中国债券市场发展后scp范式探究

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1、中国债券市场发展后SCP范式探究　　摘要：本文探索将西方产业组织理论的SCP范式与制度因素相结合，研究我国债券市场的制度、行为与绩效，探讨影响债券市场发展的主要因素，提出提高市场绩效、促进市场发展等相关政策建议。关键词：SCP范式；债券市场；市场绩效中图分类号：F830.5文献标识码：B文章编号：1674-0017-2012（5）-0035-04从1981年恢复发行国债至今，中国已形成了以银行间债券市场为主，交易所债券市场为辅的债券市场体系。2012年我国累计发行人民币债券8.6万亿元，债券托管总额25.96万亿元。至2012年末

2、，银行间债券市场机构投资者达12431家，其中金融机构5944家，非金融机构法人6375家，市场作为金融资源配置和宏观经济调控手段的作用逐步显现。13虽然我国债券市场的发展成绩显著，但仍存在着融资结构不均衡、市场结构不合理、市场分割、信用评级和信息披露法律不健全等问题，对债券市场的进一步发展产生不利影响。针对这些问题，许多研究从各个角度出发，寻求解决债券市场“短板”效应的途径。从分析框架来看，这些研究多数立足于宏观分析，虽对市场绩效有所探讨，但对市场主体的行为及行为产生的原因则较少涉及。本文力图将西方产业组织理论的SCP范式与制度

3、因素相结合，研究债券市场的制度、行为与绩效，探讨影响债券市场发展的主要因素，提出相关政策建议。一、文献概述由哈佛学派提出的SCP1认为“市场结构决定企业行为，企业行为决定市场运行的经济绩效”。随后以科斯、诺思、威廉姆森、阿尔钦为代表的“后SCP流派”，从制度角度的提出通过建立合理、有效的制度，来降低交易费用，激励经济主体从事生产性活动，实现良好的市场绩效，促使资源的优化配置和社会福利达到最优。我国学者王聪（2002）、杨学兵，张涛（2003）、曹鸿涛（2005）、王照（2005）、董晓春（2006）、吕厚军，封思贤（2006）和吴

4、秋实（2006）等学者分别运用此范式对证券市场、银行间债券市场、投资基金、企业债市场等金融市场领域进行了有效的分析。而王红昕，冯宗宪（2007）指出由于我国要素市场具有转轨经济和新兴市场经济的特征，市场主体行为必不同于成熟市场经济主体，要素市场的“制度、制度的变迁和制度的供给构成了决定市场行为的实质因素”，因此从制度的角度研究市场结构、行为和绩效更合理。本文将延用此范式对中国债券市场进行分析和探讨，力图揭示影响债券市场发展的主要因素。13二、中国债券市场演进的制度分析（一）债券市场发展与制度变迁1、强制性制度变迁——债券发行市场建

5、立（1981-1987）。1981年我国正处在从计划经济向市场经济转型的探索期，建设资金不足是一大难题，因此财政部存在着制度创新的压力，成为制度变迁的始作蛹者——“第一行动集团”。企业、银行作为新制度安排的执行者，在这项新制度安排中也可获益，于是“第二行动集团”形成。1981年企业以集资的形式开始发行企业债券，1985年中国工商银行、中国农业银行开始发行金融债券。两个集团通过制度变迁共同实现了外部收益内在化，债券市场的第一次强制性制度变迁完成。出于筹集资金的目的而恢复的债券发行没有考虑流通的需求，流通市场在此次方案中也未涉及。2、

6、制度变迁的推进——债券流通市场的建立和发行方式的改进（1988-1997）。随着债券发行规模的不断扩大，行政式摊派发行所派生出的投资者特别是个人投资者出现对了国债流动性的需求，引致地下的、非正规的国债流通市场出现，这是行政发行制度派生出的制度需求导致的诱致性制度变迁。由于加强国债的流通性也有益于债券的发行，1988年，财政部允许国库券在全国61个城市分两批试行流通和转让，诞生了以柜台交易为主的初级债券流通市场，自下而上的诱致性变迁完成。13伴随着场外债券市场发展起来还有证券中介机构，而且，市场化发行不但可以提高国债的发行效率，也可

7、为证券中介机构扩大市场份额提供的机会，新的制度变迁的“行动集团”形成。1991年，财政部开始组织了国债发行的承购包销，1995年，国债试行市场化招标方式。而这次制度变迁所派生出来的制度需求则是进一步提高债券的流通性，由于当时的机构投资者（主要是一些证券公司、保险公司）大宗交易的需求不明显，采取指令驱动交易模式的交易所债券市场可以满足国债交易需求，从制度设计和执行的成本来看，以交易所为主体的债券市场发展方向是基本符合当时的市场环境的，因此上海、深圳两个证券交易所成立后，国债现货开始在交易所交易，随后部分企业债券也加入到交易所市场中。

8、交易所成为债券流通市场的主体，第二阶段的制度变迁基本完成。133、央行的制度供给——以银行间债券市场为主体的债券市场体系形成和发展（1997年至今）。1997年，为抑制股市过热，防范证券市场风险向银行体系扩散，央行要求商业银行全部退出交易所债券市场