）地区经销商、高频量小部分店配中央厨房连锁快餐看重性价比大客户驱动、爆均有直销均有（规模讲究及时性以核心单品为主（1199亿）不同快餐差异大款单品先行大的）采购品类较少需单品有突出优势团餐专业厂商渠道粘性较强单品采购量大重视食品安全部分配备央厨产品安全、先发（15300上游农业企通过地区经销商采购计划性强客群相对稳定做好产品上游溯源优势亿）业或直销采购品类较多中小餐饮专业厂商高频量小成品比例更高（687万（料理包为通过地区经销商讲究及时性成本导向成本优势品类较为分散家）主）采购品类较少农贸市场专业厂商半成品比例高高频量少开拓成本低渠道粘性较强渠道建设、消费（4.4万（门店型为人群多为中老年需求稳定供应链要求较高通过加盟商开店者品牌认知家）主）避免比价效应采购品类较多配套服务绑定口碑流通网点农业供应链通过地区经销低频、量大开发门槛较高渠道专业化管C（600万+）为主成品率较高商、大KA为直销采购品类较少渠道费投高理、品牌建设端KA（15万）、零售型企业开发门槛低线上平台高频量小盈利难度大零售运营、消费（4047亿，零售型企业成品率较高直销采购品类较多需爆品思维驱动者洞察到家业务）供应链问题难解决资料来源：国际统计局，中国饭店协会，商务部，中国连锁经营协会，艾瑞咨询，华创证券（二）分子板块：料理包看成本，酒店菜比品质，C端靠品牌营销1、料理包：小B起步，市场化竞争外卖驱动料理包迅速发展，预计整体规模在500亿级别左右。料理包行业发展深受餐饮大趋势影响，2005-2010年由西式快餐发展带动料理包增长，后深入中式快餐，13-15年开始伴随线上外卖飞速发展，料理包也进入发展黄金时期，其中16-17年市场增量最为剧烈。目前市场主要以专业料理包厂商为主，如蒸烩煮、新美香、惠康等，此外也有部分农业企业以此赛道切入，如圣农建立了中餐料理专用工厂，设计产能3万吨，主要产品为24款中餐料理包。下游客户方面仍以中小餐饮外卖为主，根据不同口径测算全国规模约在500亿级别左右。蒸烩煮一马当先，但面临持续进入者搅局，部分区域内龙头集中度高。料理包下游主要对接小餐饮，不存在大型餐饮开发依托客户关系、自建央厨反向替代等因素，整体竞争较为市场化，区域龙头依托当地渠道网络后可形成较强优势。依托根据陕西餐饮产业发展报告，“蒸烩煮”“新美香”“伍氏”三个品牌预制调理菜肴在陕西省15年销售收入，对比14年增长30-45%以上，占当地市场49.4%，余下由小品牌和中央厨房供给。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号26

26获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表36料理包发展和空间测算图表37料理包行业主要企业规模资料来源：中国饭店协会，草根调研，美团数据，华创证券测算资料来源：草根调研，新食材，华创证券竞争要素为成本优势，未来需把控品质关。对比其他预制菜品类，料理包工厂利润率水平仅略高于一般代工厂，毛利率在20-25%区间，净利率在5%左右。下游客户核心关注点在于成本，且产品价格相对透明，可以依托规模优势实现份额挤占，且单一客户更易在同一厂家集中采购，客户关系容易建立，但粘性不强，易陷入价格战中。研发方面难度不高，但未来行业需加强规范性、品质关把控。2、酒店菜：高壁垒、高盈利赛道酒店菜壁垒较高，市场空间约200-300亿左右。酒店菜多以半成品菜为主，酒店厨师在此基础上再加工，对品相、口味均具有较高要求，盈利能力相对更高，且整体进入壁垒较高，竞争压力弱于料理包赛道。目前主要玩家有速冻酒店菜肴类企业，如福建的绿进、亚明等，也有常温/冷藏型酒店菜肴，如湖南的新湘厨、佳晏食品等，除此之外大型餐饮企业依托研发优势也纷纷进入。酒店菜多用于宴席市场等，假设渗透率在15-20%左右（略高于行业），预计酒店菜规模约有250亿，其中速冻酒店菜肴规模约在50亿以上。竞争要素为研发实力、渠道服务，开发中先发优势明显，后面发展需增强品类扩张能力。酒店菜开发为大B端开发逻辑，需点对点服务拓展，要求增大终端服务和指导，且品相、品质要求高，企业进入需具备一定研发实力，前期开拓难度较高，但是后期维护成本低，先进入者具备一定先发优势。但考虑酒店采购所需品类通常难以在一家满足，后续企业需增强在单一酒店的品类渗透和扩张能力。图表38全国酒店数量和空间测算图表39酒店菜主要企业规模等资料来源：国家旅游局，华创证券测算资料来源：草根调研，华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号27

