资本结构与司绩效相互关系的实证研究.doc

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1、资本结构与公司绩效相互关系的实证研究——基于沪深两市能源行业上市公司的研究【摘要】本文运用计量经济学原理和资本结构理论，通过建立反映资本结构和公司绩效关系的计量经济联立方程模型，对模型进行参数估计和检验，得出财务杠杆与公司绩效负相关、资本结构与公司绩效存在相互关系等基本与我国能源行业的实际相符的结论。【关键词】：能源行业；资本结构；公司绩效；截面数据一、研究背景及动机资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例。资本结构是企业筹资决策的核心问题，企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定最佳资本结构

2、，并在以后追加筹资中继续保持。长期以来，资本结构与公司绩效之间的相关关系，是颇受国内外财务学界和经济学界关注的一个研究领域。现代资本结构理论是以实现公司价值最大化、业绩最优化为目标，研究公司资本结构中债务资本和权益资本的比例变化对公司绩效的影响，进而研究是否存在最优的资本结构。理论界关于资本结构最有影响力的理论有MM理论、权衡理论以及新资本结构理论。除此之外，还有米勒模型、代理成本理论、信号传递理论、控制权理论等资本结构理论都认为资本结构的选择会影响公司价值，而国内外的大量实证研究也验证了这一结论。国

3、外的实证研究大都表明财务杠杆与公司绩效正相关。权益增加的交易导致股票价格下降，财务杠杆增加的交易导致股票价格上升，财务杠杆与公司价值正相关。Mastdis（1983）实证研究表明：企业绩效与资产负债率正相关；FrankandGoyal(2003)的实证研究发现，资本结构对公司价值有正向影响。但是国内的实证研究，如李义超、蒋振声(2001)和肖作平(2005)的实证分析发现，我国上市公司企业绩效与资产负债率负相关；皮毅(2004)的实证研究以托宾Q与资本结构进行回归分析，同样发现了资本结构与绩效负相关的

4、结论，但该研究还发现，法人持股比例与公司债务的同时上升会促进公司绩效上升。之所以会出现结论的不一致，问题的关键在于我国的控制权转移、声誉机制、破产机制等方面都出现严重问题，致使债务治理功能弱化，使其控制效应难以发挥作用。因此对中国上市公司而言，公司绩效与债务水平间的关系可能与发达国家的研究结论不一致。总之，公司绩效受资本结构、公司治理结构等因素的影响。另外，公司绩效也受公司成长性、公司规模和风险等公司特征因素的影响。同时资本结构理论和实证研究表明，资本结构的选择受资产结构、公司规模、公司成长性、风险、

5、获利能力和产品独特性等公司特征因素的影响。因此，资本结构与公司绩效间可能存在互动关系，本文建立资本结构与公司绩效的联立方程模型，应用截面数据，采用两阶段最小二乘法（two-stageleastsquare，TSLS）估计方程，以我国能源行业的上市公司作为研究对象，分析其资本结构与公司绩效的关系。二、研究假设根据国外的研究，发现公司绩效与资本结构之间存在正相关，但是国内研究则刚好相反，表明公司绩效与资本结构负相关，因此本文的假设与国内研究一致，选取净资产收益率来衡量公司绩效，以资产负债率作为考虑上市公司

6、资本结构的指标。当一个企业有很高的收益水平时,按照优序融资理论,企业应该首先选择内部资金融资,这就意味着更少的采用负债融资的方式融通资金。故提出假设1：假设1，能源行业上市公司绩效与资本结构负相关。本文选用主营业务收入增长率作为公司成长性的衡量指标。一般来说，主营业务收入增长快的公司，其成长性较好，那么公司的业绩也较好。而对于成长性强的企业来说，需要外部资金满足其快速发展的融资需求。运用财务杠杆可以加快获得外部融资。同时成长性好的企业的未来的预期收益较高,能够满足其抵御高负债带来的各种风险和成本。故提

7、出假设2：假设2，公司成长性与上市公司绩效正相关，与资本结构正相关。通常规模越大往往代表着企业的实力较强，甚至在同行业中处于比较领先或重要的地位。因而规模越大的公司比规模较小的业绩更好。本文选用总资产来衡量公司的规模。企业规模越大说明其发展状况良好、信誉较高、破产的可能性较小、拥有承担债务融资的能力。因此，会采用相对更高的负债融资的比率。相反，那些规模比较小的、在同行业中处于弱势地位的公司，可能因为抵御风险的能力较低而更倾向于采用低的负债比率。故提出假设3：假设3，公司规模与上市公司绩效正相关，与资本

8、结构正相关。一般来说，随着经营环境的变化，行业竞争的加剧，企业可能采取积极的策略来保持其成长性。也可能采取不同的融资方式。故提出假设4：假设4，行业风险系数与上市公司绩效正相关，与资本结构正相关。公司的股权结构是指股东构成及不同股东所持股份的比例。股权结构直接影响公司控制权的归属,在一定程度上影响高层的决策，进而影响业绩。故提出假设5：假设5，股权结构与上市公司绩效有关系。董事会的规模以及董事长是否兼任总经理都会影响公司业绩。故提出假设6：假设6，公司董