27获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告3、调理肉制品：大空间易运营，农企具备优势我国肉制品空间约2万亿，其中调理肉制品千亿。肉制品空间广阔，细分品类众多，其中调理类肉制品是指经过滚揉、搅拌、调味和预加热等形成的非即食类肉制品，常见的产品包括骨肉相连、鸡柳、奥尔良鸡翅、耗油牛柳、水晶虾仁等。根据19年新食材、山东绿沃的专项调研显示，全国约有3400家禽肉类调理品企业，产值突破1000亿，其中前50强在230亿以上。调理肉制品是主要半成品，终端操作相对容易，农业型企业纷纷布局，上游原材料是竞争关键。相比于其他类型预制菜，调理肉制品加工程度降低，且食材组成较少，因此在终端操作上更为简单，应用上也更为普及。目前主要玩家为肉制品或农业型企业，如圣农、正大、龙大肉食、凤翔、得利斯、华英等。竞争要素上除了成本优势、渠道效率外，上游原材料也是核心竞争点，因此农企在布局调理肉制品方面具备天然优势，未来发展上预计将逐步向大型农业企业集中。图表40调理肉制品行业基本属性图表41农企纷纷加大布局公司布局深耕鸡肉调理品20年，20年销量达5万吨，调理产品营收10.1亿元，2019年鸡肉调理品市场占有率达到了4.07%。产品包春雪食品括料理包列、火锅制品（鸡肉丸、鸡肉卷等）、鸡肉烤串等。拟上市建设“4万吨鸡肉调理品智慧工厂”项目。规模约50亿，产品主要以鸡肉、烤翅为主，禽肉调理品市场占圣农发展有率超过5%。浦城食品深加工基地现已投产，共10条调理产品生产线，预计新增收入约13亿元。20年进入调理肉制品领域，推出10度鲜低温系列，产品包括金字火腿低温香肠、腊排、淡咸肉。20年品牌肉（含调理产品）4.24亿元。1994年开始对日出口冷冻调理品，现已实现日本品类全覆盖，20年冷冻调理品（包括面点）营收3.73亿元，预计21年龙大肉食销售额7-8亿元。产品包括培根、丸子、酥肉、五花肉等。下半年莱阳市基地投产，年可产调理品和肉制品5.5万吨，实现营业收入11亿元。20年速冻调理食品营收达2.64亿（包含面点），2020年6月启得利斯动10万吨调理肉制品项目，产品包括鸡脯丸、烤翅、热狗、培根。资料来源：新食材，国际畜牧网，华创证券测算资料来源：相关公司官网、公司公告，华创证券4、C端：需求仍需培养，竞争相对分散C端需承担消费者教育成本，因此经营难度更高，早期切入者失败较多。C端消费者教育不足，需求端变化迅速，并面临供应链难题（需求点分散、运输成本较高、易损耗等），整体销量难以上量，同时早期进入者多以重资产方式进入，13、14年兴起的一批半成品菜公司如青年菜君、我厨等，在需求不确定性情况下极易陷入资金断裂风险。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号28

28获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表42早年选择重资产模式的预制菜公司创立时企业经营业务供应链方式结果间青年菜地铁站自提→社区自提→前置仓+17年资金断裂，倒净菜配送2013君第三方物流配送闭半成品净菜+全自建中央厨房和配送团队、全程冷17年被收购，19我厨2014品类生鲜链系统年关闭鲜菜来按菜谱提供净菜15年种子轮后再2015干线自建物流+小区“合伙人制”了配送无融资资料来源：电商报，36kr，华创证券垂直品类占领，热点营销引爆，近期C端打法渐趋灵活。新入局者大部分选择主攻门槛更低的C端，由于C端营销多元化、渠道模糊化，企业多以互联网打法为主，注重产品创新、迭代速度和传播属性。研发上选择还原网红菜品、当地特色菜或门店热款；营销上注重社群营销及场景营销，如直播、网红种草等。以珍味小梅园为例，挖掘出惠灵顿牛排、水晶荷叶鸡等爆品；盒马生鲜则借助线上线下联动攻占消费者心智。图表43C端预制菜的爆品研发及打造企业信良记珍味小梅园王家渡谷言鳗好吃菜品麻辣小龙虾惠灵顿牛排一品东坡肉牛套皮日式蒲烧烤鳗图示眉州东坡酒楼厨师开发方式自主开发还原网红餐厅菜品还原当地名菜品还原国外名菜团队薇娅直播间、小红315直播制作工艺、罗永浩直播间、小红眉州东坡酒楼自带打造宣传书、B站种草、联名聘请代言人、户外广盒马鲜生等平台合作书、值得买种草流量、春糖推介电影告资料来源：淘宝，阿里巴巴，京东，华创证券农贸市场门店模式适应当下，其余模式仍在摸索中。农贸市场消费人群固定，且购买目的性强，可转化率较高，实现了C端层面量的汇集，提高供应链效率的同时，也依托线下方式集中曝光，利于预制菜品类面对面消费者教育和培养，是目前比较成熟的商业模式。其余模式供应链尚在摸索中，常选择三方平台合作，但实际效果还待观察。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号29

29获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表44预制菜开发C端供应链策略企业供应链方式B端/C端公司拥有低温仓储设施和自有冷链运输车队，建立了以冷链运输车辆为主体的专用物流配送体系。加盟/直营店味知香对安徽、湖北、江西、福建等距离较远且集中度不高的客户，与第三方物流公司合作配送。占比68%B端打造了完整的配送冷链，做到重点城市100%全程冷链。B端起家，近聪厨C端在京东、天猫等平台与顺丰快递合作，冰袋+泡沫箱。年发力C端B端借助眉州东坡的物流配送中心、中央厨房及供应链，进行配送。C端B端王家渡C端与叮咚买菜、每日优鲜、美团优选等深度合作，覆盖零售商超、便利店。共同发力与顺丰冷链合作，在全国建设了16个仓库，绝大多数地区可以满足24h到货，少部分地区需48h到货。信良记C端打造信良记预制食材超市，存在社区周边店、商超/菜市/超市的店中店、区域总代理三种模式无锡、天津、武汉、佛山布局4个仓库。保证线上订单能在48h内送到顾客手中，90%订单都能次日达。珍味小C端梅园和社区团购合作，珍味小梅园负责干线运输，当地团长解决最后一公里的冷链配送问题。资料来源：京东，盒马鲜生，天猫，华创证券四、投资建议：当下赛道溢价，长看竞争能力，推荐安井，关注味知香投资策略方面，当前行业初于发展初期，渗透率快速提升带来板块性红利，大空间和高速发展下赛道享受溢价。未来随着龙头入局，格局集中逐步成为主线，企业经营能力和管理水平作用增强，强竞争力企业更具优势。具体细分品类而言，速冻菜肴由于标品率高，依托高效率经营，更具集中可能性，建议积极布局产业变革机会，推荐竞争力强劲、布局预制菜业务的速冻食品龙头安井食品，关注味知香上市募资加快扩张的长线价值。安井食品：速冻龙头竞争力强劲，预制菜经营思路清晰，配合定增项目落地，公司长期空间持续打开，维持“强推”评级。公司作为国内老牌速冻食品龙头，经营团队管理高效，依托大单品和销地产策略，爆款产品抓取力强，渠道服务高执行力，持续推动公司高成长。当下公司重点发力预制菜业务，经营思路清晰，选品策略上，制定了“家喻户晓、BC兼顾、还原度高、加工复杂、成本更低”五大选品标准，营销策略上，分阶段推进乡厨、酒店菜和成品菜肴发展，此外近期公司在原有基础上进一步提出“肉片冲锋，鱼片称王”的方针。未来随着定增项目落地，预制菜产能储备充足、信息化建设再上台阶、营销投入推进，预计公司长期空间持续打开。当前市场担忧短期业绩放缓，我们认为更多是疫情高基数导致，当前虽有波动但企业竞争力、全国化扩张和餐饮工业化趋势未变，中长期发展空间坚实可靠，我们维持21-23年EPS预测为3.25/4.22/5.36，对应当前股价PE为56/43/34倍，考虑到公司中长线空间依然清晰，维持22年60倍PE，对应12个月目标价253元，维持“强推”评级。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号30

30获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表45安井的盈利预测简表20202021E2022E2023E主营收入(百万)6,9659,04011,35714,095同比增速(%)32.2%29.8%25.6%24.1%归母净利润(百万)6047941,0301,311同比增速(%)61.7%31.5%29.8%27.2%每股盈利(元)2.553.254.225.36市盈率(倍)71564334市净率(倍)121197资料来源：wind，华创证券预测（注：数据截至2021年8月5日）味知香：预制菜领先企业，上市募资加快扩张，建议积极关注。公司是业内较早成立的预制菜企业，主要深耕华东市场，产品上拥有肉禽类、水产类等产品线，其中牛肉类为核心产品，渠道上公司依托“味知香”和“馔玉”分别开发C端和B端市场，其中C端主要围绕打造加盟店体系，目前单店投资小、回报高且经营难度低，B端绑定大客户加速增长。公司作为老牌预制菜品牌，加上业内率先上市，品牌张力持续强化，且随着上市募资后打开产能天花板，在预制菜行业快速发展、BC两端持续渗透红利下，公司增长有望迈向新的台阶。图表46味知香的盈利预测简表20202021E2022E2023E主营收入(百万)622.47770.35955.311187.60同比增速(%)14.7623.7624.0124.32归母净利润(百万)125.05159.69199.38246.60同比增速(%)45.0027.7024.8523.69每股盈利(元)1.671.601.992.47市盈率(倍)/41.9633.6127.17市净率(倍)/1.481.321.12资料来源：wind，华创证券（注：数据截至2021年8月5日，其中21-23年采用wind一致预期）五、风险提示终端需求回落、成长超预期上涨、市场竞争加剧、食品安全问题等。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号31

31获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告附录：企业之路：不同门派，功力对比（一）品类优先，研发驱动：聪厨、信良记、王家渡1、聪厨：集食品研发、生产、销售于一体的湘菜预制菜龙头湘菜预制菜行业龙头企业。2002年公司前身聪厨食品厂成立，2013年成立行业内第一个研发中心，2014年公司方便菜上架电商平台，2019年同双汇达成战略合作。公司目前主打湘菜食材，现有员工500余人，近10万平方米的生产基地。旗下有“聪厨”、“食得迷”、“湘典”等知名品牌，涵盖酒店菜、家庭菜、西餐、团餐等品类。公司下游客户包括海底捞、蒙自源、华天、蒸浏记、华莱士等。打造爆品梅菜扣肉，全国销售额约3-4亿。公司大单品梅干菜扣肉在京东淘宝等线上平台销量领先，公司以此为核心单品打响品牌，并在扣肉生产线上大力投入自动化生产设备，已取得三项专利，同时建立无沙免洗梅干菜基地，成功打造梅菜扣肉爆品，此外，公司以梅菜扣肉为核心由点及面，逐渐推出香芋扣肉、乡里扣肉、黄豆梅菜扣肉等不同口味产品，同时根据不同需求推出梅菜扣肉王、小碗装等多个品类。图表47聪厨预制菜主要品类图表48聪厨以梅菜扣肉为核心推出多种扣肉产品资料来源：聪厨官网，华创证券整理资料来源：聪厨官网，华创证券湘菜大师助力产品研发，厨师培训拓展B端。中国烹饪大师、湘菜泰斗王墨泉挂帅为聪厨公司代言，多名湘菜名厨为公司研发口味进行把关。从产品的源头把控、生产过程到最后的跟踪、管控，都有多名厨师进行全程参与，切切实实地保证了产品的口味。同时公司设立职业技能培训中心，开设中式湘菜烹饪、湘点制作、湘菜餐饮服务等专业培训班，或特色服务定制班如浏阳蒸菜培训班、小龙虾技艺班、连锁酒店厨师进修班、乡村宴席厨师培训班等人才委托式培训服务，为B端餐饮提供贴身支持和服务。随着进修人员进入餐饮服务业，公司产品B端受众将持续提升，B端业务将迎来快速增长。2、信良记：中餐标准化爆品供应链品牌B2B半成品标准化食材供应商，切入小龙虾零售市场。信良记成立于2016年，由新辣道孵化，同年全资子公司亚洲美食联合研究中心成立，中心拥有全国近百名烹饪美食大师、食品科学家等研发人员。公司初期主要为B端供应以水产品为主的速冻食材，包含鱼虾蟹贝等水产品和爆浆饮品，合作伙伴涵盖金百万、云海肴、全聚德、避风塘、鹿港小镇等，2019年正式涉足C端市场，以小龙虾为代表的2C业务在2020年一炮走红，全年销售额超1.1亿元。2020年开始发力预制食材超市领域，公司整体预计销售规模超10亿。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号32

32获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告早期低SKU策略集中打造小龙虾爆品。公司早期SKU数目较少，策略是集中力量做好一两个爆品，利于后续涉足其他市场。公司着重打造单品小龙虾，相关产品先后登陆纽约时代广场、罗永浩直播间，并聘请刘涛代言。凭借疫情期间直播潮，公司2C业务在2020年一炮走红，小龙虾与信良记划上了等号，且已经成为天猫等平台该品类销量冠军。图表49信良记集中发力打造小龙虾爆品图表50信良记早期产品种类较少资料来源：公司官网，华创证券整理资料来源：信良记官网，华创证券全方位打造标准化食材供应链体系。信良记主打以“爆品食材+秒冻锁鲜技术+冷链物流+合伙人模式”为一体的标准化食材供应链体系。通过收购成熟养殖加工厂的方式深入上游，目前公司养殖基地总面积超过20万亩，并有9家食品加工厂。而在冷链建设上，信良记在末端履约环节把2C订单转交给顺丰冷运，B端交给第三方冷链物流公司，冷链仓则基本采用租赁形式，目前在全国布局了四、五十个仓，覆盖数万条运输路线。借助合伙人模式开拓区域，与下游冻品批发商、餐饮企业、互联网平台、冷链物流企业等展开合作，截至中物联冷链委2019年8月报道，公司营销网络已覆盖635个城市。3、王家渡：低温预制肉制品的先行者眉州东坡旗下企业，深耕预制菜十余年。王家渡成立于2008年，前身为眉州东坡旗下中央厨房子公司，2010年研发出国内首款麻辣香锅调味料，2016年推出国内首款低温午餐肉肠，公司深耕低温午餐肉多年，主打川味预制菜，在相关行业拥有绝对优势，在发展预制菜业务的同时致力实现餐辅料工业化，还提供川味调味料、复合调味酱等产品。2021年完成A轮融资，获得复星星元、番茄资本亿元投资。目前公司渠道端餐饮与零售业务占比为6:4。餐饮端方面，目前与巴奴毛肚火锅、乐凯撒、比格披萨、真功夫、和府捞面、康师傅、潮界等知名餐饮企业达成合作；在零售端，产品覆盖家乐福、永辉、沃尔玛、大润发、全家、罗森、7-11等数千家零售商超、便利店，京东、天猫等电商平台粉丝过百万。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号33

33获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表51王家渡主要产品图表52王家渡B端C端全渠道布局资料来源：王家渡官网，华创证券资料来源：食品饮料行业微刊，星元资本，华创证券依托门店大厨资源，研发端高度还原门店味道。公司旗下产品均为眉州东坡门店明星菜品，由4000多名一线厨师一手研发，再由科研人员改造，每款产品超3000次试吃盲测、配方调整，历经七大核心过程点，最终标准化生产，味道与形态还原度高达99%以上。十年磨一剑，将午餐肉研发做到极致。公司从2012年开始，不断探索改进午餐肉。历时8年，经过不断探索研究，持续迭代更新，公司将午餐肉打磨到极致，把午餐肉的口感提升到5A牛排般鲜嫩多汁。为提升品质，公司学习分子料理低温加工工艺。历时3年，多次反复测试，成功将低温工艺完美融入午餐肉肠的标准化生产过程中，最大程度锁住新鲜，锁住营养，有效保持食材原本的营养价值。由点到面，午餐肉带动低温肉制品业务。在肉制品行业，低温肉制品在欧美发达国家占比超过90%，而在中国目前占比不到40%，伴随国内的消费升级，更加美味、新鲜、营养的低温肉制品需求迅速增长，“低温”将是下一轮爆发点。公司凭借午餐肉的品牌声誉，陆续推出香肠、鸡肉肠等产品，持续加码低温肉制品领域。（二）锚准渠道，快速引爆：蒸烩煮、绿进、味知香1、蒸烩煮：外卖料理包成就龙头冷冻料理包领导品牌，渠道遍及餐饮、团膳。蒸烩煮成立于1998年，是国内较早进入料理包行业的企业之一，其创始人白金梁是拥有39年厨师经验来自台湾的著名大厨。公司厨师团队来自全国各地，对各菜系熟悉并确保出品正宗、一站式满足客户不同口味，现有产品超过1400种，客户涵盖了国内80%的机场咖啡厅及国内数十家餐饮连锁企业，及部分高铁动车、高速公路休息区、24小时便利店。据统计，蒸烩煮年营收已达17亿元。持续扩建基地，加码团餐市场。14年公司在广州花都建设6000平方中央厨房，每天可生产数十万份调料包和配套便当，为近5000家餐厅，200家食品公司、酒店、机场、咖啡连锁和便利连锁店提供产品。21年肇庆基地投产后，计划年产快餐盒饭480万份（550克/份）及食品调理包0.5亿包，主要为肇庆高新区单位员工、学校师生等提供盒饭。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号34

34获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告图表53广东蒸烩煮销售规模图表54蒸烩煮部分合作伙伴资料来源：红餐网，冷冻食品，华尔街见闻，华创证券整理资料来源：公司官网，华创证券2、绿进、亚明：专注酒店速冻菜肴绿进食品于2004年福建厦门成立，主要产品可分为菜肴制品、速冻食品和鱼糜制品，菜品品类超过50多个，其中速冻食品品类最多，旗下拥有“绿进”、“松板”、“绿烹”等多个子品牌，是酒店速冻菜肴龙头，2020年销售收入超过9亿元，市占率约为20%。专注B端定制，以大单品大客户为核心。公司为各大酒店、各种宴会、连锁、团膳、餐饮等企业单位定制美食。公司有超过40个一级经销商，3000多个二级经销商，设有四大销售区域，福建大区为核心，另设有华东、华南、北方大区，将公司产品销往全国各地。公司拥有4个工厂，拥有十万级GMP标准无菌净化生产车间，日产量百余吨，厦门和北京工厂产能分别达5/2万吨。亚明食品是酒店速冻菜肴行业另一龙头。优势区域为广东、浙江、江苏，2020年销售额约为6亿元，毛利率为35%，净利润水平为15-20%，未来将积极拓展团餐、线上渠道，预计21年营收达10亿元左右。公司旗下有甄之味、亚明、明睿三个子品牌，对应不同系列产品。分渠道看，亚明经销商/餐饮连锁企业OEM定制/团餐/线上渠道占比为70%/15%/5%/10%，公司相应在全国设立10个工作站对渠道进行管控，按品类划分经销商细化渠道。目前亚明仅有一个工厂，处于满负荷生产状态，使用第三方物流进行配送。图表55绿进食品产品丰富图表56亚明食品三大品牌系列资料来源：绿进食品公司官网资料来源：亚明食品公司官网证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号35

35获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告3、味知香：C端领先加盟发力，新增产能有望打开空间行业领先预制菜企业，业绩稳健增长。公司成立于2008年江苏苏州，主要经营半成品菜的开发、生产和销售，产品品类包括肉禽类、水产类和其他类，菜品种类超过200个，核心品类50个。2020年营收和归母净利润为6.22/1.25亿元，近5年CAGR分别为21%/32%，肉禽类产品占比稳步提升，2020年达到70%，水产类产品占比逐年下降，其中肉禽类产品中以牛肉类产品占比最大，2020年收入为3.08亿元，占比达50%。华东地区是主要市场，C端渠道仍为大头，依托加盟店扩张迅速。公司业务范围主要覆盖江浙沪区域，华东地区收入占比超过95%。分渠道看，公司使用双品牌布局BC渠道，味知香品牌产品布局在零售渠道，通过经销店和加盟店覆盖菜市场、农贸市场面向个人消费者，馔玉品牌产品布局批发渠道，面向酒店、餐厅和食堂等客户。零售渠道是公司收入主要来源，2020年收入4.25亿元，占比达70%，其中加盟店收入3.20亿元。公司加盟店数量近年来增长迅速，2020年达1117家，经销店数量不断减少，主要原因是加盟店盈利能力更优，大量经销店升级为加盟店，面向B端的批发渠道相对稳定。图表57零售渠道为主，加盟店收入占比逐年提升图表58加盟店数量不断增加加盟店经销店批发渠道直销渠道加盟店数量经销店数量批发客户100%1200111790%32.3%32.0%30.1%100089080%80170%80060%19.2%17.1%59750%34.9%60049144040%35535938940030%48.6%52.1%20%32.6%20010%0%0201820192020201820192020资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券图表59味知香加盟店单店模型（以上海为例）阶段项目金额备注前期投资加盟费0履约保证金0.5万元合作终止后，免息全额退款1、服务内容包括提供培训服务、宣传物料以及半成品菜赠品、样品。2、若加开业支持费1万元盟店为原先经销店升级而来，则免收该项费用。装修费1.8万假设店铺面积15㎡，装修费用1200元/㎡冰箱设备1万元总计4.3万元后期运营人员工资4000元/月假设员工1人1、面积：营业面积不低于8平方，门头3米以上。2、位置：农贸市场、集市、房租5000元/月街道门店、生鲜超市等。其他日常杂费600元/月包括水电费等进货费用18450元/月假设毛利率为50%，进货费用=月营业额-人员工资-房租-杂费总计28050元/月单店数据日客单量85人客单价22元月营业额5.61万元按每月30日计算月净利润18450元月净利润=月营业额-人员工资-房租-杂费月净利率32.90%月净利率=月净利润/月营业额投资回收前期投入10万元假设前期投入为前期投资+两个月的运营，约为10万元回收期5.4个月资料来源：公司官网，华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号36

36获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告（三）零售基因，互联网创新：盒马、蜀海1、盒马：预制菜新零售引领者盒马的自有品牌目前形成五大系列。分别是主打不卖隔夜菜的“日日鲜”；以全球供应链为依托、聚焦海鲜水产的“帝皇鲜”；主营粮油、干货、坚果等品类的“盒马牌”；主打有机健康食品的“零系列”以及主打短保冷鲜的熟食、面点和半成品的“盒马工坊”。成立3R事业部，重点布局预制半成品菜。盒马2020年3月成立3R（即热即食即烹）事业部，盒马工坊成为3R工坊旗下品牌，致力于为消费者提供一日三餐解决方案，主要品类包括半成品菜、熟食产品和面点。盒马工坊SKU数量超过1300个，月销超过1亿元，占自有品牌整体销售的40%，是盒马最大的自有品牌子品牌，半成品菜占比最大，年销售收入保持15%-20%的增长。盒马门店加速扩张，目前门店数量超过300家，主要分布在一二线城市，盒马工坊的半成品菜、熟食产品摆放于冷柜，即门店最引流的区域。研发体系完善，产品创新能力强。盒马工坊具备成熟的产品研发流程，团队人数超过50人，1年内推出菜品超过千种，从产品策划到商品上架平均花费1.5-2个月。盒马工坊将各地特色菜品构成一张“全国美食大图”，七大地区独立运营，保持研发人员本地化，70%菜品跟着总公司走，30%菜品为符合当地口味的菜品，每月上新、下撤的菜品SKU数量大约在20-30个。菜品研发以“围绕一桌菜”为基础，扩大SKU数量，培养消费者习惯，同时推出“网红心智”差异化产品，打造了诸如盒马x喜茶青团和大闸蟹鲜肉月饼等网红爆款产品，提升品牌影响力，提高消费者复购率。供应链体系完善效率高，助力餐企零售融合。盒马具有成熟的B2C的销售网络和冷链物流配送体系，能够实现30分钟配送到家。此外拥有精准的用户数据的反馈系统，可以了解每种产品消费者的性别、年龄段范围、购物习惯、复购可能性以及评价等，同时搭建平台实现与餐饮企业的高效快速对接，为餐企提供了一站式的新品研发与测试平台、销售解决方案和工具，并提供一整套的配套设施，包括流量扶持等。图表60盒马门店加速扩张图表61网红产品盒马x喜茶青团资料来源：盒马生鲜官微资料来源：第一财经商务数据中心2、蜀海：平台型餐饮供应链入局预制菜国内领先的平台型餐饮供应链。蜀海2007年开始独立于海底捞，成立于2011年6月，证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号37

37获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告是集销售、研发、采购、生产、品保、仓储、运输、信息、金融为一体的餐饮供应链服务企业。蜀海实现餐饮经营品类全覆盖，拥有SKU超万个。预制菜方面，公司储备了50+多人专职团队与客户联合开发特色菜品，目前已成功研发多款中餐半成品，包括中餐腌制调理品、半成品（ab包）、中餐酱料酱汁、卤制产品以及冷冻菜肴，具体包括鱼香肉丝、酸菜鱼、番茄鱼、麻辣花蛤、香辣虾等多款菜品。B端客户积累众多，携手进军预制菜。蜀海已经服务超过千家连锁餐饮品牌，积累了诸如九毛九、很久以前、丰茂烤串等优质客户，同时蜀海与步步高签订合作协议，在净菜、预制菜工厂场景优化合作、前置仓物流的合作、商品联合采购，打造联合销售平台等方面进行合作探讨。目前公司通过自建/OEM代工形式覆盖半成品，整体代加工环节毛利率15%左右，部分预制菜毛利率接近30%，整体而言越接近终端，毛利率水平越高。供应链全过程标准化，上下游深度整合。蜀海拥有22个城市冷链物流中心，仓储面积约28万平，目前配送覆盖超百个城市，日吞吐达到约千吨，此外还有食品加工中心、底料加工厂、蔬菜种植基地、羊肉加工厂等基地，全国日配车辆800趟次，其中85%产品采取日配，外协可调配社会车辆2000以上，公司整体满载率70%左右。至此蜀海完成对上游供应商集中采购，再通过自有的仓储系统和中央厨房系统，对产品进行分拣、加工，用户通过蜀海自有B2B平台下单采购的流程搭建。图表62蜀海合作客户图表63蜀海全国物流体系资料来源：公司官网资料来源：蜀海官网证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号38

38获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告食品饮料组团队介绍组长、首席分析师：欧阳予荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。分析师：程航美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。分析师：范子盼中国人民大学硕士，2年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。分析师：沈昊澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。研究员：彭俊霖上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。助理研究员：杨畅南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。助理研究员：田晨曦伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。研究所所长、大消费组组长：董广阳上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号39

39获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理、北京机构销售总监010-66500809zhangyujie@hcyjs.com杜博雅高级销售经理010-66500827duboya@hcyjs.com张菲菲高级销售经理010-66500817zhangfeifei@hcyjs.com侯春钰销售经理010-63214670houchunyu@hcyjs.com北京机构销售部侯斌销售经理010-63214683houbin@hcyjs.com过云龙销售经理010-63214683guoyunlong@hcyjs.com刘懿销售经理010-66500867liuyi@hcyjs.com达娜销售助理010-63214683dana@hcyjs.com车一哲销售经理cheyizhe@hcyjs.com张娟副总经理、广深机构销售总监0755-82828570zhangjuan@hcyjs.com汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyan@hcyjs.com段佳音资深销售经理0755-82756805duanjiayin@hcyjs.com包青青销售经理0755-82756805baoqingqing@hcyjs.com广深机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowen@hcyjs.com董姝彤销售经理0755-82871425dongshutong@hcyjs.com张嘉慧销售助理0755-82756804zhangjiahui1@hcyjs.com邓洁销售助理0755-82756803dengjie@hcyjs.com许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixia@hcyjs.com官逸超资深销售经理021-20572555guanyichao@hcyjs.com黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchang@hcyjs.com张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjiani@hcyjs.com上海机构销售部吴俊高级销售经理021-20572506wujun1@hcyjs.com柯任销售经理021-20572590keren@hcyjs.com蒋瑜销售经理021-20572509jiangyu@hcyjs.com施嘉玮销售经理021-20572548shijiawei@hcyjs.com潘亚琪高级销售经理021-20572559panyaqi@hcyjs.com私募销售组汪子阳销售经理021-20572559wangziyang@hcyjs.com证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号40

40获取更多最新资料请加微信：chensasa666预制菜行业深度研究报告华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300)公司投资评级说明：强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。行业投资评级说明：推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址：北京市西城区锦什坊街26号地址：深圳市福田区香梅路1061号地址：上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A中投国际商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编：100033邮编：518034邮编：200120传真：010-66500801传真：0755-82027731传真：021-20572500会议室：010-66500900会议室：0755-82828562会议室：021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号41

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